Zitten we aan de top van een langetermijn- supercyclus? KSJ oktober 2020 - Willem De Meulenaer

Het laatste decennium zijn we getuige geweest van een reeks opmerkelijke fenomenen, waaronder schulden die buiten proportie stijgen, nul- of zelfs negatieve rentevoeten, het massaal bijdrukken van geld (onder speciale namen zoals ‘Quantitative Easing’), overheidsobligaties die worden opgekocht door centrale banken, fors stijgende vastgoedprijzen en dure aandelenmarkten. 

Inleiding

In onze zoektocht naar de samenhang tussen, en een diepere verklaring van die fenomenen, en de vraag aan wat we ons kunnen verwachten in de toekomst, zijn we op een aantal interessante denkpistes gestuit. Onder andere Ray Dalio, een Amerikaanse miljardair, vermogensbeheerder en auteur van verschillende boeken kon een coherente verklaring voorleggen. We gebruiken verder in dit artikel enkele van zijn grafische voorstellingen. Opmerkelijk genoeg zien we dezelfde ideeën ook in grote lijnen en zelfs nagenoeg onveranderd terugkeren bij verschillende andere economen, wat ons vermoeden bevestigt dat we op de juiste denkpiste zitten.

Intussen nam de coronapandemie de hele wereld(-economie) in haar greep. En dat terwijl de centrale banken hun laatste troeven al hebben uitgespeeld. Enkel steeds meer geld bijdrukken, lijkt nu nog de oplossing.

Quantitative Easing in 400 voor Christus

Probeert u zich eens in te beelden: een sterke wereldmacht met een enorm economisch gewicht, die niet terugdeinst om af en toe oorlog te voeren en handelsconflicten op het scherp van de snee voert. Wellicht denkt u spontaan aan de Verenigde Staten. Maar we doelden eigenlijk op het oude Griekenland. Aan het einde van de Peloponnesische Oorlog (ca. 400 v. Chr.) had de strijd tussen Sparta en Athene beide grootmachten naar de rand van de afgrond geduwd. Ten einde raad, en bij gebrek aan geld, begon de overheid in plaats van zilveren munten, munten van goedkoper metaal (brons, koper) te maken. De munten werden aan de buitenkant wel voorzien van een laagje zilver, om de schijn van waarde op te houden. Maar er werden ook vlakuit bronzen munten uitgegeven. Toegegeven, het feit dat de Spartanen laat in de oorlog de weg naar belangrijke zilvermijnen van Athene hadden afgesneden, speelde wellicht ook een rol.

Maar ook eerder, in kleinere rijken en ook op latere tijdstippen zien we die modus operandi steeds opnieuw terugkeren. Geldcreatie (of quantitative easing) is een fenomeen dat in alle tijden opduikt. Net zoals in het Romeinse Rijk, waar van munten snippers van de randen werden afgesneden telkens ze de schatkist passeerden, om die snippers dan weer te hersmelten in … extra munten. De belangrijkste munt in de eerste 220 jaar van het Romeinse Rijk was de Denarius, een zilveren munt met een hoog gehalte aan puur zilver (ca. 4,5 gram zilver). Het zilvergehalte van de Denarius daalde van 90% in het jaar 64 naar ca. 50% rond het jaar 200. Tegen het jaar 265 zat er nog amper  0,5% zilver in de Denarius. Het zilveren laagje sleet vrij snel af en legde de bijna waardeloze bronzen kern bloot. Hyperinflatie, een ontwrichting van de handel, de terugkeer van ruilhandel, zware belastingen en een financiële crisis waren het onvermijdelijke gevolg.

De belasting-‘hervormingen’ van de Romeinse keizer Diocletianus waren dermate abominabel dat veel burgers naar de afgrond van het bankroet en hongersnood werden geduwd. Zelfs de weduwen en de kinderen van schuldenaars werden niet ontzien in een heksenjacht om openstaande belasting-schulden te vereffenen. Tegen de vierde eeuw was de Romeinse economie en belastingstructuur
dermate ontspoord dat veel landbouwers hun boerderijen verlieten en inruilden om uitkeringen te trekken van de staat. Op dat ogenblik gaf de overheid het merendeel van het geld uit aan militaire doeleinden enerzijds en uitkeringen anderzijds. Volgens sommige historici waren er op een bepaald moment meer mensen die van de schatkist leefden dan mensen die belastingen betaalden. Later werden de belastingen zelfs nog verder verhoogd op landeigenaars en handelaars, wat er uiteindelijk toe leidde dat sommige Romeinen de kant kozen van de barbaren, tégen Rome.

Supercyclus

Het is natuurlijk niet altijd kommer en kwel geweest in de Griekse of Romeinse imperia; integendeel. Bij de opkomst en de groei van de meeste imperia brak een lange periode aan van stijgende economische welvaart, betere scholing, meer uitvindingen en een florerende handel. Maar er werden ook stelselmatig meer oorlogen gevoerd en het staatsbeslag werd steeds groter. In een laatste, kortere fase luidt dat uiteindelijk telkens het verval en het einde van het rijk in. De oorlogen of de onderhoud van het leger en de uitkeringen worden zodanig groot dat ze niet meer draagbaar zijn. De scholing vermindert, er zijn minder uitvindingen en dus minder vooruitgang. De handel kreunt onder steeds hogere belastingen en de economische welvaart keldert. Als alle andere middelen uitgeput zijn, grijpen de overheden naar het laatste redmiddel: de creatie van geld. Daardoor wordt het onvermijdelijke nog even uitgesteld.

De laatste fase van de supercyclus van de meeste imperia doorheen de geschiedenis wordt gekenmerkt door een kortere maar pijnlijke periode van een fors zwellende schuldenspiraal, een wildgroei van regeltjes en wetten (waaronder ook vele nieuwe belastingwetten), daardoor een forse inperking van de individuele vrijheid, meer belastingen en een steeds sterkere afdwinging bij het innen en ten slotte de creatie van geld. En ja, we hebben het dus nog steeds over (het einde van) het Griekse en het Romeinse Rijk.

We hoeven gelukkig niet te wanhopen. Uiteindelijk volgt er ook een ontnuchtering en na een scherpe (economische, politieke, …) crisis, die helaas niet zelden gepaard gaat met geweld (oorlog, revolutie), kan terug worden heropgebouwd en breekt meestal weer een langere periode aan van voorspoed.

Kortetermijnschuldencyclus

Fast forward naar de huidige tijd. En hier nemen we enkele ideeën over van Ray Dalio. In principe zou de economische groei gelijk lopen met de stijging van de productiviteit (zie zwarte lijn ‘Evenwichtsniveau’ op de grafiek). De moderne economieën zijn echter zeer sterk gefundeerd op schulden. Die worden opgebouwd bij zowel gezinnen, bedrijven als (vooral) overheden. Door de opbouw van schulden kunnen we eigenlijk vooruit lopen op de economische cyclus (blauwe lijn op de grafiek), en een hogere groei bereiken dan het evenwichtsniveau (zwarte lijn). In feite verruilen we, door de opbouw van schulden, de gestage maar lage economische groei volgens het evenwichtsniveau, voor een veel wispelturigere groei (blauwe lijn). In perioden van schuldenopbouw zal de economie dan ook veel forser groeien dan het evenwichtsniveau. Maar op een bepaald moment moeten schulden natuurlijk worden terugbetaald en kan dat geld niet meer worden uitgegeven aan consumptie of investeringen. Er moet dus bespaard worden. Dat leidt tot een schuldenafbouw en een krimpende economie (recessie), tot zelfs onder het evenwichtsniveau. Daarna herneemt de cyclus zich.

Deze cyclus is een cyclus die we maar al te gewoon zijn: perioden van economische groei worden afgewisseld met perioden van recessie. Iets anders dan deze cyclus hebben de meesten onder ons nooit meegemaakt en dus gaat men er ook nogal vlug van uit dat dit patroon zich ook de komende decennia zal blijven herhalen.

Maar als we kijken naar de geschiedenis over vele eeuwen heen, zie we echter dat deze kortetermijnschuldencyclus slechts een klein gedeelte vormt van een ander, veel groter patroon dat zich aftekent op een veel langere periode en zich telkens opnieuw en opnieuw herhaalt. Die langere periode overtreft doorgaans de duur van een mensenleven en valt daarom in de meeste gevallen buiten het normale ervaringspatroon. Die langere periode is eigenlijk een soort supercyclus: de langetermijnschuldencyclus.

Langetermijnschuldencyclus

Op de grafiek zien we dat de kortetermijn-schuldencyclus slechts een beperkt onderdeel vormt van de langetermijnschuldencyclus. Op korte termijn worden schulden weliswaar opgebouwd en opnieuw afgebouwd, maar ze worden niet volledig afgebouwd. Telkens aan het begin van een nieuwe kortetermijncyclus is er nog een gedeelte schulden overgebleven dat niet volledig is afbetaald. En bij elke cyclus wordt die schuldenberg groter. Over een lange periode stellen we dus vast dat er een enorme schuldpositie wordt opgebouwd, zij het met tussentijdse periodes van (onvolledige) afbouw.

De implicaties van deze stelling zijn groot. We dachten dat onze economie (blauwe lijn) op en neer bewoog rond een bepaald evenwichtsniveau (verondersteld evenwichtsniveau – zwarte lijn), maar eigenlijk ligt het echte economische evenwichtsniveau veel lager (rode lijn). Dat betekent dat er enorm veel schulden zullen moeten worden afgebouwd – met een fors negatieve economische impact als gevolg - vooraleer we terug kunnen aanknopen met een volgende, lange periode van economische groei. De laatste keer dat we zulke zware neerwaartse economische beweging maakten, was in de jaren 30 van de vorige eeuw, tijdens de grote economische depressie.

Het heeft er alle schijn van dat we ons vandaag de dag zeer dicht bij het toppunt van de langetermijnschuldencyclus bevinden.

België

Laat ons eens inzoomen op de VS, Europa, of beter nog, het België van vandaag. België gaat gebukt onder een enorme schuldenberg, kent een wildgroei van regeltjes, en daardoor een inperking van de individuele vrijheid, een zeer hoog overheids-beslag maar desondanks telkens meer belastingen, een enorme verstrenging en controle op de inning van de belastingen en de creatie van geld (aangestuurd op Europees niveau). De gelijkenissen met het einde van het Romeinse Rijk zoals we die eerder beschreven, zijn opmerkelijk. Het ontwaarden van valuta door overheden die steeds meer geld verslinden en niet langer toekomen met steeds hogere belastingen, is van alle tijden. Het bijdrukken van geld creëert echter geen welvaart, hoogstens een kortstondige illusie van rijkdom en een uitstel van het onvermijdelijke.

Gevolgen

Een eerste duidelijke implicatie is dat we voor turbulente economische tijden staan (een flinke neergang). De overheden en centrale banken doen er alles aan om het onvermijdelijke uit te stellen door geld bij te drukken en zo de schuldenberg … nog verder te vergroten. Maar uiteindelijk zullen al die schulden moeten worden terugbetaald … of niet (bij een schuldherschikking of faillissement).

Maar er zijn ook verregaande gevolgen voor de vermogens van de burger. Die ziet zijn (spaar-)geld steeds verder ontwaarden. Een aantal ‘regels’ die al lang worden gehanteerd, blijken niet langer te gelden. Zo gelden de regels ‘cash is veilig’ en ‘goud is grotendeels te mijden aangezien het geen rente opbrengt’ weliswaar gedurende de langdurige opwaartse fase van de langetermijnschuldencyclus. Maar, in de kortere periode vanaf de top tot de bodem van de economische supercyclus gelden die regels – tijdelijk – niet meer. Door het bijdrukken van geld en de lage (en zelfs negatieve!) rente is cash plots een risicovol actief geworden. De indruk die we krijgen, is dat de prijs van vele activa stijgen (goud, vastgoed, aandelen), maar wat er in feite (in belangrijke mate) gebeurt, is dat de waarde van geld aan het dalen is.

Dan maar onze cash volledig besteden aan activa? Dat is te kort door de bocht. Immers, in een neerwaartse economische fase zou tijdelijk een depressie (een zeer diepe recessie) kunnen ontstaan, waarbij cash juist zeer interessant is om te bezitten, omdat dan allerhande activa aan spotprijzen kan worden opgekocht. Maar in elk geval is cash nu een heel pak minder veilig dan algemeen wordt aanvaard. Daarom is het ook aangewezen om het vermogen (voor wie het nog niet gedaan heeft rustig, in trapjes) te spreiden (naar aandelen, vastgoed, goud, …) en niet alles (grotendeels) op te stapelen in één activaklasse, met name cash (spaarrekeningen), zoals het merendeel van de mensen vandaag de dag doen. Die mensen lopen immers aanzienlijk risico om hun vermogen te zien verschrompelen door de ontwaarding van hun (cash) geld.

PDF

Download hier de volledige KSJ in PDF

Vragen omtrent dit artikel?

  • Aarzel niet uw relatiebeheerder te contacteren.

Patricia Cappaert

Na een 25-jarige carrière als effectenmakelaar – zaakvoerder bij beursvennootschap Van Goolen & Co heeft Patricia Cappaert samen met haar cliënten de overstap naar Dierickx Leys Private Bank gemaakt. Voortaan kan zij zich concentreren op de corebusiness, namelijk het adviseren van de cliënt bij het beheer van zijn vermogen. Van harte welkom Patricia!

Werner Wuyts

Een korte analyse van 35 jaar geleden: Werner Wuyts trad in dienst bij onze bank. ‘’En wat voor 35 jaar! Het lijkt alsof ik tien keer van werk veranderd ben. De snelheid waarmee de handel in aandelen geëvolueerd is, van een hoop handelaren in een roepzaal tot  computergestuurde flitshandel, is fenomenaal en overtrof de verbeeldingskracht van gelijk welke futuroloog. Ook de wereld van het asset management onderging zeer sterke veranderingen. Het gidsen van cliënten doorheen het financiële oerwoud blijft een aangename en dankbare job. Maar bovenal zit ik hier bij Dierickx Leys na 35 jaar nog met veel goesting, omdat het een zeer boeiende, gevarieerde job is die ik samen met een bijzonder tof team kan volbrengen.’’ Proficiat Werner!