Sartorius Stedim Biotech Analist: Jonathan Mertens

Sartorius Stedim Biotech opereert als spin-off van het moederbedrijf Sartorius AG. In 2007 besliste het toenmalige management tot een fusie van de biotechnologie divisie van Sartorius AG met het Franse Stedim SA. Het moederbedrijf heeft tot op heden nog ongeveer 74% alle uitstaande aandelen in beheer. 
De onderneming is actief als toeleverancier voor de biofarmaceutische industrie. De kernproducten van Sartorius stedim zijn ondermeer producten voor celcultivatie, fermentatie, filtratie, purificatie en vloeistofbeheer. 
Vandaag heeft het bedrijf productie- en R&D-faciliteiten in meer dan 20 landen geografisch verdeeld over Europa, Noord Amerika en Azië. Er werken momenteel 12.120 mensen.

De derdekwartaalsresultaten van Sartorius Stedim biotech konden het analistenheir niet overtuigen waardoor de beurskoers zeer volatiel reageerde. Toch gaat het in dit geval volgens ons om een duidelijk aangekondigde 'normalisering' van het orderboek, wat onderliggend woog op de operationele resultaten in het derde kwartaal. Ook in het vierde kwartaal verwachten we een verdere normalisering van het orderboek.
Desalniettemin blijven we op middellange termijn basis positief voor Sartorius Stedim Biotech, dat essentiële producten levert voor de creatie van geneesmiddelen en vaccins. De onderliggende drijver van de resultaten bij Sartorius Stedim Biotech is de groei van de (bio)farmaceutische markt, dewelke jaarlijks met ongeveer 6% groeit en voornamelijk gedreven wordt door langetermijn trends zoals demografie en minder gevoelig is aan economische cycli.  
​​​​​​​We blijven gecharmeerd door de consistente conservatieve financiële doelstellingen, de duidelijke strategische visie van het management gekoppeld aan de hoge mate van winstgevendheid.
Op vlak van waardering noteren we aan 30 keer de verwachte winst voor 2022 of een peg-ratio, dewelke rekening houdt met de groeivoet (CAGR 12.5%), van 2.4. Kwaliteit aan een stevig prijskaartje dus.
Ons advies blijft dan ook voorlopig op 'houden'. 

-

Resultaten 9M 2022 

• De omzet steeg met 23.4% tot € 2.6 miljard. (+17% in CC)
• De ebitda nam met 19.1% toe tot € 912 miljoen. 
• De onderliggende nettowinst steeg met 19% tot € 607 miljoen. 

Positieve punten 

• Volgens het bedrijf is er dubbelcijferige groei in al de productcategoriëen en in al de geografische markten waar het bedrijf actief is. Het overgrote gedeelte van de groei is organisch, maar ook de acquisities die de groep het afgelopen boekjaar deed, dragen bij tot de groei (+/- 2% omzetgroei). De wereldwijde productie en distributie van vaccins en geneesmiddelen tegen covid-19 waren positief voor het bedrijf. (+/- €500 miljoen extra omzet in FY 2021) We verwachten echter dat het gros van de meerwaarde van covid-19 op de omzet bij Sartorius Stedim ondertussen achter ons ligt. (+/- € 250 miljoen omzet dit boekjaar)
• Op geografisch vlak was er dubbelcijferige omzetgroei in al de regio's waar het bedrijf operationeel actief is. De Asia-Pacific regio kende een omzetgroei van 25.4% (+19.7% in CC), gevolgd door 36.8% (+22.7% in CC) in de 'Americas' regio en 11.9% (11% in CC) in de 'EMEA' markt. 
• De Ebitda marge bleef op een zeer hoog niveau van 35% na de eerste negen maanden van dit jaar. Ten opzichte van dezelfde periode in het voorgaande jaar is dit wel een lichte daling. (9M 2021: 36.3%). Desalniettemin blijft dit een zeer sterk resultaat gegeven het feit dat het bedrijf opnieuw meer kosten diende te maken ten opzichte van dezelfde periode in het voorgaande jaar (we hebben het dan over reis- en marketingkosten; kosten voor toename personeel,...). Deze operationele kosten waren gedurende covid-19 tijdelijk artificieel laag, waardoor een normalisering van de ebitda-marge te verwachten viel. Daarnaast hebben toenemende schaalvoordelen gekoppeld aan een zeer sterke vraag van de eindklanten van het bedrijf blijvende gunstige langetermijn-effecten op de ebitda-marge. Noteer ook dat Sartorius dit jaar verschillende prijsverhogingen heeft doorgevoerd op haar productaanbod om het effect van toenemende inflatie te compenseren. Op langere termijn gaan we uit van een genormaliseerde ebitda-marge van 33%. 
• Ondanks de overname van albumedix (+/- GBP 400 miljoen) en uitbreidingsinvesteringen blijft de balans van het bedrijf solide met een solvabiliteit van ongeveer 46%. Net debt/ebitda komt uit op een gezonde 0,9. Deze ratio zal naar verwachting verder dalen richting 0.8 tegen het einde van het boekjaar, ondanks een toename in de capex-uitgaven.  
• Het bedrijf verwacht dat de globale farmaceutische markt jaarlijks met gemiddeld 6% zal blijven groeien tot 2026, waardoor de totale marktwaarde van de farmaceutische markt zou aangroeien tot $ 520 miljard. Bovendien is deze groei gebaseerd op onderliggende langetermijn trends (zoals bv. demografie) en in zekere zin onafhankelijk van economische cycli. 
• Outlook: Sartorius Stedim specifieerde haar outlook en verwacht een omzetgroei voor FY 2022 van tussen de 15 en 19% met een hoge mate van winstgevendheid (Ebitda-marge van ongeveer 35%). Het bedrijf heeft wel aangegeven dat het verwacht van aan de onderkant van de gegeven vork uit te komen dit boekjaar.
  De middellange termijndoelstelling blijft onveranderd (€ 4 miljard omzet tegen 2025). Bovendien wil het de Ebitda-marge tegen 2025 consistent (op genormaliseerde basis) optrekken tot 33%.  

 Negatieve punten 

• Het bedrijf blijft, omwille van de sterke vraag naar haar producten, haar bestaande productiecapaciteit verder opschroeven. Hierdoor zal de capex (als percentage van de omzet) dit boekjaar verder stijgen richting 14.5% (9.5% in FY 2021). Deze uitgaven zullen in de eerste plaats worden gefinancierd met de operationele gegenereerde cashflow ipv het aangaan van extra schulden. Na negen maanden kwam de capex-to-sales ratio uit op 11.1%. 
• Sartorius stedim geeft aan dat de orderinname "versneld" aan het normaliseren is. De orderinname nam in de eerste negen maanden van het jaar af met 9% ( -13% in CC) ten opzichte van dezelfde periode in het voorgaande jaar. Het betreft hier echter een verwachte daling, omwille van de afname van de intensiteit van de covid-19 pandemie en aldus de hoge mate van (vooruit)bestellingen vanuit de farmaceutische industrie. In absolute cijfers kwam het orderboekje na negen maanden uit op € 2.6 miljard wat nog steeds redelijk comfortabel oogt. Opvallend is wel dat de orderinname in Q3 ten opzichte van dezelfde periode in het voorgaande jaar met bijna 20% daalde (- 23.6% in CC). 
• Naast een terugvallende orderinname in Q3, vielen ook de operationele cijfers in het derde kwartaal relatief sterk terug. Zo steeg de omzet met 16% (+8% in CC) met een ebitda-marge die met 2% zakte tot 34.7%. 
• Het bedrijf spreekt van een verhoogde mate van onzekerheid met betrekking tot de huidige politieke en economische omstandigheden. 
• De operationele cashflow nam na 9 maanden af met 27% ten opzichte van dezelfde periode in het voorgaande kwartaal. Dit is echter in grote mate te wijten aan het feit dat het bedrijf een grotere voorraad (+ 35%) heeft aangelegd van producten ten opzichte van vorig jaar. Tegen een achtergrond van nog steeds grote mate van disruptie in de globale logistieke keten en het feit dat de producten van het bedrijf niet vervallen houdt deze beslissing steek. Desalniettemin moet het bedrijf opletten dat het geen excessieve hoeveelheid aan extra stock aanhoudt, aangezien dit ook een kost heeft voor het bedrijf.

Sterktes ​​​​​​​

• De financiële positie van het bedrijf is zeer gezond.
• Hoge toetredingsbarrières omwille van technologische know-how, lage prijssensitiviteit en geconsolideerd competitief landschap.
• Gediversifieerde omzetgeneratie en hoge mate van recurrente inkomsten.
• Biofarmaceutische markt profiteert van verschillende macro-economische en demografische tendensen.

Zwaktes

• Doordat het bedrijf nog volop groeit zijn de kapitaalsinvesteringen die het bedrijf jaarlijks doet relatief hoog. Het bedrijf investeert ondermeer in capaciteitsuitbreidingen in bestaande productiefaciliteiten en IT. Hierdoor ligt de Capex ratio gemiddeld rond de 10%.
• Hun concurrenten zijn grote conglomeraten met diepe zakken.
• De waardering is ongunstig en er zit momenteel al heel veel toekomstpotentieel in de koers verwerkt.

Opportuniteiten

• Verdere uitbouw van hun IT-platform voor analyse zou de switching kosten voor klanten verder moeten verhogen.
• De Chinese markt zal de komende jaren sterk groeien.

Bedreigingen

• Een groeivertraging zou tot een mogelijk pijnlijke rerating kunnen leiden.
• Een ongunstrige 'Brexit' regeling zou een materiële negatieve impact kunnen hebben op het bedrijf.

Lectuur in de financiële sector bevat zeer vaak zeer specifieke begrippen. Vanzelfsprekend gebruiken ook onze analisten gespecialiseerde financiële termen in de publicaties. Om u wegwijs te maken in het vakjargon vindt u hier een verklarende woordenlijst van deze financiële begrippen.

• Deze aandelenstudie is een publicatie van Dierickx Leys Private Bank. Ze is opgesteld op basis van zorgvuldig geselecteerde bronnen en eigen onderzoek en volgens degelijke hypotheses, zonder dat de juistheid en volledigheid ervan gegarandeerd kan worden. Ze bevat opinies die op datum van publicatie geldig zijn maar in de toekomst kunnen wijzigen. De bank is niet verantwoordelijk voor enige schade die uit deze adviezen zou voortvloeien.

• Materiële informatiebronnen zijn de publicaties (o.a. persmededelingen) en jaarrekeningen van de bedrijven in kwestie die geanalyseerd worden, analyses en studies van grootbanken en berichtgeving in gespecialiseerde financiële pers.

• De studie is gebaseerd op een eigen fundamentele analyse van de betreffende onderneming, rekening houdende met kasstromen, winstevolutie, groei, stabiliteit en kwaliteit van het management. Fundamentele analyse heeft tot doel een inschatting te maken van de huidige intrinsieke waarde van een onderneming en haar meest waarschijnlijke evolutie, binnen de activiteitssector en de geografische zone waarin ze bedrijvig is. Hierbij worden ook de relevante macro-economische factoren in beeld gebracht. De daaruit voortvloeiende aanbevelingen zijn gebaseerd op een langetermijnperspectief. De studie wordt aangepast na de publicatie van de resultaten (per kwartaal of halfjaarlijks) of tussentijds indien er zich belangrijke gebeurtenissen voordoen.

• Deze publicatie betreft geen gepersonaliseerde beleggingsaanbeveling. De beleggingsinstrumenten vermeld in deze publicatie zijn niet geschikt voor alle beleggers. Er dient rekening gehouden te worden met de doelstellingen, financiële draagkracht, kennis, ervaring en risicokenmerken van de belegger. Vraag raad aan uw beleggingsadviseur.

• Deze studie is uitgewerkt volgens interne en wettelijke richtlijnen i.v.m. onafhankelijk onderzoek, sperperiodes en functiescheidingen.
  De bank heeft geen belangen in de vermelde maatschappijen en onderhoudt er geen zakenrelatie mee, maar de bank of haar medewerkers kunnen mogelijk wel een positie aanhouden in vermelde effecten of afgeleide effecten.

• Deze aandelenstudie werd niet voorgelegd aan de emittent.

• De gegevens in vreemde valuta zijn onderhevig aan fluctuaties van de wisselkoers. Deze kunnen het rendement beïnvloeden.
  De vermelde historische resultaten en prognoses zijn geen betrouwbare indicator voor toekomstige resultaten.

• De bevoegde autoriteit is de FSMA.

• Overname uit deze publicatie is toegelaten mits bronvermelding.