NextEra Energy Analist: Jasper Thysens, CFA

NextEra Energy is een van de grootste elektriciteits- en energie-infrastructuurbedrijven in Noord-Amerika. De twee primaire activiteiten van de groep zijn ondergebracht in enerzijds Florida Power & Light, het grootste elektriciteitsbedrijf in Florida actief sinds 1925, en anderzijds NextEra Energy Resources, ’s werelds grootste producent van wind- en zonne-energie. In 2019 breidde de groep haar territorium verder uit met de overname van Gulf Power, een elektriciteitsbedrijf actief in het noordwesten van Florida. De groep heeft ongeveer 15.000 werknemers in dienst.

Florida Power & Light

Florida Power & Light (FPL), opgericht in 1925, is een gereguleerd elektriciteitsbedrijf die de historische activiteiten van de groep omvat, zijnde opwekking, transmissie en distributie van energie. Het is de grootste elektriciteitsspeler in Florida, met een netto-opwekkingscapaciteit van ongeveer 27.400 megawatt, ongeveer 121.000 kilometer aan transmissie- en distributielijnen, en meer dan 5,6 miljoen klanten. Het gros (±90%) van het klantenbestand zijn particulieren en zorgen voor ±55% van de omzet. De overige ±10% betreft dus zakelijk cliënteel en wholesale, maar zorgt evenwel voor ±45% van de omzet.

NextEra Energy Resources (NEER)

NextEra Energy Resources (NEER) werd in 1998 opgericht om de competitieve energieactiviteiten van de groep te herbergen. NEER omvat zo een gediversifieerde portefeuille van activiteiten, voornamelijk toegespitst op het ontwikkelen en exploiteren van activa rond hernieuwbare energie in de VS en Canada. Met een netto-opwekkingscapaciteit van ongeveer 21.900 megawatt is het bedrijf ’s werelds grootste producent van wind- en zonne-energie. Het bedrijf heeft daarnaast ook projecten rond batterijopslag, die ertoe dienen de continuïteit van de energiestroom minder afhankelijk te maken van de weersomstandigheden die bepalend zijn bij het opwekken van zonne- en windenergie. NEER is verder ook eigenaar en beheerder van een gereguleerd transmissienetwerk in Texas en California met ongeveer 3.000 km aan transmissielijnen om de gegenereerde energie te connecteren met het elektriciteitsnet. Ten slotte bevat NextEra Energy Resources ook een belang van ongeveer 61% in NextEra Energy Partners (NEP), een beursgenoteerde dochtervennootschap die in 2014 in het leven werd geroepen en die projecten rond schone energie met stabiele lange termijn kasstromen verwerft en beheert. Het belang vertegenwoordigt een opwekkingscapaciteit van ongeveer 3.240 megawatt.

Gulf Power

Begin 2019 werd de overname afgerond van Gulf Power, een in 1925 opgericht elektriciteitsbedrijf in het noordwesten van Florida, voor ongeveer $5,7 miljard. Met 470.000 nieuwe klanten, een extra opwekkingscapaciteit van 2.300 megawatt en ongeveer 15.300 km aan bijkomende transmissie- en distributielijnen, versterkte NextEra Energy stevig zijn positie in de elektriciteitsmarkt van Florida. De toegelaten vergoeding op het eigen vermogen (ROE) bedraagt 10,25%, iets lager dan de 10,60% bij Florida Power & Light.

De resultaten over het eerste kwartaal lagen bij NextEra Energy in lijn met de verwachting en toonden een stijging van de aangepaste nettowinst met 9,4% tot $ 1,5 miljard, ofwel tot $ 0,74 per (verwaterd) aandeel (+ 10,4%). De gereguleerde activiteiten van Florida Power & Light, die vanwege de ééngemaakte tarifering nu ook de resultaten van Gulf Power omvatten, zagen de omzet stijgen met 25% en de nettowinst met 12,6%. FPL is zo goed voor ongeveer 60% van de aangepaste nettowinst. Bij NextEra Energy Resources, de ontwikkelaar en beheerder van projecten rond wind- en zonne-energie, steeg de aangepaste nettowinst met 5% en groeide de backlog aan tot 17,7 GW (+6,6% j-o-j), voornamelijk gedreven door vraag naar windenergieprojecten. Het bedrijf heeft nu contracten die reeds goed zijn voor 85,5% van de midpoint van de investeringsdoelstelling over 2021-2024. Voor het lopende boekjaar bleef de guidance ongewijzigd en rekent het management nog steeds op een aangepaste winst per aandeel tussen $ 2,75 en $ 2,85, wat een stijging impliceert t.o.v. de WPA van het vorige boekjaar van ongeveer 9,8%.

Dat NextEra Energy zich vandaag ’s werelds grootste producent van wind- en zonne-energie kan noemen neemt niet weg dat het bedrijf stevig blijft investeren in hernieuwbare energie. De ambitieuze doelstellingen inzake zonne-energie worden evenwel momenteel wat overschaduwd door een federaal onderzoek naar Chinese leveranciers van zonnepanelen die importbeperkingen zouden omzeilen door hun onderdelen om te leiden via verschillende nabijgelegen Aziatische landen. Afhankelijk van de uitkomst van het onderzoek zouden importeurs mogelijks geconfronteerd worden met (hoge) te betalen invoerrechten, waardoor bestellingen en masse geannuleerd of uitgesteld worden. NextEra zegt teleurgesteld te zijn in het onderzoek, maar meent dat dit de doelstellingen niet in het gedrang brengt. In een voetnoot staat wel dat mogelijks heel wat projecten worden opgeschoven naar 2023.

De voorsprong die NextEra de afgelopen jaren nam inzake hernieuwbare energie maakt dat het bedrijf goed gepositioneerd is in een wereld waarin er steeds meer oog is voor de klimaatinspanningen. Wat het bedrijf ook interessant maakt is dat het zowel een stabiel gereguleerd elektriciteitsbedrijf in Florida herbergt, als een competitieve speler binnen een groeiende markt van hernieuwbare energie. Er zijn evenwel ook minder interessante aspecten op te merken. Zo moet het bedrijf intensief investeren waardoor het doorgaans geen vrije kasstroom genereert en de schuldpositie redelijk stevig is. Het aandeel begint na de terugval opnieuw aan een meer aanvaardbare koers te noteren, met een koerswinstverhouding van 25x, een EV/EBITDA van 17x en een dividendrendement van 2,4%. Het advies aan de huidige koers blijft evenwel HOUDEN.

Beschuldiging beïnvloeding verkiezingen: De Orlando Sentinel ( de belangrijkste krant in Florida) zou documenten in handen hebben gekregen waaruit zou blijken dat Florida Power & Light mogelijks een rol heeft gespeeld in een verkiezingsschandaal dat zich vorig jaar voltrok. Daarbij werd een naamgenoot van de democratische kandidaat smeergeld betaald om zich eveneens kandidaat te stellen, zodat kiezers per vergissing zouden stemmen op de foute "Rodriguez". FPL zou enkele dagen voordat de campagne voor deze zogenaamde "ghost candidate" van start ging nog ettelijke miljoenen overgemaakt hebben aan een non-profit gelieerd aan de politieke consulenten die hiervoor verantwoordelijk waren. Verder beweert de krant dat FPL-CEO Eric Silagy onder een pseudoniem gecommuniceerd zou hebben met deze politieke consulenten inzake de geheimhouding van de politieke uitgaven van FPL via obscure nonprofits. Deze berichtgeving leidde ertoe dat vier Democratische leden van het Huis van Afgevaardigden van Florida een verzoek indienden voor een diepgaande audit van de uitgaven van FPL. Dit verzoek werd echter meteen afgewezen, verwijzende naar de extensieve audit die onlangs reeds gebeurde in het kader van de nieuwe tarificatieregeling. In de earningscall van het vierde kwartaal meende NextEra CEO Jim Robo dat het bedrijf na een intern onderzoek tot de conclusie is gekomen dat er geen enkel bewijs werd gevonden aangaande enige betrekking bij illegale activiteiten vanuit FPL of één van zijn werknemers. 

CEO-wissel: Vanaf 1 maart 2022 zal James Robo de fakkel van CEO doorgeven aan John Ketchum, die tot die tijd aanblijft als CEO van NextEra Energy Resources. James (Jim) Robo stond gedurende de afgelopen 10 jaar aan het hoofd van de firma. In die periode vervijfvoudigde de koers van het aandeel. Hij zal gedurende enkele maanden aanwezig blijven voor een vlotte overdracht. 

Overname GridLiance: NextEra Energy Resources heeft in het eerste kwartaal de overname van GridLiance afgerond en kon zo zijn transmissienetwerk uitbreiden met ongeveer 1.125 km aan bijkomende transmissielijnen. De transactie geschiedde voor een overnamebedrag van $660 miljoen. NextEra Energy Transmission is nu actief in 10 staten. 

Resultaten eerste kwartaal 2021

• De omzet daalde in het eerste kwartaal j-o-j met ongeveer 22,4% tot $ 2,9 miljard.
• De aangepaste nettowinst, waarbij abstractie gemaakt wordt van allerhande niet-recurrente kosten en opbrengsten en daarom volgens het management een beter beeld geeft van de onderliggende business, steeg in het afgelopen kwartaal j-o-j met ongeveer 9,4% tot $ 1,5 miljard, ofwel tot $ 0,74 per (verwaterd) aandeel (+ 10,4%).

Positieve punten 

• Florida Power & Light zag de omzet in Q1 stijgen met 25% tot ongeveer $ 3,7 miljard en zag de nettowinst jaar-over-jaar groeien met 12,6% tot $ 875 miljoen. De divisie was zo goed voor ongeveer 60,1% van de totale aangepaste nettowinst (+ 1,72 pp). De winsten van de gereguleerde activiteiten worden voornamelijk opgedreven via verdere investeringen in infrastructuur. De gereguleerde activabasis steeg in Q1 met 11,3% tot ongeveer $ 53,3 miljard. Het afgelopen kwartaal werd 450 MW aan bijkomende zonne-capaciteit operationeel gesteld waardoor FPL nu beschikt over een totale capaciteit van 3,6 GW. Ter herinnering: FPL voorzag om tegen 2030 ongeveer 30 miljoen zonnepanelen te installeren in Florida, maar denkt deze doelstelling nu te zullen halen tegen 2025. Daarnaast werd het zogenaamde “409-MW Manatee Energy Storage Center”, ’s werelds grootste batterijsysteem gelinkt aan zonne-energie, zoals gepland in december 2021 in gebruik genomen. Het bedrijf blijft verder investeren in bijkomende zonne-capaciteit alsook in batterij-opslag. Tegen 2031 zou 20% van de energieleveringen afkomstig moeten zijn van zonne-energie. De winst op het eigen vermogen (ROE) voor de laatste 12 maanden bedroeg 11,60%.
• NextEra Energy Resources (NEER) realiseerde in het eerste kwartaal een stijging van de aangepaste nettowinst van 5% tot ongeveer $ 628 miljoen, ofwel $ 0,32 per (verwaterd) aandeel (+ 6,7%). NEER blijft zijn positie als leidende ontwikkelaar en beheerder van projecten rond wind- en zonne-energie versterken. De backlog groeide in de afgelopen 12 maanden immers met 6,6% tot 17,7 GW. Het bedrijf heeft nu contracten die reeds goed zijn voor 85,5% van de midpoint van de investeringsdoelstelling over 2021-2024. Ter herinnering: Het management verwacht in de komende 4 jaar tussen de 23 en 30 GW aan hernieuwbare opwekkingscapaciteit aan te leggen, wat hoger is dan initieel verwacht werd (~20).
• Outlook: Het management liet de guidance ongewijzigd en voorziet voor het lopende boekjaar nog steeds een aangepaste winst per aandeel tussen $ 2,75 en $ 2,85, wat een stijging impliceert t.o.v. de WPA van het vorige boekjaar van ongeveer 9,8%. In de drie daaropvolgende boekjaren verwacht het management een stijging van de aangepaste nettowinst per aandeel tussen de 6% en de 8%. Het management stelt teleurgesteld te zullen zijn mochten de resultaten niet aan de bovenkant van de vooropgestelde vorken uitkomen.
• Fusie: Op 1 januari 2022 rondde FPL de integratieprocedure van Gulf Power af en werd de ééngemaakte tarifering in voege gesteld. Voortaan worden de resultaten van Gulf Power niet meer apart gerapporteerd.
• Tarifering: Eind 2021 werd de aanvraag voor het nieuwe meerjarenplan rond tarifering unaniem goedgekeurd. Dit plan zal ervoor zorgen dat FPL en Gulf Power een ééngemaakte tarifering zullen hanteren en dat het bedrijf de komende jaren voldoende zal kunnen blijven investeren in o.a. hernieuwbare energie, de uitbreidingen van het distributienet, en de betrouwbaarheid van het net. De elektriciteitsfacturen zullen hierdoor lichtjes duurder worden (gemiddelde stijging van 1,6% à 3,4% per jaar), maar zullen nog steeds ruim beneden het nationale gemiddelde blijven. De toegelaten ROE bedraagt tussen 9,7% en 11,7%.
• Steenkool: Zowel FPL als Gulf Power sloten in 2020 hun laatste steenkoolcentrales. Het is de eerste keer in 70 jaar dat beide bedrijven steenkoolvrij zijn in Florida.

Negatieve punten 

• Balans: NextEra Energy beschikt over een balans met een solvabiliteit van 30,4% (-1,85 pp), een EBITDA die de interestlasten 6,80 keer dekt en een ratio nettoschuld over EBITDA van 6,74x. Die laatste ratio is de laatste tijd opgelopen vanwege enerzijds nieuwe aangegane schulden om de hoge kapitaalinvesteringen te financieren en anderzijds lagere gereguleerde inkomsten doordat de tarificatieregeling van 2016 nog met een jaar verlengd werd tot het einde van 2021. De nieuwe tarificatieregeling die nu in het nieuwe boekjaar van start is gegaan zou de schuldratio terug moeten doen verlagen. Daarnaast beschikt het bedrijf over voldoende liquide middelen, waaronder $ 1,5 miljard cash op balans. NextEra Energy krijgt favorabele ratings van zowel Moody's (Baa1) als S&P (A-) en Fitch (A-). Het management meent er streng op te kijken dat deze kredietratings minstens behouden zullen blijven.
• Vrije kasstroom: NextEra Energy genereerde het afgelopen kwartaal ongeveer $ 2,8 miljard aan negatieve vrije kasstroom. De geplande CAPEX voor 2022 bedraagt $ 3,3 miljard, waarvan ongeveer 80% vervangingsinvesteringen.
• Potentiële vertragingen zonne-energie: In de VS loopt momenteel een federaal onderzoek naar mogelijke handelsovertredingen inzake de import van zonnepanelen vanuit verschillende Aziatische landen. Meer specifiek wordt onderzocht of Chinese fabrikanten trachten importbeperkingen te omzeilen door onderdelen om te leiden via nabijgelegen landen als Thailand, Maleisië, Cambodia en Vietnam. Weet dat ongeveer 80% van de import van zonnepanelen komt van deze landen. Afhankelijk van de uitkomst van het onderzoek zouden de importeurs van zonnepanelen mogelijks invoerrechten tot 240% voorgeschoteld krijgen op retroactieve basis. Omdat dit een handelsrisico is dat weinigen willen nemen worden bestellingen en masse geannuleerd of uitgesteld. Ook NextEra stelt dat projecten rond zonne-energie, goed voor 2,1 à 2,8 GW mogelijks uitegesteld worden naar 2023. Het bedrijf zegt teleurgesteld te zijn in het onderzoek, gezien er reeds rulings zijn in voorgaande jaren die deze problematiek omvatten. Het management vermoed ook dat de onzekerheid die rond dit onderzoek hangt mogelijks tot gevolg zal hebben dat er een tijdelijke shift zal komen van investeringen in zonne-energie naar wind-energie.
• NextEra Energy Resources (NEER): Op GAAP-basis werd een verlies opgetekend van $ 1,5 miljard, ofwel $0,76 per aandeel, t.o.v. een winst van $ 491 miljoen in hetzelfde kwartaal van het vorige boekjaar. Dit verlies werd nagenoeg volledig gedreven door niet-gerealiseerde minwaarden op verschillende indekkingsinstrumenten die niet voldoen aan de criteria voor hedge-accounting (i.e. non-qualifying hedges), alsook de minwaarde op de Mountain Valley pijplijn.
• Mountain Valley Pipeline: Vanwege de aanhoudende gerechtelijke en regelgevende moeilijkheden werd het resterende belang van $ 600 miljoen in de pijplijn afgeschreven.

Sterktes :

• Sunshine State: De staat Florida, waarnaar ook wel wordt verwezen als de “Sunshine State”, behoort tot de zonnigste staten van de VS. Hiervan kan Florida Power & Light en Gulf Power, die de gereguleerde energieactiviteiten omvatten van NextEra Energy, goed profiteren in het kader van hernieuwbare energie. Het bedrijf gaat dan ook 30 miljoen zonnepanelen bijbouwen tegen 2030, een plan waarnaar het verwijst als “30-by-30”, waarna zonne-energie 20% van de energiemix zou uitmaken.
• Lange-termijn contracten: De portfolio van NextEra Energy Resources bestaat voornamelijk (±90%) uit activa waaraan lange-termijn contracten, zogenaamde “Power Purchase Agreements”, verbonden zijn. De gemiddelde looptijd van de lopende contracten bedraagt ongeveer 16 jaar. Hierdoor zijn de toekomstige kasstromen stabiel en voorspelbaar.
• Soepele regulering: Dankzij een goede kostenbeheersing ligt de gemiddelde elektriciteitsfactuur die FPL uitschrijft ongeveer 30% onder het nationaal gemiddelde. FPL profileert zich dan ook als een goedkope elektriciteitsleverancier met een hoge betrouwbaarheid en uitstekende klantenservice. Hierdoor krijgt het elektriciteitsbedrijf een eerder dankbare behandeling van de regulator, wat zich uit in hoger dan gemiddelde toegelaten vergoedingen op de gereguleerde activa tussen 9,6% en 11,6%.
• Stabiel dividend: Het dividend is de laatste jaren gemiddeld gestegen met 10%, wat zich naar verwachting zal verderzetten in de volgende jaren.
• Schaalvoordelen: De uitgebreide en gediversifieerde portefeuille van energie-genererende activa geeft de groep schaalvoordelen en flexibiliteit.

Zwaktes:

• Hurricane State: Florida heeft, naast de vele zonnige dagen, helaas ook heel wat dagen met extreem weer. Zo heeft de staat met voorsprong reeds de meeste orkanen de revue zien passeren (de laatste 170 jaar waren dat er ongeveer 120, ongeveer het dubbele van runner-up Texas die er slechts 64 zag overwaaien). Deze extreme weersomstandigheden kunnen dan een negatieve invloed hebben op de vraag naar elektriciteit en veroorzaken ook aanzienlijke schade aan de energiecentrales en transmissielijnen van FPL en Gulf Power.

Opportuniteiten:

• Green Deal: Nu de Verenigde Staten terug toetraden tot het klimaatakkoord van Parijs en het infrastructuurplan sterk de nadruk legt op duurzaamheid (hernieuwbare energie, energiezuinigheid gebouwen, groene mobiliteit,...), zal de vraag naar elektriciteit verder versterkt worden. Immers, elektriciteit kan via koolstofarme energiebronnen geproduceerd worden en ziet steeds meer eindtoepassingen die klassiek werden gedreven door fossiele brandstoffen (denk bijvoorbeeld aan de elektrificatie van transport).
• Kostprijs batterijen: De productiekost van batterijen is de laatste jaren sterk gedaald. Hierdoor wordt het steeds meer economische verantwoord om de door windmolens en zonnepanelen opgewekte energie op te slagen in batterijen om de continuïteit van de energiestroom te behouden wanneer de zon niet schijnt of de wind niet waait. Op heden wordt dit namelijk opgevangen door aardgas, wat niet alleen veel kost, maar ook minder goed is voor het milieu.
• Shift naar hernieuwbare energie: Het grootste deel van de elektriciteitsproductie gebeurd nog steeds op basis van fossiele brandstoffen. In 2017 werd 64,5% van de wereldwijde elektriciteit gegenereerd door a.d.h.v. steenkool, olie en aardgas. Er blijft dus nog een aanzienlijke runway voor investeringen in hernieuwbare energiebronnen.
• Populatiegroei: Florida is de op twee na grootste staat op vlak van populatie met een gemiddelde (relatief hoge) populatiegroei van 1,5%. Dit versterkt de klantenbasis.

Bedreigingen:

• Overheidsregulatie: De prijzen die Florida Power & Light mag aanrekenen worden bepaald door de lokale overheid. Ze worden berekend om zowel de operationele kosten te dekken alsook om een redelijk rendement op de investeringen te genereren. Het risico bestaat dus dat de overheid de toegelaten prijzen in de toekomst zou verlagen.
• Zelfvoorziening: Steeds meer klanten vangen een deel van hun elektriciteitsbehoefte op door zelf elektriciteit op te wekken, voornamelijk a.d.h.v. (gesubsidieerde) zonnepanelen. Technologische ontwikkelingen hieromtrent (bv. technologische vooruitgang omtrent batterijen) kunnen de vraag naar klassieke gedistribueerde elektriciteit mogelijks onder druk zetten. Ook in de bedrijfssfeer is deze trend merkbaar, niet alleen om economische redenen, maar eveneens vanwege het verhoogde belang van een milieuvriendelijke bedrijfsvoering.
• Klimaatverandering: Een klimaatverandering die gepaard gaat met een stijging van het aantal extreme weer-events (orkanen, tornado’s, overstromingen,…) zal leiden tot hogere onderhouds- en reparatiekosten aan de installaties van FPL.
• Mountain Valley: Er werd in 2020 een uitzonderlijke waardevermindering geboekt van $1,2 miljard op de Mountain Valley gaspijpleiding vanwege constructievertragingen en cost-overruns naar aanleiding van gerechtelijke procedures vanwege verschillende staten en milieubewegingen, mede ondersteund door de machtswissel in de VS. De pijpleiding zou tegen het einde van 2021 operationeel moeten zijn, die timing bleek uiteindelijk niet realistisch. Ondertussen schreef NextEra het volledige belang af gezien het nog slechts een kleine kans ziet dat de pijplijn operationeel zal worden. Biden trok eerder al een streep door de controversiële Keystone XL oliepijpleiding.

Lectuur in de financiële sector bevat zeer vaak zeer specifieke begrippen. Vanzelfsprekend gebruiken ook onze analisten gespecialiseerde financiële termen in de publicaties. Om u wegwijs te maken in het vakjargon vindt u hier een verklarende woordenlijst van deze financiële begrippen.

• Deze aandelenstudie is een publicatie van Dierickx Leys Private Bank. Ze is opgesteld op basis van zorgvuldig geselecteerde bronnen en eigen onderzoek en volgens degelijke hypotheses, zonder dat de juistheid en volledigheid ervan gegarandeerd kan worden. Ze bevat opinies die op datum van publicatie geldig zijn maar in de toekomst kunnen wijzigen. De bank is niet verantwoordelijk voor enige schade die uit deze adviezen zou voortvloeien.

• Materiële informatiebronnen zijn de publicaties (o.a. persmededelingen) en jaarrekeningen van de bedrijven in kwestie die geanalyseerd worden, analyses en studies van grootbanken en berichtgeving in gespecialiseerde financiële pers.

• De studie is gebaseerd op een eigen fundamentele analyse van de betreffende onderneming, rekening houdende met kasstromen, winstevolutie, groei, stabiliteit en kwaliteit van het management. Fundamentele analyse heeft tot doel een inschatting te maken van de huidige intrinsieke waarde van een onderneming en haar meest waarschijnlijke evolutie, binnen de activiteitssector en de geografische zone waarin ze bedrijvig is. Hierbij worden ook de relevante macro-economische factoren in beeld gebracht. De daaruit voortvloeiende aanbevelingen zijn gebaseerd op een langetermijnperspectief. De studie wordt aangepast na de publicatie van de resultaten (per kwartaal of halfjaarlijks) of tussentijds indien er zich belangrijke gebeurtenissen voordoen.

• Deze publicatie betreft geen gepersonaliseerde beleggingsaanbeveling. De beleggingsinstrumenten vermeld in deze publicatie zijn niet geschikt voor alle beleggers. Er dient rekening gehouden te worden met de doelstellingen, financiële draagkracht, kennis, ervaring en risicokenmerken van de belegger. Vraag raad aan uw beleggingsadviseur.

• Deze studie is uitgewerkt volgens interne en wettelijke richtlijnen i.v.m. onafhankelijk onderzoek, sperperiodes en functiescheidingen, die opgevraagd kunnen worden bij de juridische dienst van de bank.
  De bank heeft geen belangen in de vermelde maatschappijen en onderhoudt er geen zakenrelatie mee, maar de bank of haar medewerkers kunnen mogelijk wel een positie aanhouden in vermelde effecten of afgeleide effecten.

• Deze aandelenstudie werd niet voorgelegd aan de emittent.

• De gegevens in vreemde valuta zijn onderhevig aan fluctuaties van de wisselkoers. Deze kunnen het rendement beïnvloeden.
  De vermelde historische resultaten en prognoses zijn geen betrouwbare indicator voor toekomstige resultaten.

• De bevoegde autoriteit is de FSMA.

• Overname uit deze publicatie is toegelaten mits bronvermelding.