D'Ieteren Analist: Jasper Thysens, CFA

De autodienstengroep D'Ieteren focust zich op twee grote activiteiten:

1. D'Ieteren Auto is de grootste autodistributeur in België, met focus op de merken van de Volkswagengroep.

2. Belron is wereldleider op het vlak van herstelling en vervanging van voertuigbeglazing via 15 merken (o.a. Carglass)

Met de opbrengst van de verkoop van autoverhuurpoot Avis Europe werd in 2016 het Italiaanse Moleskine gekocht, gekend van zijn notitieboekjes. Dit is vandaag de derde, kleinere, activiteit van de groep.

D’Ieteren wist coronajaar 2020 alsnog met een positieve noot af te sluiten. Ondanks het bovenste lijntje van de resultatenrekening een omzetdaling toont van 10,1%, voornamelijk gedreven door lagere volumes vanwege COVID-19 en de daarmee gepaarde lockdowns, wist de holding de aangepaste geconsolideerde winst voor belastingen op te trekken met 11,2% tot ongeveer €333 miljoen, wat zich verder vertaalde in een stijging van de (verwaterde) winst per aandeel van 115% tot €2,60. Daarnaast verzevenvoudigde de vrije kasstroom tot €391 miljoen en werd het dividend met 35% opgetrokken tot €1,35 per aandeel. De resultaten werden overeind gehouden door winstmotor Belron (Carglass) die ondanks een stevige impact tijdens de lockdowns opvallend standvastig bleek. De ruitenhersteller zag de verkopen dalen met 7,8%, maar zag de aangepaste winst voor belasting stijgen met bijna 45% vanwege doorgedreven kostenbesparingen en productiviteitsverbeteringen. De keuze om 40% van de aandelen van Belron te verkopen aan de Amerikaanse private-equity groep Clayton, Dubilier & Rice blijft daarom eerder bedenkelijk. Zeker omdat het management nog niet in staat is gebleken om de hierdoor vrijgekomen gelden op een rendabele manier te herinvesteren. Zo is de overname van Moleskine tot hiertoe alles behalve een geslaagde zet geweest. De schriftjesproducent tekent verlies na verlies op en kreeg dit jaar een mokerslag vanwege de pandemie. Er werd ondertussen al meer dan € 120 miljoen afgeboekt op de goodwill, waarmee het management impliciet toegeeft dat de overnameprijs die het betaalde wellicht een tikkeltje te hoog lag. Bij D’Ieteren Automotive werden er vanwege de verschillende lockdowns 19,2% minder nieuwe auto’s verkocht dan in 2019, wat in lijn ligt met de daling van de gehele Belgische automarkt (-19,7%). Het management kijkt echter met een positieve blik naar de toekomst en verwacht dit boekjaar een herstelbeweging van alle activiteiten die zou moeten leiden tot een stijging van de aangepaste geconsolideerde winst voor belasting met minstens 25%. Het aandeel mag daarom zeker behouden blijven. Het advies is HOUDEN.

03-06-2020: In een persbericht laat het management van D'Ieteren Auto weten dat het de intentie heeft om de geplande transformatie van haar interne structuren en werkmethoden versneld door te voeren in reactie op een snel veranderende markt vanwege COVID-19. Naar verwachting zal er een sterke daling van de vraag zijn naar persoonsvoertuigen die tot op zekere hoogte zal aanhouden de komende 5 jaar vanwege een shift in het klantengedrag omtrent mobiliteit en digitalisatie. Activiteiten die niet meer voldoen aan de noden van dealers en klanten worden tevens stopgezet. Zo zal het Contact Center in Kortenberg worden gesloten en zal het bedrijf voor de importactiviteiten van Yamaha producten een overnemer zoeken. Deze maatregelen kunnen leiden tot een schrapping van ongeveer 211 jobs.

27-04-2020: D'Ieteren laat weten dat de geplande dividendverhoging van 0,15 euro per aandeel overgeheven zal worden naar een solidariteitsfonds voor werknemers van D'Ieteren die problemen ondervinden als gevolg van de Covid-19-crisis. Het dividend blijft met andere woorden stabiel op 1 euro bruto per aandeel. 

06/04/2020: D'Ieteren heeft via een persbericht te kennen gegeven dat het een significante impact ervaart van de coronacrisis, maar dat het niet mogelijk is de precieze gevolgen te kwantificeren. De jaarprognose voor 2020 (25% hogere aangepaste winst voor belasting) werd daarom ingetrokken en om de cash flow te beschermen werd het aandeleninkoopprogramma van 150 miljoen euro stopgezet. Het dividend blijft echter wel gehandhaafd.

Resultaten boekjaar 2020

• De geconsolideerde omzet daalde het voorbije boekjaar met ongeveer 12,7% tot €3,32 miljard (dit cijfer houdt geen rekening met Belron). De gecombineerde omzet (inculsief 100% Belron) daalde met 10,1% tot €7,22 miljard.
• De aangepaste geconsolideerde winst voor belastingen (groepsaandeel 53,75% Belron) steeg op vergelijkbare basis met 11,2% tot 332,7 miljoen EUR. 
• Er zal wordt een bruto dividend voorgesteld van €1,35 per aandeel (+35%).

Positieve punten

• Belron kon het afgelopen coronajaar de omzetdaling beperken tot 7,8% en is hiermee de sterkhouder van de groep.
  • De verkopen daalden minder hard op de Noord-Amerikaanse markt (-5,4%) dan in de Eurozone (-11,2%), hetwelk toe te wijten is aan de verschillende maatregelen die in deze regio's genomen werden naar aanleiding van de pandemie.
  • De aangepaste winst voor belasting steeg met 44,6% tot €248 miljoen, gedreven door kostenbesparingen en een betere productiviteit. 
  • De ADAS (i.e. Advanced Driver Assistance System) hercalibraties zijn erg lucratief geworden voor Belron. Kort uitgelegd: de voorruit van een nieuwe wagen zit tegenwoordig boordevol sensoren. De marges die Belron verdient op de herstelling van deze ruiten liggen vanwege de complexiteit aanzienlijk hoger dan bij reguliere ruiten.
  • De nettoschuld van Belron daalde in 2020 met 19% dankzij de sterke kasstroomgeneratie waardoor de leverage ratio daalde tot 2,36x.
• De vrije kasstroom steeg met bijna 600% tot €391 miljoen, te danken aan allerhande kostenbesparingen en lagere overname-activiteiten.
• D'Ieteren beschikt over een nettokaspositie van ongeveer € 1,45 miljard. Hiervoor zoekt het al enige tijd een nieuwe bestemming. Vanwege de coronacrisis werden echter heel wat overnamegesprekken gepauzeerd.
• Met kersverse (sinds april 2020) CEO Daniela Riccardi tracht D'Ieteren Moleskine nieuw leven in te blazen. Als lid van de raad van bestuur van WPP en Kering en als voormalig CEO van o.a. Diesel en Baccarat, lijkt ze alleszins een behoorlijk trackrecord te hebben in het leiden van bedrijven binnen het luxe en lifestyle segment.
• Outlook: Voor het lopende boekjaar voorziet het management een herstelbeweging van alle activiteiten die zou moeten leiden tot een stijging van de aangepaste geconsolideerde winst voor belasting met minstens 25%.
  • Voor Belron verwacht het management een organische omzetstijging van 10%, een groei van de aangepaste EBIT met meer dan 20%, en een vrije kasstroom op een even hoog niveau als in 2020.
  • Voor D'Ieteren Automotive voorziet het bedrijf een stijging van de aangepaste EBIT van minstens 15%, gedreven door volumestijgingen op de automarkt en lagere kosten vanwege de versnelde herstructureringen.
  • Voor Moleskine verwacht het management een omzetstijging van minstens 20% en een aangepaste EBIT van minstens €10 miljoen.

Negatieve punten

• De omzet van D'Ieteren Automotive daalde met 11,5%, gedreven door een volumedaling van nieuwe wagens van 19,2% (in lijn met totale markt) als gevolg van de COVID-19 pandemie die zowel op de invoer- als de retailactiviteiten een impact had. De aangepaste winst voor belasting daalde met 19,9% tot € 35,7 miljoen. Het marktaandeel van D'Ieteren Automotive (nieuwe wagens) steeg evenwel met 80 basispunten tot 23,6%, gedreven door een hogere vraag naar SUV's en hybride/elektrische wagens.
• Moleskine kreeg het zwaar te verduren tijdens de pandemie. De schriftjesproducent zag een omzetdaling van 37,6% met nagenoeg in elke regio en in elk business segment een daling van de verkoop. Enkel het e-commerce kanaal deed het beter (+16%), al maakt dit slechts een tiende uit van de totale omzet. Het aangepaste verlies voor belasting kwam zo uit op -13,5 miljoen euro t.o.v. een aangepaste winst van €9,5 miljoen in het vorige boekjaar. Er werd het afgelopen boekjaar tevens een minderwaarde op de goodwill geboekt van 21 miljoen euro, wat impliciet herbevestigd dat het bedrijf werd overgenomen aan een te hoge prijs.
• De corporate- en vastgoedactiviteiten tekenden een verlies op van €4,1 miljoen, te wijten aan een voorziening van € 8 miljoen voor het Solidariteitsfonds dat werd opgezet voor werknemers van D'Ieteren die problemen ondervonden als gevolg van de Covid-19-crisis. 

Sterktes 

• Familiaal geleid bedrijf met focus op de lange termijn
• Marktleider in haar twee kernactiviteiten

Zwaktes 

• Het aantal verkeersongevallen daalt structureel door betere technologie in auto's en steeds strenger wordende alcoholwetgeving en -controles. Dit is een structurele tegenwind voor Belron.
• De winstmarges bij D'Ieteren Auto zijn structureel laag en men is voor deze activiteit afhankelijk van Volkswagen.
• Dollargevoelig: ongeveer 40% van de omzet van Belron komt uit de VS.

Opportuniteiten 

• Mogelijkheid om de komende jaren met Belron een consolidator te worden in de markten autoherstel en woningherstel (veel grotere markten), en zo het parcours te herhalen dat ze de voorbije jaren in autoruiten hebben afgelegd.
• Nieuwe strategie en diversificatie weg van auto kan binnen 1 tot 2 jaar leiden tot een nieuwe groep met meer winstpotentieel en wanneer de markt dit erkent zou dit dan moeten leiden tot een rerating op de beurs.

Bedreigingen 

• Trend naar meer autodelen zal in de toekomst mogelijks toenemen en leiden tot dalende autoverkopen.
• Risico op een dure of foute overname met het geld van de verkoop van de minderheidsparticipatie in Belron. 
• Resultaten van Belron zijn weergevoelig: een zachte winter zou voor zwakkere resultaten zorgen

Lectuur in de financiële sector bevat zeer vaak zeer specifieke begrippen. Vanzelfsprekend gebruiken ook onze analisten gespecialiseerde financiële termen in de publicaties. Om u wegwijs te maken in het vakjargon vindt u hier een verklarende woordenlijst van deze financiële begrippen.

• Deze aandelenstudie is een publicatie van Dierickx Leys Private Bank. Ze is opgesteld op basis van zorgvuldig geselecteerde bronnen en eigen onderzoek en volgens degelijke hypotheses, zonder dat de juistheid en volledigheid ervan gegarandeerd kan worden. Ze bevat opinies die op datum van publicatie geldig zijn maar in de toekomst kunnen wijzigen. De bank is niet verantwoordelijk voor enige schade die uit deze adviezen zou voortvloeien.

• Materiële informatiebronnen zijn de publicaties (o.a. persmededelingen) en jaarrekeningen van de bedrijven in kwestie die geanalyseerd worden, analyses en studies van grootbanken en berichtgeving in gespecialiseerde financiële pers.

• De studie is gebaseerd op een eigen fundamentele analyse van de betreffende onderneming, rekening houdende met kasstromen, winstevolutie, groei, stabiliteit en kwaliteit van het management. Fundamentele analyse heeft tot doel een inschatting te maken van de huidige intrinsieke waarde van een onderneming en haar meest waarschijnlijke evolutie, binnen de activiteitssector en de geografische zone waarin ze bedrijvig is. Hierbij worden ook de relevante macro-economische factoren in beeld gebracht. De daaruit voortvloeiende aanbevelingen zijn gebaseerd op een langetermijnperspectief. De studie wordt aangepast na de publicatie van de resultaten (per kwartaal of halfjaarlijks) of tussentijds indien er zich belangrijke gebeurtenissen voordoen.

• Deze publicatie betreft geen gepersonaliseerde beleggingsaanbeveling. De beleggingsinstrumenten vermeld in deze publicatie zijn niet geschikt voor alle beleggers. Er dient rekening gehouden te worden met de doelstellingen, financiële draagkracht, kennis, ervaring en risicokenmerken van de belegger. Vraag raad aan uw beleggingsadviseur.

• Deze studie is uitgewerkt volgens interne en wettelijke richtlijnen i.v.m. onafhankelijk onderzoek, sperperiodes en functiescheidingen, die opgevraagd kunnen worden bij de juridische dienst van de bank.
  De bank heeft geen belangen in de vermelde maatschappijen en onderhoudt er geen zakenrelatie mee, maar de bank of haar medewerkers kunnen mogelijk wel een positie aanhouden in vermelde effecten of afgeleide effecten.

• Deze aandelenstudie werd niet voorgelegd aan de emittent.

• De gegevens in vreemde valuta zijn onderhevig aan fluctuaties van de wisselkoers. Deze kunnen het rendement beïnvloeden.
  De vermelde historische resultaten en prognoses zijn geen betrouwbare indicator voor toekomstige resultaten.

• De bevoegde autoriteit is de FSMA.

• Overname uit deze publicatie is toegelaten mits bronvermelding.