ASML Holding Analist: Willem De Meulenaer

Het Nederlandse ASML is een technologiebedrijf dat (lithografie)machines voor de halfgeleiderindustrie ontwikkelt en produceert. De klanten van ASML zijn hoofdzakelijk chipproducenten (Intel, Samsung,...). ASML kwam in 1995 naar de beurs en is ontstaan uit een joint venture van ASM International en Philips. ASM staat voor Advanced Semiconductor Materials. De "L" staat voor Lithography. Belangrijkste concurrenten zijn Canon en Nikon. Het bedrijf ontwikkelt en produceert momenteel een nieuwe generatie ultramoderne machines die werken met EUV-technologie (Extreme UltraViolet). De voorgaande generatie machines werkte met DUV-technologie (Deep UltraViolet).

De resultaten van ASML over het vierde kwartaal kwamen andermaal beter uit dan verwacht, maar het waren vooral het aantal nieuwe orders en de managementprognose voor het eerste kwartaal van 2025 die aangenaam verrasten. De groei van de vraag op de brede markt blijft wat zwakker, onder andere door de voorzichtigere houding van Intel en Samsung (al denken sommige waarnemers dat het dieptepunt achter ons ligt). De aanhoudende toename van de restricties door zowel de VS als Nederland zal bovendien de export naar de belangrijke regio China steeds meer belemmeren, waardoor het belang van China in de totale omzet in 2025 flink zal verkleinen, tot ca. 20% volgens het management (komende van bijna 50% in de eerste drie kwartalen van 2024). Desondanks gaan we ervan uit dat de groeivooruitzichten en de enorme machtspositie van ASML op middellange termijn intact zullen blijven en daarom herhalen we ons koopadvies. Let wel op het hogere risico. De recente ontwikkelingen ivm "DeepSeek" (zie rubriek "Nieuws") vergroten de onzekerheid verder op middellange termijn.

DeepSeek : Mogelijk stevige disruptie in de AI-markt op komst

DeepSeek is een Chinees bedrijf dat een AI-model ontwikkelde dat de concurrentie kan aangaan met het ultrapopulaire en zeer performante ChatGPT. De DeepSeek-app was eind januari de meest gedownloade app in de Apple App Store. De app kan mogelijk een revolutie ontketenen in het AI-landschap en een stevige impact hebben op verschillende tech-bedrijven. Om te begrijpen waarom dit zo'n opmerkelijke gebeurtenis is, moeten we inzoomen op het huidige technologische landschap, rekening houdende met de geopolitieke aspecten.

De Verenigde Staten zijn al geruime tijd op hun hoede voor de toenemende macht van China (oa. op militair en technologisch vlak). Om deze ontwikkeling af te remmen, probeert de VS de export van de meest geavanceerde technologieën naar China te verbieden (oa. van ASML, Nvidia en TSMC). Toptechnologie van Amerikaanse bedrijven en het Nederlandse ASML, het innovatieve chipdesing van NVIDIA en de enorme know-how van chipproducent TSMC vormen immers tezamen de kern van wat vereist is om de meest geavanceerde chips te maken. Die geavanceerde chips stellen de VS in staat om het voortouw te nemen inzake de ontwikkeling van AI. Artificiële Intelligentie heeft immers een enorme en brute rekenkracht nodig.

Aangezien China slechts heel beperkt toegang heeft tot hoger vernoemde toptechnologie, het design en de productie, kon redelijkerwijs verwacht worden dat het land inzake AI geen enorme vooruitgang kan boeken, zo was de redenering. Echter, een land met maar liefst 1,4 miljard inwoners kan een indrukwekkend leger ingenieurs aan het werk zetten om oplossingen te vinden. In het verleden waren er al berichten dat de Chinezen er in geslaagd waren om reeds relatief geavanceerde chips te maken met de minder geavanceerde machines die ze ter beschikking hebben. En nu kwam dus het bericht dat DeepSeek er in geslaagd is om een concurrent te maken voor ChatGPT. En nog veel straffer, DeepSeek realiseert dit alles met veel beperktere middelen en dus tegen een veel lagere kostprijs.

De grote Amerikaanse bedrijven bouwden de afgelopen tijd een enorme machtspositie uit. De ene groep door technologie te bouwen en te verschaffen die het mogelijk maakt om AI-toepassingen te maken, en de andere door deze chips en technologie te kopen voor honderden miljarden dollars en te gebruiken. Dat zijn natuurlijk sommen die maar door een beperkt aantal bedrijven kunnen worden geïnvesteerd, waardoor alle technologische macht bij een heel beperkt aantal bedrijven is komen te liggen (met onder andere ASML, Nvidia, TSMC, Alphabet, Amazon enz..).

Maar de Chinezen lijken met DeepSeek te hebben aangetoond dat als je de toepassingen slimmer programmeert, er beduidend minder rekenkracht nodig is. De huidige hegemonie van de Amerikaanse bedrijven komt daarmee mogelijk op losse schroeven te staan. ASML, Nvidia en TSMC lijken dan een pak minder "levensnoodzakelijk" te zijn dan gedacht voor de verdere ontwikkeling van AI en tevens lijkt het minder noodzakelijk om nog honderden miljarden uit te geven aan de brute rekenkracht. Bedrijven zoals Amazon, Alphabet en Microsoft kunnen anderzijds dan wellicht flink wat kosten  besparen.

Samengevat : Het bericht van DeepSeek zond een schokgolf door de markt en dat was wellicht niet onterecht. Het valt echter nog af te wachten hoe efficiënt deze technologie is en of die snel en breed inzetbaar is bij andere  (Amerikaanse) bedrijven. Ook duiken er verschillende bedenkingen op ivm DeepSeek, onder andere inzake privacy, censuur en op welke manier DeepSeek data heeft vergaard (legaal ?). Op dit moment is het moeilijk in te schatten wat de verdere evolutie is : verdere ontwikkelingen zouden immers de noodzaak en/of de vraag aan hoogperformante chips misschien toch weer kunnen aanzwengelen. Wat in elk geval vaststaat is dat de beleggingscase voor bedrijven zoals TSMC, ASML en zeker Nvidia toch weer een stuk riskanter is geworden.

Resultaten 2024

• ASML zag de omzet met 2,6% toenemen tot € 28,3 miljard.
• De nettowinst daalde 3,4% tot € 7,6 miljard.

Positieve punten 

• De resultaten van ASML kwamen nogmaals over gans de lijn boven de verwachtingen uit.
• Het management gaf eerder al aan dat 2024 een overgangsjaar was, maar dat ASML vanaf 2025 weer zal groeien. 
• Het orderboekje groeide afgelopen kwartaal met een mooie € 7,1 miljard aan, een pak hoger dan de analistenprognose van € 3,5 miljard. Sommige analisten zien hier het signaal dat TSMC en mogelijk ook  producenten in de markt van de geheugenchips terug vertrouwen winnen en actiever worden dan voordien.
• ASML verwacht in het eerste kwartaal van 2025 een omzet te boeken van € 7,5 - 8,0 miljard, met een brutomarge van 52-53%. Deze cijfers waren beter dan verwacht.
• Het management bevestigde de omzetprognose voor 2025 : het mikt op € 30 - 35 miljard omzet, goed voor een groei van ca. 15%. Enerzijds is er nog steeds de aanhoudend stevige AI-gedreven vraag, maar anderzijds is de vraag op andere domeinen door de economische groeivertraging wat zwakker.
• De productiecapaciteit van EUV (en High-NA EUV) systemen werd in de afgelopen jaren opgeschroefd. Ook werd de productiecapaciteit van DUV-systemen verhoogd. Het eerste High-NA EUV systeem werd in 2024 geleverd.
• Het bedrijf profiteert van het succes van de EUV-technologie, aangevuurd door technologische ontwikkelingen in 5G communicatie, artificiële intelligentie, datacenters en automobiel. 
• Het bedrijf zal de komende jaren wellicht heel wat vrije kasstroom  blijven produceren, dat kan terugvloeien naar de aandeelhouders onder de vorm van een dividend of terugkoop eigen aandelen. 
• Het dividend over het boekjaar 2024 werd 4,9% opgetrokken tot € 6,40 per aandeel.

Negatieve punten 

•  Het belang van China in de omzet was erg eenzijdig en vrij stevig in 2024, met in de eerste drie kwartalen respectievelijk 49%, 49% en 47%. Taiwan en Zuid-Korea zijn zoals gewoonlijk de twee andere grote afnemers. China probeert uiteraard in sneltempo machines binnen te krijgen, omdat ze (terecht) vrezen dat de VS (en Europa) deze aanvoerlijn in de toekomst nog verder zouden kunnen dichtschroeven. In het vierde kwartaal was het belang van China in de omzet teruggevallen naar 27%. Taiwan was goed voor 10%, Zuid-Korea voor 25% en de VS voor 28%.
• Zowel de VS als Europa (en uiteraard Nederland) leggen in toenemende mate restricties op aan de chipsector (voor wat betreft export naar China), zelfs voor onderhoud. Dat kan in zekere mate wegen op de omzetgroei.
• De toenemende kosteninflatie woog in het verleden wat op de brutomarges maar ASML verhoogde de prijzen.
• Hoge onderzoeks- en ontwikkelingskosten remmen de winstontwikkeling op langere termijn enigszins af.

Opmerking :

• De omzet in de eerste jaarhelft van 2019 was relatief zwak, een gevolg van een brand bij een van de toeleveranciers. In de eerste jaarhelft van 2020 waren de cijfers al beter, maar werden ze lichtjes afgeremd door de coronacrisis. 
• De cijfers in de eerste jaarhelft van 2022 waren relatief zwakker (vooral in het eerste kwartaal). Haperingen in de aanvoerketen (materialenschaarste (onderdelen)) belemmerden de groei, terwijl er ook wat hinder was van enkele vertragingen in de uitbouw van deproductiecapaciteit. Dat had impact op de assemblage van enkele machines (enkele weken vertraging). Maar het grootste effect kwam van de onmiddellijke (en snelle) plaatsing van machines bij de klant, in plaats van ze eerst te testen op de productiesite bij ASML. Dat impliceert dat de machines pas later (na plaatsing bij de klant) getest kunnen worden. De omzet kan pas in de boeken worden opgenomen nadat de nodige tests zijn uitgevoerd. Door deze factoren verschoof er omzet naar latere perioden. Op deze manier werd er ca € 3,1 miljard aan omzet doorgeschoven van 2022 naar 2023.

Sterktes :

• ASML is dé topspeler in haar segment/niche (momenteel althans).
• Zeer innoverend bedrijf
• Steeds op zoek naar nieuwe technologieën
• EUV technologie beantwoordt nu aan de basisvereisten van de producenten/klanten. Verdere verbeteringen zullen worden aangebracht in de loop van de komende maanden en jaren, naarmate de verkopen vorderen.

Zwaktes :

• Zeer zware en blijvende investeringen vereist voor R&D
• Zeer zware investeringen zijn vereist voor de productie op gang te brengen
• Het bedrijf begeeft zich constant in “onbekend gebied” : het moet steeds nieuwe technologieën uitvinden
• Duurtijd tussen theoretisch concept en commercieel product is zeer lang (20 jaar voor EUV)
• Géén rechtlijnige omzetevolutie : er zijn cycli

Opportuniteiten :

• EUV machines winnen aan populariteit en zijn momenteel “state of the art”
• Eventuele sneller dan verwachte doorbraak EUV
• Groeiend aantal chips in een eveneens groeiend aantal toestellen
• Het bijbouwen van productiecapaciteit door grote spelers in de sector als gevolg van het chiptekort na corona, zal de groei voor ASML wellicht nog verder doen versnellen.

Bedreigingen :

• Eventuele trager dan verwachte doorbraak (nieuwste) EUV's
• Opkomst van nieuwe, andere technologieën bij concurrenten kunnen de technologie van ASML in één klap verouderd en overbodig maken; dit lijkt ons op termijn het grootste risico.
• Gezien de enorm complexe technologie, steeds risico voor patentgeschillen.
• Niet alleen de grootte van chips (kleiner is beter) is van belang, maar ook productiekost en productiesnelheid.
• Verdere belemmeringen of verbod om te leveren aan bepaalde regio's (vnl China).
• Het wordt steeds minder evident om de schaal van chips verder te verkleinen (en dus om een technologische voorsprong te behouden). Mogelijk zitten we binnenkort voor langere tijd (dan normaal) met een status quo waar nauwelijks vooruitgang kan worden geboekt.

Lectuur in de financiële sector bevat zeer vaak zeer specifieke begrippen. Vanzelfsprekend gebruiken ook onze analisten gespecialiseerde financiële termen in de publicaties. Om u wegwijs te maken in het vakjargon vindt u hier een verklarende woordenlijst van deze financiële begrippen.

• Deze aandelenstudie is een publicatie van Dierickx Leys Private Bank. Ze is opgesteld op basis van zorgvuldig geselecteerde bronnen en eigen onderzoek en volgens degelijke hypotheses, zonder dat de juistheid en volledigheid ervan gegarandeerd kan worden. Ze bevat opinies die op datum van publicatie geldig zijn maar in de toekomst kunnen wijzigen. De bank is niet verantwoordelijk voor enige schade die uit deze adviezen zou voortvloeien.

• Materiële informatiebronnen zijn de publicaties (o.a. persmededelingen) en jaarrekeningen van de bedrijven in kwestie die geanalyseerd worden, analyses en studies van grootbanken en berichtgeving in gespecialiseerde financiële pers.

• De studie is gebaseerd op een eigen fundamentele analyse van de betreffende onderneming, rekening houdende met kasstromen, winstevolutie, groei, stabiliteit en kwaliteit van het management. Fundamentele analyse heeft tot doel een inschatting te maken van de huidige intrinsieke waarde van een onderneming en haar meest waarschijnlijke evolutie, binnen de activiteitssector en de geografische zone waarin ze bedrijvig is. Hierbij worden ook de relevante macro-economische factoren in beeld gebracht. De daaruit voortvloeiende aanbevelingen zijn gebaseerd op een langetermijnperspectief. De studie wordt aangepast na de publicatie van de resultaten (per kwartaal of halfjaarlijks) of tussentijds indien er zich belangrijke gebeurtenissen voordoen.

• Deze publicatie betreft geen gepersonaliseerde beleggingsaanbeveling. De beleggingsinstrumenten vermeld in deze publicatie zijn niet geschikt voor alle beleggers. Er dient rekening gehouden te worden met de doelstellingen, financiële draagkracht, kennis, ervaring en risicokenmerken van de belegger. Vraag raad aan uw beleggingsadviseur.

• Deze studie is uitgewerkt volgens interne en wettelijke richtlijnen i.v.m. onafhankelijk onderzoek, sperperiodes en functiescheidingen.
  De bank heeft geen belangen in de vermelde maatschappijen en onderhoudt er geen zakenrelatie mee, maar de bank of haar medewerkers kunnen mogelijk wel een positie aanhouden in vermelde effecten of afgeleide effecten.

• Deze aandelenstudie werd niet voorgelegd aan de emittent.

• De gegevens in vreemde valuta zijn onderhevig aan fluctuaties van de wisselkoers. Deze kunnen het rendement beïnvloeden.
  De vermelde historische resultaten en prognoses zijn geen betrouwbare indicator voor toekomstige resultaten.

• De bevoegde autoriteit is de FSMA.

• Overname uit deze publicatie is toegelaten mits bronvermelding.