Solvay Analist: Jasper Thysens, CFA

Solvay is een in 1863 opgerichte Belgische chemiegroep gespecialiseerd in geavanceerde materialen en specialiteitschemicaliën die gebruikt worden in de productie van o.a. vliegtuigen, auto's, consumentenelektronica, medische toepassingen en bij de extractie van mineralen, olie en gas. Het bedrijf heeft meer dan 24.000 werknemers verspreid over 61 landen.

De cijfers van het tweede kwartaal waren voor Solvay minder slecht dan gevreesd. De netto omzet daalde met 18%, de brutobedrijfswinst met 29,5% en de nettowinst toekomende aan de aandeelhouders met 65,7%. In april zag het bedrijf reeds zwakke eindmarkten en de bestellingen voor mei en juni kenden een verdere vertraging. Einde april lag ongeveer 10% van de productiefaciliteiten stil en draaide een significant deel van de overige fabrieken op een lager niveau. Het management verwachtte zich hierdoor reeds aan fors lagere resultaten in het tweede kwartaal. De auto- en luchtvaartsector behoren tot de zwaarst getroffen sectoren en vertegenwoordigen 25% van de omzet van Solvay. Er werd dan ook een bijzondere waardevermindering doorgevoerd van ongeveer €1,46 miljard, gedreven door een minderwaarde op de goodwill van het overgenomen Cytec. Dit bedrijf, dat Solvay katapulteerde tot tweede grootste fabrikant van lichtgewicht composietmaterialen voor de luchtvaart, werd sterk getroffen door het Boeing 737MAX debacle en meer recentelijk de COVID-19 pandemie die de luchtvaartsector midscheeps impacteerde. Ook de olie- en gasindustrie bleef in moeilijke vaarwateren. Pro memorie: In november van 2019 werd reeds een waardevermindering doorgevoerd van € 656 miljoen voor de tak Novecare, die chemicaliën aanlevert aan de frackingindustrie (i.e. schaliegasexploratie). Het management meende dat door de lagere olieprijs frackers eerder zouden opteren voor goedkopere alternatieven. De gebeurtenissen van de daaropvolgende maanden hebben vanzelfsprekend tot weinig beterschap mogen leiden. Het management verwacht voor het derde kwartaal een aanhoudend uitdagende macro-omgeving en zal daarom de focus behouden op kostenbesparingen en cashflow. In het tweede kwartaal steeg de vrije kasstroom met bijna 90% tot € 233 miljoen euro en het management verwacht over het hele boekjaar voor ongeveer € 300 miljoen euro kosten te besparen. Hierdoor tracht het haar operationele marges te beschermen. Ondanks een daling van 3,3 procentpunt bleef de EBITDA-marge in het tweede kwartaal ook redelijk stabiel (20,2%). Het bedrijf noteert momenteel aan een verwachte koers/winst verhouding van ongeveer 14. De interessante marges, sterke balansstructuur, vernieuwde focus op cash flow en operationele excellentie en het stabiele dividend maken dat Solvay voor de lange termijn belegger nog steeds interessant blijft. De huidige marktonzekerheden gebieden echter wel enige voorzichtigheid, maar toegegeven, het bedrijf wist ondanks heel wat tegenslag de voorbije maanden redelijk goed stand te houden. Het advies blijft op HOUDEN.

24/06/2020: Solvay publiceerde vandaag een korte tradingupdate waarin de sombere vooruitzichten die we voorheen reeds meegekregen aangaande het tweede kwartaal nu bevestigd werden. Ondanks enkele belangrijke markten zoals gezondheidszorg, voeding, personal care en elektronica goed stand wisten te houden, daalde de omzet van de activiteiten in de olie- en gassector, auto-industrie en de luchtvaart met ongeveer 40%. De totale groepsomzet daalde echter "slechts" met ongeveer 20%, waarbij CEO Ilham Kadri verwijst naar de veerkrachtigheid van de gediversifieerde portefeuille. Verder zal er naar verwachting een bijzondere waardevermindering doorgevoerd worden van ongeveer €1,5 miljard, gedreven door een minderwaarde op de goodwill van het overgenomen Cytec. Aan de overname van dit bedrijf, dat Solvay katapulteerde tot tweede grootste fabrikant van lichtgewicht composietmaterialen voor de luchtvaart, hing in 2015 een stevig prijskaartje van €5,8 miljard, ofwel 35 keer de nettowinst van dat moment. De activiteiten werden echter sterk getroffen door het Boeing 737MAX debacle en meer recentelijk de COVID-19 pandemie die de luchtvaartsector midscheeps impacteerde. Hierdoor zag het bedrijf zich reeds genoodzaakt om te snoeien in het personeelsbestand en twee fabrieken te sluiten (zie nieuwsbericht 15/05/2020 hieronder). Het management voegt er nog aan toe dat het sterke maatregelen blijft nemen inzake structurele en tijdelijke kostenreducties en het haar blik niet afwend van cashflowgeneratie.

15/05/2020: Het bedrijf liet in een persbericht weten dat het de efficiëntiemaatregelen binnen de Materials divisie versneld zal doorvoeren. Hierbij worden fabrieken in het Verenigd Koninkrijk en de Verenigde Staten gesloten waardoor het personeelsbestand met 20% zal krimpen (ongeveer 570 jobs). Solvay hoopt met deze besparingsmaatregel de verminderde activiteit als gevolg van COVID-19 beter te kunnen opvangen en de efficiëntieparameters op peil te houden. Het management verwacht een jaarlijkse besparing van € 60 miljoen en een herstructureringskost in het tweede kwartaal van € 30 miljoen.

Resultaten tweede kwartaal 2020

• De netto omzet daalde jaar-over-jaar met 18% tot € 2,18 miljard (organisch -17,1%). Op halfjaarbasis daalde de netto omzet jaar-over-jaar met 11% (organisch -10,8%).
• De aangepaste EBITDA daalde jaar-over-jaar met 29,5% tot €439 miljoen (organisch -28,5%). Op halfjaarbasis daalde de aangepaste EBITDA met 15,6% tot € 1 miljard (organisch -15,3%).
• De EBITDA-marge daalde met 3,3 procentpunt tot 20,2%.
• De vrije kasstroom uit voortgezette activiteiten steeg met bijna 90% tot € 233 miljoen.
• De nettowinst toekomende aan de aandeelhouders daalde in het tweede kwartaal jaar-over-jaar met 65,7% tot € 109 miljoen. Op halfjaarbasis daalde de nettowinst met 43,2% tot € 345 miljoen.

Positieve punten 

• De meer gedisciplineerde focus op kostenefficiëntie en cash vanwege CEO Ilham Kadri heeft in het tweede kwartaal geleid tot een stijging van de vrije kasstroom tot 233 miljoen euro. Er werd zo een vrije kasstroom conversieratio (zijnde de ratio van de vrije kasstroom op de EBITDA) gerealiseerd van 49,1%, ofwel een stijging met 20,9 procentpunt ten opzichte van Q2 2019. 
• Door snel te reageren op de dalende vraag naar aanleiding van de COVID-19-pandemie wist Solvay ongeveer € 170 miljoen te besparen. Met het oog op een aanhoudende onzekerheid van de macro-omgeving zal de focus op kostenbesparing en cash top-of-mind blijven. Het management hoopt in het vierde kwartaal terug beterschap te zien om zo in 2021 terug te beginnen groeien.
• De gediversifieerde portefeuille aan producten en eindklanten kon de tegenwind van de coronacrisis gedeeltelijk verminderen. Zo wisten markten als de gezondheidszorg, agro/voeding, huishoudelijke en persoonlijke verzorging en elektronica de sterk getroffen resultaten vanuit de vliegtuig-, auto-, olie- & gasmarkten, en de bouwsector gedeeltelijk te compenseren.
• In april verhoogde Solvay haar kredietfaciliteiten met € 750 miljoen tot € 3,25 miljard (zonder financiële convenanten). Daarnaast heeft het bedrijf ongeveer € 0,9 miljard cash en equivalenten en zorgen de hoge solvabiliteit (44%) en aanvaardbare schuldgraad (nettoschuld/EBITDA van 2,2) voor een voldoende sterke balans om deze crisis te doorwinteren. Moody's heeft de Baa2 rating van Solvay herbevestigd maar gaf wel een negatieve outlook.

Negatieve punten 

• De resultaten van het tweede kwartaal waren voor elke divisie negatief vanwege de COVID-19-pandemie:
  • In de Materials divisie daalde de omzet in het tweede kwartaal organisch met 18,2% en de onderliggende EBITDA met 27,5%, voornamelijk gedreven door lagere volumes bij de luchtvaart- en autosector. De EBITDA-marge daalde met 3,2 procentpunt tot 25%. 
  • In de Chemicals divisie daalde de omzet in het tweede kwartaal organisch met 18,9%, gedreven door een volumedalingen voor alle activiteiten (Soda Ash, Peroxides, Coatis). De aangepaste EBITDA daalde organisch met 29,6% en de EBITDA-marge daalde met 4 procentpunt tot 25,3%.
  • Vanwege de uitdagende marktomstandigheden in de schalieolie- en gassector daalde de omzet van de Solutions divisie in het tweede kwartaal organisch met 14,4%. De aangepaste EBITDA daalde organisch met 27,6% en de EBITDA-marge daalde met 2,7 procentpunt tot 16%.
• Er werd een bijzondere waardevermindering doorgevoerd worden van ongeveer €1,46 miljard, gedreven door een minderwaarde op de goodwill van het overgenomen Cytec. Aan de overname van dit bedrijf, dat Solvay katapulteerde tot tweede grootste fabrikant van lichtgewicht composietmaterialen voor de luchtvaart, hing in 2015 een stevig prijskaartje van €5,8 miljard, ofwel 35 keer de nettowinst van dat moment. De activiteiten werden echter sterk getroffen door het Boeing 737MAX debacle en meer recentelijk de COVID-19 pandemie die de luchtvaartsector midscheeps impacteerde. Hierdoor zag het bedrijf zich reeds genoodzaakt om te snoeien in het personeelsbestand en twee fabrieken te sluiten (zie nieuwsbericht 15/05/2020 hierboven).

Sterktes 

• Familiale aandeelhouders met langetermijnvisie en voorzichtig beleid.
• Duidelijk dividendbeleid met dividend dat nooit verlaagd wordt.
• Grote transformatie ondergaan de voorbije jaren waarbij de kwaliteit en het groeipotentieel van de productportefeuille gevoelig verhoogd zijn.

Zwaktes 

• Relatief hoge schuldgraad door dure overnames, al wordt er nu wel werk gemaakt van schuldafbouw.
• Deel van de activiteiten nog altijd cyclisch.
• Dollargevoelig

Opportuniteiten

• Verdere kleine overnames in interessante niches.  
• Versnelling van de groei door toenemend gebruik van speciale kunststoffen in meer en meer industrieën.

Bedreigingen

• Meerdere chemiespelers  zijn zich de laatste jaren aan het richten op de type activiteiten waarop Solvay nu mikt, waardoor de concurrentie de komende jaren kan toenemen.
• Een serieuze economische vertraging zou een negatieve impact op de resultaten hebben.

Lectuur in de financiële sector bevat zeer vaak zeer specifieke begrippen. Vanzelfsprekend gebruiken ook onze analisten gespecialiseerde financiële termen in de publicaties. Om u wegwijs te maken in het vakjargon vindt u hier een verklarende woordenlijst van deze financiële begrippen.

• Deze aandelenstudie is een publicatie van Dierickx Leys Private Bank. Ze is opgesteld op basis van zorgvuldig geselecteerde bronnen en eigen onderzoek en volgens degelijke hypotheses, zonder dat de juistheid en volledigheid ervan gegarandeerd kan worden. Ze bevat opinies die op datum van publicatie geldig zijn maar in de toekomst kunnen wijzigen. De bank is niet verantwoordelijk voor enige schade die uit deze adviezen zou voortvloeien.

• Materiële informatiebronnen zijn de publicaties (o.a. persmededelingen) en jaarrekeningen van de bedrijven in kwestie die geanalyseerd worden, analyses en studies van grootbanken en berichtgeving in gespecialiseerde financiële pers.

• De studie is gebaseerd op een eigen fundamentele analyse van de betreffende onderneming, rekening houdende met kasstromen, winstevolutie, groei, stabiliteit en kwaliteit van het management. Fundamentele analyse heeft tot doel een inschatting te maken van de huidige intrinsieke waarde van een onderneming en haar meest waarschijnlijke evolutie, binnen de activiteitssector en de geografische zone waarin ze bedrijvig is. Hierbij worden ook de relevante macro-economische factoren in beeld gebracht. De daaruit voortvloeiende aanbevelingen zijn gebaseerd op een langetermijnperspectief. De studie wordt aangepast na de publicatie van de resultaten (per kwartaal of halfjaarlijks) of tussentijds indien er zich belangrijke gebeurtenissen voordoen.

• Deze publicatie betreft geen gepersonaliseerde beleggingsaanbeveling. De beleggingsinstrumenten vermeld in deze publicatie zijn niet geschikt voor alle beleggers. Er dient rekening gehouden te worden met de doelstellingen, financiële draagkracht, kennis, ervaring en risicokenmerken van de belegger. Vraag raad aan uw beleggingsadviseur.

• Deze studie is uitgewerkt volgens interne en wettelijke richtlijnen i.v.m. onafhankelijk onderzoek, sperperiodes en functiescheidingen, die opgevraagd kunnen worden bij de juridische dienst van de bank.
  De bank heeft geen belangen in de vermelde maatschappijen en onderhoudt er geen zakenrelatie mee, maar de bank of haar medewerkers kunnen mogelijk wel een positie aanhouden in vermelde effecten of afgeleide effecten.

• Deze aandelenstudie werd niet voorgelegd aan de emittent.

• De gegevens in vreemde valuta zijn onderhevig aan fluctuaties van de wisselkoers. Deze kunnen het rendement beïnvloeden.
  De vermelde historische resultaten en prognoses zijn geen betrouwbare indicator voor toekomstige resultaten.

• De bevoegde autoriteit is de FSMA.

• Overname uit deze publicatie is toegelaten mits bronvermelding.