Solvay Analist: Jasper Thysens, CFA

Solvay is een in 1863 opgerichte Belgische chemiegroep gespecialiseerd in geavanceerde materialen en specialiteitschemicaliën die gebruikt worden in de productie van o.a. vliegtuigen, auto's, consumentenelektronica, medische toepassingen en bij de extractie van mineralen, olie en gas. Het bedrijf heeft meer dan 24.000 werknemers verspreid over 61 landen.

Solvay kon voor het eerste kwartaal betere cijfers voorleggen dan verwacht. Ondanks de netto omzet organisch daalde met 4,3% wist het bedrijf de brutobedrijfswinst (EBITDA) stabiel te houden (-0,4%) en de EBITDA-marge lichtjes op te trekken met 0,8 procentpunten tot 23%. De vrije kasstroom lag daarnaast met ongeveer € 300 miljoen hoger dan in het eerste kwartaal van het vorige boekjaar. Het management zag hiermee een voldoende veerkrachtige balans waardoor het dividend behouden bleef op € 3,75 per aandeel. Wel waarschuwt CEO Ilham Kadri dat in april verschillende afzetmarkten begonnen te vertragen. De resultaten voor het tweede kwartaal zullen hierdoor naar alle waarschijnlijkheid lager uitvallen. Voornamelijk de activiteiten binnen de automotive-, luchtvaart- en frackingindustrie zitten in moeilijk vaarwater. Tesamen maken deze sectoren ongeveer 30% van de omzet van Solvay uit. Het bedrijf noteert momenteel aan een verwachte koers/winst verhouding van ongeveer 11,5. De interessante marges, sterke balansstructuur, vernieuwde focus op cash flow en operationele excellentie en het stabiele dividend maken dat Solvay voor de lange termijn belegger nog steeds interessant blijft. De huidige marktonzekerheden gebieden echter wel enige voorzichtigheid. Het advies blijft daarom op HOUDEN.

24/06/2020: Solvay publiceerde vandaag een korte tradingupdate waarin de sombere vooruitzichten die we voorheen reeds meegekregen aangaande het tweede kwartaal nu bevestigd werden. Ondanks enkele belangrijke markten zoals gezondheidszorg, voeding, personal care en elektronica goed stand wisten te houden, daalde de omzet van de activiteiten in de olie- en gassector, auto-industrie en de luchtvaart met ongeveer 40%. De totale groepsomzet daalde echter "slechts" met ongeveer 20%, waarbij CEO Ilham Kadri verwijst naar de veerkrachtigheid van de gediversifieerde portefeuille. Verder zal er naar verwachting een bijzondere waardevermindering doorgevoerd worden van ongeveer €1,5 miljard, gedreven door een minderwaarde op de goodwill van het overgenomen Cytec. Aan de overname van dit bedrijf, dat Solvay katapulteerde tot tweede grootste fabrikant van lichtgewicht composietmaterialen voor de luchtvaart, hing in 2015 een stevig prijskaartje van €5,8 miljard, ofwel 35 keer de nettowinst van dat moment. De activiteiten werden echter sterk getroffen door het Boeing 737MAX debacle en meer recentelijk de COVID-19 pandemie die de luchtvaartsector midscheeps impacteerde. Hierdoor zag het bedrijf zich reeds genoodzaakt om te snoeien in het personeelsbestand en twee fabrieken te sluiten (zie nieuwsbericht 15/05/2020 hieronder). Het management voegt er nog aan toe dat het sterke maatregelen blijft nemen inzake structurele en tijdelijke kostenreducties en het haar blik niet afwend van cashflowgeneratie.

15/05/2020: Het bedrijf liet in een persbericht weten dat het de efficiëntiemaatregelen binnen de Materials divisie versneld zal doorvoeren. Hierbij worden fabrieken in het Verenigd Koninkrijk en de Verenigde Staten gesloten waardoor het personeelsbestand met 20% zal krimpen (ongeveer 570 jobs). Solvay hoopt met deze besparingsmaatregel de verminderde activiteit als gevolg van COVID-19 beter te kunnen opvangen en de efficiëntieparameters op peil te houden. Het management verwacht een jaarlijkse besparing van € 60 miljoen en een herstructureringskost in het tweede kwartaal van € 30 miljoen.

16/03/2020: De situatie rond het coronavirus ontwikkelt zich in sneltempo, wat zich vertaalt in hevige schommelingen op de financiële markten. Steeds meer landen nemen drastische maatregelen om de verdere verspreiding van het virus in te dijken en de centrale banken trachten om via bijkomende stimuli de economie te ondersteunen. Op basis van de huidige beschikbare informatie wordt het advies van Solvay daarom herbekeken om zo rekening te houden met de blootstelling van het bedrijf aan de economische risico's gerelateerd aan deze pandemie. Het bedrijf had eerder al een negatieve impact op de brutobedrijfswinst verwacht van 25 miljoen euro vanwege het Covid-19 virus. Gezien de verdere escalatie van de problematiek zal de werkelijke impact waarschijnlijk nog hoger liggen. Er komen ook meer en meer berichten binnen dat de luchtvaartmaatschappijen het erg moeilijk krijgen en op staatssteun rekenen. Een deel van de nog uitstaande bestellingen van de Boeing 737MAX zullen daarom noodgedwongen geannuleerd worden waardoor het productieaantal nog lager zal uitvallen dan 200 units dit jaar. Voorgaande argumenten noodzaken een verlaging van de koop- en verkoopzones. ​​​​​​

Resultaten eerste kwartaal 2020

• De netto omzet daalde jaar-over-jaar met 3,8% tot € 2,47 miljard (organisch -4,3%).
• De aangepaste EBITDA bleef nagenoeg stabiel en daalde jaar-over-jaar met 0,4% tot €569 miljoen (organisch -1,2%). De EBITDA-marge steeg met 0,8 procentpunt tot 23%.
• De vrije kasstroom uit voortgezette activiteiten valt met € 202 miljoen een stuk hoger uit dan vorig jaar (€ -91 miljoen).
• Het dividend blijft stabiel op € 3,75 per aandeel. Het bedrijf vraagt echter om een derde van het slotdividend (€ 0,75 per aandeel) bij te dragen aan een solidariteitsfonds voor werknemers die financiële problemen ondervinden vanwege de coronacrisis.
• De operationele winst (EBIT) daalde met 16%, maar dankzij lagere financieringskosten steeg de nettowinst toekomende aan de aandeelhouders met 9,6% tot € 249 miljoen.

Positieve punten 

• De resultaten van het eerste kwartaal waren over de hele lijn minder zwak dan verwacht:
  • In de Materials divisie daalde de omzet in het eerste kwartaal organisch met 2,9% en de onderliggende EBITDA met 5%, voornamelijk gedreven door de productiestop van de Boeing 737MAX. De verkoop van polymeren stagneerde dankzij een conservatievere voorraadopbouw binnen automotive. De EBITDA-marge bleef stabiel (-0,5%) op 28,9%. 
  • In de Chemicals divisie daalde de omzet in het eerste kwartaal organisch met 3,2%, voornamelijk gedreven door een volumedaling in de bouwsector. De aangepaste EBITDA daarentegen steeg organisch met 5,9% vanwege hogere prijzen en lagere vaste kosten overheen de hele divisie. De EBITDA-marge steeg zo met 2,5 procentpunten tot 29,8%.
  • Vanwege de uitdagende marktomstandigheden in de schalieolie- en gassector daalde de omzet van de Solutions divisie in het eerste kwartaal organisch met 6,5%. Dankzij prijsverhogingen en kostenbeheersing slaagde Solvay er echter wel in de EBITDA-marge lichtjes op te trekken tot 17,4%.
• De meer gedisciplineerde focus op kostenefficiëntie en cash vanwege CEO Ilham Kadri heeft in het eerste kwartaal geleid tot een stijging van de vrije kasstroom tot 202 miljoen euro. Er werd zo een vrije kasstroom conversieratio gerealiseerd van 40,4%, ofwel een stijging ten opzichte van Q1 2019 met 22,7 procentpunten.
• In april verhoogde Solvay haar kredietfaciliteiten met € 750 miljoen tot € 3,25 miljard (zonder financiële convenanten). Daarnaast heeft het bedrijf ongeveer € 0,9 miljard cash en equivalenten en zorgen de hoge solvabiliteit (49%) en lage schuldgraad (nettoschuld/EBITDA van 1,56) voor een uitermate sterke balans om deze crisis te doorwinteren. Moody's heeft de Baa2 rating van Solvay herbevestigd maar gaf wel een negatieve outlook.

Negatieve punten 

• Reeds op 9 april werd de outlook voor 2020 ingetrokken vanwege de niet kwantificeerbare impact van de COVID-19 pandemie. In april zag het management alvast zwakke markten en de bestellingen voor mei en juni wijzen op een verdere vertraging. Einde april lag ongeveer 10% van de productiefaciliteiten stil en draaide een significant deel van de overige fabrieken op een lager niveau. Het management verwacht hierdoor aanzienlijk lagere resultaten in het tweede kwartaal. De auto- en luchtvaartsector behoren tot de zwaarst getroffen sectoren en vertegenwoordigen 25% van de omzet van Solvay. Ook voor de olie- en gasindustrie blijven de vooruitzichten erg zwak. In november van 2019 werd reeds een waardevermindering doorgevoerd van € 656 miljoen voor de tak Novecare, die chemicaliën aanlevert aan de frackingindustrie (i.e. schaliegasexploratie). Het management meende dat door de lagere olieprijs frackerseerder zouden opteren voor goedkopere alternatieven. De gebeurtenissen van de afgelopen maanden hebben vanzelfsprekend tot weinig beterschap mogen leiden.

Sterktes 

• Familiale aandeelhouders met langetermijnvisie en voorzichtig beleid.
• Duidelijk dividendbeleid met dividend dat nooit verlaagd wordt.
• Grote transformatie ondergaan de voorbije jaren waarbij de kwaliteit en het groeipotentieel van de productportefeuille gevoelig verhoogd zijn.

Zwaktes 

• Relatief hoge schuldgraad door dure overnames, al wordt er nu wel werk gemaakt van schuldafbouw.
• Deel van de activiteiten nog altijd cyclisch.
• Dollargevoelig

Opportuniteiten

• Verdere kleine overnames in interessante niches.  
• Versnelling van de groei door toenemend gebruik van speciale kunststoffen in meer en meer industrieën.

Bedreigingen

• Meerdere chemiespelers  zijn zich de laatste jaren aan het richten op de type activiteiten waarop Solvay nu mikt, waardoor de concurrentie de komende jaren kan toenemen.
• Een serieuze economische vertraging zou een negatieve impact op de resultaten hebben.

Lectuur in de financiële sector bevat zeer vaak zeer specifieke begrippen. Vanzelfsprekend gebruiken ook onze analisten gespecialiseerde financiële termen in de publicaties. Om u wegwijs te maken in het vakjargon vindt u hier een verklarende woordenlijst van deze financiële begrippen.

• Deze aandelenstudie is een publicatie van Dierickx Leys Private Bank. Ze is opgesteld op basis van zorgvuldig geselecteerde bronnen en eigen onderzoek en volgens degelijke hypotheses, zonder dat de juistheid en volledigheid ervan gegarandeerd kan worden. Ze bevat opinies die op datum van publicatie geldig zijn maar in de toekomst kunnen wijzigen. De bank is niet verantwoordelijk voor enige schade die uit deze adviezen zou voortvloeien.

• Materiële informatiebronnen zijn de publicaties (o.a. persmededelingen) en jaarrekeningen van de bedrijven in kwestie die geanalyseerd worden, analyses en studies van grootbanken en berichtgeving in gespecialiseerde financiële pers.

• De studie is gebaseerd op een eigen fundamentele analyse van de betreffende onderneming, rekening houdende met kasstromen, winstevolutie, groei, stabiliteit en kwaliteit van het management. Fundamentele analyse heeft tot doel een inschatting te maken van de huidige intrinsieke waarde van een onderneming en haar meest waarschijnlijke evolutie, binnen de activiteitssector en de geografische zone waarin ze bedrijvig is. Hierbij worden ook de relevante macro-economische factoren in beeld gebracht. De daaruit voortvloeiende aanbevelingen zijn gebaseerd op een langetermijnperspectief. De studie wordt aangepast na de publicatie van de resultaten (per kwartaal of halfjaarlijks) of tussentijds indien er zich belangrijke gebeurtenissen voordoen.

• Deze publicatie betreft geen gepersonaliseerde beleggingsaanbeveling. De beleggingsinstrumenten vermeld in deze publicatie zijn niet geschikt voor alle beleggers. Er dient rekening gehouden te worden met de doelstellingen, financiële draagkracht, kennis, ervaring en risicokenmerken van de belegger. Vraag raad aan uw beleggingsadviseur.

• Deze studie is uitgewerkt volgens interne en wettelijke richtlijnen i.v.m. onafhankelijk onderzoek, sperperiodes en functiescheidingen, die opgevraagd kunnen worden bij de juridische dienst van de bank.
  De bank heeft geen belangen in de vermelde maatschappijen en onderhoudt er geen zakenrelatie mee, maar de bank of haar medewerkers kunnen mogelijk wel een positie aanhouden in vermelde effecten of afgeleide effecten.

• Deze aandelenstudie werd niet voorgelegd aan de emittent.

• De gegevens in vreemde valuta zijn onderhevig aan fluctuaties van de wisselkoers. Deze kunnen het rendement beïnvloeden.
  De vermelde historische resultaten en prognoses zijn geen betrouwbare indicator voor toekomstige resultaten.

• De bevoegde autoriteit is de FSMA.

• Overname uit deze publicatie is toegelaten mits bronvermelding.