GBL Analist: Willem De Meulenaer

Groep Brussel Lambert (GBL) is een portefeuillemaatschappij die zich toespitst op een klein aantal ondernemingen waarin ze de rol van professioneel aandeelhouder kan spelen. GBL heeft jarenlang uitstekende prestaties neergezet onder de leiding van baron Albert Frère en groeide uit tot één van de grootste beursgenoteerde holdings in Europa. Onder andere door de veranderingen in de energiesector hinkten de prestaties in de laatste jaren onder het bewind van Frère wat achterop. GBL had immers enorme participaties uitgebouwd in Total en Engie (ex-GdF Suez). In 2012 gaf Frère de fakkel door aan Gérard Lamarche (de voormalige financieel directeur van GDF-Suez), en Ian Gallienne, de schoonzoon van Albert Frère. Daarmee kwam een nieuwe dynamiek op gang en werd de focus geleidelijk aan verschoven. Albert Frère legde zijn functie als CEO neer in 2015. Hij overleed eind 2018. Zijn zoon Gérald is de voorzitter van de raad van bestuur. De portefeuille van GBL bevat op heden volgende participaties : 

• Imerys : producent van bouwmaterialen 
• SGS : bedrijf gespecialiseerd in inspectie, analyse en verificatie (attestatie of producten voldoen aan standaarden) 
• Adidas : producent van sportartikelen (vnl. schoenen) 
• Pernod Ricard : producent van sterke dranken 
• Umicore : Materiaaltechnologie en recyclage 
• Private Equity : omvat zowel onrechtstreekse (Sienna/GBL Capital) als rechtstreekse investeringen in private equity (Webhelp, Affidea, Sanoptis, Canyon, Voodoo, Parques Reunidos).

GBL lijkt na de strategische heroriëntatie die in 2012 werd ingezet, terug op het juiste pad te zitten en presteerde de afgelopen jaren regelmatig beter dan de Stoxx Europe 50. 2022 was echter een teleurstellend jaar voor GBL, en ook de prestaties in de eerste negen maanden van 2023 waren matig. De decote is (wellicht daarom) toegenomen naar ca. 35%. Toch blijven we ervan uitgaan dat de strategische heroriëntatie naar minder cyclische en meer beloftevolle bedrijven in groeisectoren op termijn zijn vruchten zal afwerpen. We handhaven dan ook ons koopadvies.

Update derde kwartaal 2023

• De intrinsieke waarde van GBL daalde in het derde kwartaal met 8,5%, van € 119,30 per aandeel op 30/06/2023 naar € 109,19 per aandeel op 30/09/2023. Die daling was onder andere toe te schrijven aan de slechte prestatie van Pernod Ricard.
• Daarmee presteerde GBL slechter dan de Eurostoxx 50, die over dezelfde periode ca 5% verloor.
• De korting op de intrinsieke waarde (decote) bedroeg 35,4 % op 30/09/2023.
• De portefeuille bleef grotendeels ongewijzigd.
• Gezien de hardnekkig hoge decote, versnelde GBL het inkoopprogramma voor eigen aandelen. Het verwacht in 2023 voor zo'n 815 miljoen euro aan eigen aandelen in te kopen, wat meer is dan  de 643 miljoen euro van het jaar ervoor.

Resultaten op 30/06/2023

• De intrinsieke waarde van GBL steeg  met 2,7%, van € 116,18 per aandeel op 31/12/2022  naar € 119,30 per aandeel op 30/06/2023.
• De korting op de intrinsieke waarde (decote) bedroeg 39,5 % op 30/06/2023.

​​​​​​​​​​​​​​Positieve punten 

• Het koersherstel van Adidas (+39%) stutte de intrinsieke waarde.
• De korting op de intrinsieke waarde (decote) liep nog verder op richting 40%.
• De participatie in Pernod Ricard werd lichtjes afgebouwd, terwijl de participatie in SGS lichtjes werd verhoogd.
• Het resterende belang in zalmkweker Mowi werd verkocht. Op de totale participatie werd een kleine meerwaarde gerealiseerd.
• Er werd voor € 279 miljoen aan eigen aandelen ingekocht.
• Er wordt steeds meer geïnvesteerd in private equity, wat de prestaties van GBL op termijn waarschijnlijk wat minder volatiel zal maken.
• In het afgelopen decennium presteerde GBL vrij degelijk, en versloeg het de Stoxx Europe 50 op regelmatige basis. 2022 was echter een tegenvallend jaar waardoor GBL momenteel achterop hinkt. Toch verwachten we dat GBL op langere termijn terug goede prestaties zal neerzetten.
• Het dividend over 2022 werd stabiel gehouden op € 2,75 per aandeel. GBL kocht voor € 643 miljoen eigen aandelen in gedurende het jaar.
• De participatie in Holcim werd flink afgebouwd in 2021; hiermee lijkt het finale hoofdstuk in de hervorming van de (historische) portefeuille te zijn afgerond (eerder gingen al Total en Engie (GdF Suez) de deur uit).
• De nettoschuld daalde van € 2,7 miljard (31/12/2022) naar € 2,3 miljard.
• Met de nieuwe generatie bestuurders is er een interessante dynamiek op gang gekomen. Het management is niet bang om historische participaties  te verkopen of nieuwe participaties aan te schaffen. Zelf stelt het management dat er werd afgestapt van cyclische industriële ondernemingen en dat er werd overgestapt naar sectoren die zowel veerkrachtig zijn als betere groeivooruitzichten hebben.

​​​​​​​Negatieve punten 

• In de portefeuille verloor vooral Umicore (-25%) terrein.
• De private activa presteerden matig, vooral door de afwaardering van het Franse callcenterbedrijf Webhelp (door de vrees dat artificiële intelligentie de markt zou kunnen inpalmen).
• GBL presteerde zwakker dan de Euro Stoxx 50.
• De verminderde inkomende dividendstroom noopte GBL tot een herziening van de dividendpolitiek in 2021. Vanaf dat jaar keert GBL 75 tot 100% van de cashinkomsten uit als dividend.
• Door te lang vast te houden aan historische participaties (oa Total en Engie) presteerde GBL verscheidene jaren minder goed. 

Sterktes

• Degelijke trackrecord en degelijk nieuw managementteam dat een frisse wind laat waaien.
• GBL heeft veel goede contacten op hoog niveau, wat het investeren moet vergemakkelijken.
• Degelijke informatie naar aandeelhouders toe.
• GBL is traditioneel vrijgevig voor de aandeelhouders (gul dividend).

Zwaktes

• GBL is iets te lang blijven zitten op de historische participaties, met een tijdelijk lager rendement tot gevolg.

Opportuniteiten

• Het nieuwe managementteam legt meer de focus op groei en maakt komaf met de historische participaties indien nodig.

Bedreigingen

• Hogere prijzen van financiële activa kunnen het toekomstige rendement beperken.
• Eventuele rechtszaken of reputatieschade (oa ivm smeergeldaffaire (cfr Syrië met Holcim) of de rechtszaken tegen Johnson & Johnson en Imerys omtrent vervuild talkpoeder dat mogelijk ziektes en/of kanker zou hebben veroorzaakt.)

Lectuur in de financiële sector bevat zeer vaak zeer specifieke begrippen. Vanzelfsprekend gebruiken ook onze analisten gespecialiseerde financiële termen in de publicaties. Om u wegwijs te maken in het vakjargon vindt u hier een verklarende woordenlijst van deze financiële begrippen.

• Deze aandelenstudie is een publicatie van Dierickx Leys Private Bank. Ze is opgesteld op basis van zorgvuldig geselecteerde bronnen en eigen onderzoek en volgens degelijke hypotheses, zonder dat de juistheid en volledigheid ervan gegarandeerd kan worden. Ze bevat opinies die op datum van publicatie geldig zijn maar in de toekomst kunnen wijzigen. De bank is niet verantwoordelijk voor enige schade die uit deze adviezen zou voortvloeien.

• Materiële informatiebronnen zijn de publicaties (o.a. persmededelingen) en jaarrekeningen van de bedrijven in kwestie die geanalyseerd worden, analyses en studies van grootbanken en berichtgeving in gespecialiseerde financiële pers.

• De studie is gebaseerd op een eigen fundamentele analyse van de betreffende onderneming, rekening houdende met kasstromen, winstevolutie, groei, stabiliteit en kwaliteit van het management. Fundamentele analyse heeft tot doel een inschatting te maken van de huidige intrinsieke waarde van een onderneming en haar meest waarschijnlijke evolutie, binnen de activiteitssector en de geografische zone waarin ze bedrijvig is. Hierbij worden ook de relevante macro-economische factoren in beeld gebracht. De daaruit voortvloeiende aanbevelingen zijn gebaseerd op een langetermijnperspectief. De studie wordt aangepast na de publicatie van de resultaten (per kwartaal of halfjaarlijks) of tussentijds indien er zich belangrijke gebeurtenissen voordoen.

• Deze publicatie betreft geen gepersonaliseerde beleggingsaanbeveling. De beleggingsinstrumenten vermeld in deze publicatie zijn niet geschikt voor alle beleggers. Er dient rekening gehouden te worden met de doelstellingen, financiële draagkracht, kennis, ervaring en risicokenmerken van de belegger. Vraag raad aan uw beleggingsadviseur.

• Deze studie is uitgewerkt volgens interne en wettelijke richtlijnen i.v.m. onafhankelijk onderzoek, sperperiodes en functiescheidingen.
  De bank heeft geen belangen in de vermelde maatschappijen en onderhoudt er geen zakenrelatie mee, maar de bank of haar medewerkers kunnen mogelijk wel een positie aanhouden in vermelde effecten of afgeleide effecten.

• Deze aandelenstudie werd niet voorgelegd aan de emittent.

• De gegevens in vreemde valuta zijn onderhevig aan fluctuaties van de wisselkoers. Deze kunnen het rendement beïnvloeden.
  De vermelde historische resultaten en prognoses zijn geen betrouwbare indicator voor toekomstige resultaten.

• De bevoegde autoriteit is de FSMA.

• Overname uit deze publicatie is toegelaten mits bronvermelding.