Danaher Analist: Willem De Meulenaer

Danaher Corporation is een Amerikaanse conglomeraat met hoofdkantoor in Washington. Het bedrijf is een typisch voorbeeld van een geslaagd buy-and-build model (=groeien door overnames). Danaher is momenteel actief in : 

• Biotechnology : Cytiva (het vroegere GE Biopharma) maakt instrumenten, verbruiksgoederen en software voor research, process development en voor de productie van biofarmaceutische geneesmiddelen.
• Life Sciences : Research- en medische uitrusting en gereedschap (microscopen, analytische instrumenten voor (bio-)farma, medische filtratie). Filtratie en purificatietechnieken voor de medische wereld, maar ook voor voedingswereld, luchtvaart enz.
• Diagnostics : Analytische instrumenten strikt voor diagnose, elektronische meetinstrumenten (vb. bloed, molecules,...). Software en diensten in ziekenhuizen en bij artsen.
• Environmental (& applied solutions) : Turbinepompen, instrumenten voor lucht- & wateranalyse en uitrusting voor behandeling en enkele speciale industriële activiteiten (gravering met lasertechnologie, verpakkingstechnologie). Allerhande producten en technologieën om voeding en water zuiver te houden.

Danaher splitste medio 2016 het gros van haar industriële activiteiten (hoofdzakelijk automatisatie) af in een beursgenoteerd bedrijf : Fortive.

Danaher splitste de (zwakkere) Dental-afdeling af in een afzonderlijke beursgenoteerde entiteit. De Dental-afdeling was goed voor om en bij de 14% van de omzet en 9,5% van het operationele resultaat. De naam van de afgesplitste entiteit is "Envista". Danaher lanceerde een aanbod naar haar eigen aandeelhouders om aandelen Danaher om te ruilen voor aandelen Envista. Op die manier werd het belang van Danaher in Envista volledig afgebouwd eind 2019.

Danaher nam GE Biopharma over van General Electric voor $ 21,4 miljard. Deze divisie kreeg de naam "Cytiva" en wordt mee geconsolideerd in de resultaten vanaf het tweede kwartaal 2020. Cytiva werd  initieel als een aparte afdeling ondergebracht in de Life Sciences afdeling, maar wordt nu gerapporteerd als een  volledig aparte divisie. De overname was een zeer mooie aanvulling voor de portefeuille van Danaher.

Danaher is een kwalitatief bedrijf en het afstoten van de dental divisie en de overname van GE Biopharma lijken ons allebei goede zetten. Het bedrijf heeft een uitstekende trackrecord inzake buy-and-build acquisities en we verwachten ons dan ook aan nog meer overnames die waarde creëren. De resultaten over het vierde kwartaal van 2022 waren nogmaals niet alleen degelijk (nog deels te danken aan een corona-effect), maar ook beter dan de prognoses. Zoals we verwacht hadden zwakte het groeiritme verder af naar een gezapiger tempo. Het bedrijf komt stilaan in wat rustiger vaarwater terecht (verteren van overnames en afzwakking corona-effect). Sommige beleggers en analisten waren wat onaangenaam verrast door de snelle afname van het gunstige covid-effect op de verwachte cijfers voor 2023, maar dat lijkt ons geen fundamenteel probleem.  Tegen de huidige waardering mag het aandeel behouden blijven.

-

Resultaten 2022

• Danaher zag de omzet met 6,9% toenemen tot $ 31,5 miljard. 
• De operationele winst steeg 16,4% tot $ 8,69 miljard.
• De nettowinst steeg 12,1% tot $ 7,21 miljard. Na verschillende kwartalen van herstructureringen en herschikkingen (en een zeer zwakke eerste jaarhelft 2020) is de winst in 2021 en 2022 genormaliseerd op een hoger niveau.

Positieve punten 

• Zowel de omzet als de nettowinst kwamen alweer boven de verwachtingen uit. Het management stelde  eerder dat Danaher marktaandeel heeft gewonnen doorheen de ganse productportefeuille, zonder evenwel in detail te treden.
• Op recurrente basis steeg de winst per aandeel met 9,0% tot $10,95.
• De totale organische groei klokte af op 9,5% (8,0% exclusief corona-effect) .
• De organische groei in de afdeling Biotechnology was 6,0% (omzet $ 8,8 miljard).
• De organische groei in de afdeling Life Sciences bedroeg 9,5% (omzet $ 7,0 miljard).
• Uiteraard schoot de afdeling Diagnostics (met dank aan corona) alweer de hoofdvogel af met een organische groei van 13,5% (omzet $ 10,8 miljard).
• Ook de afdeling Environmental presteerde degelijk, met een organische groei van 8,0% (omzet $ 4,8 miljard).
• De vrije kasstroom steeg 4,0% tot $ 7,4 miljard, goed voor een vrije kasstroomrendement van 3,8%.
• Het management verwacht in het eerste kwartaal van 2023 een organische groei van ca 5% (exclusief wisselkoers-, corona en overname-effecten) (zie verder).
• Voor het ganse jaar 2023 verwacht het management een groei van ca 6-9% (zie verder).
• Danaher helpt mee de coronacrisis te bestrijden. Zo levert het een hele reeks benodigdheden voor diagnostische tests en voor de ontwikkeling van nieuwe vaccins.

Negatieve punten 

• De dure dollar woog 4,0 % op de omzetontwikkeling.
• De winstgroei was onevenredig te danken aan de diagnostics-divisie (maw deels corona-gerelateerd).
• De managementprognoses voor de groei maken voortaan abstractie van het corona-effect. Corona zorgde de afgelopen tijd voor enkele procenten extra groei, en zal nu wellicht leiden tot enkele procenten minder groei. In 2022 was er $ 800 miljoen extra omzet door corona. Voor 2023 wordt dat cijfer door het management in een nieuwe prognose op amper $ 150 miljoen geraamd (voordien op $ 500 miljoen geraamd voor 2023). Beleggers en analisten leken wat teleurgesteld te zijn met dit nieuws.
• Het afsplitsen van de Dental Afdeling eerder en de aankoop van GE Biopharma zorg(d)en voor heel wat bewegende onderdelen in de balans en resultatenrekening, en zorg(d)en tijdelijk voor minder transparante cijfers. Ook verdere herschikkingen in de portefeuille helpen niet.
• De overname van GE Biopharma/Cytiva was niet goedkoop.
• Verschillende overnames hebben de schuldenberg van Danaher doen aanzwellen.

Afsplitsing Environmental & Applied Solutions (EAS) divisie

• Danaher wil deze EAS divisie, in 2022 goed voor ca 15,3% van de omzet, afsplitsen.
• Danaher wil zich toespitsen op de overige afdelingen, die doorgaans ook sneller groeien.
• De divisie EAS zal eind 2023 afgesplitst worden in een aparte beursgenoteerde entiteit.
• De transactie zal in de VS belastingvrij zijn.

Sterktes :

• Danaher is over de jaren heen gegroeid als een buy-and-build overnemer.
• Danaher heeft een zeer degelijke trackrecord (omzet- en winstevolutie) door de jaren heen.
• Het bedrijf is grotendeels actief in defensievere marktsegmenten
• De activiteiten zijn op zich ook gespreid (risicospreiding).
• Verspreid netwerk van productie & distributie, wereldwijd.
• Bij elke overname implementeert Danaher zijn eigen filosofie en werkwijze, genaamd “Danaher Business System” of DBS. DBS leidt tot betere resultaten op alle vlakken. Het is gericht op een verhoging van de kwaliteit, kostenbeperking en innovatie. DBS wordt uiteraard ook blijvend toegepast op Danaher zelf.

Zwaktes :

• Niet steeds even veel synergieën tussen de verschillende technologieën en afdelingen.
• Versnipperde productie.
• De VS vormen een belangrijk afzetgebied, wat een risico inhoudt.
• Zeer groot bedrag aan goodwill (tgv de vele overnames) en immateriële vaste activa op de balans.
• Gevoelig aan muntrisico's
• Danaher opereert in een moeilijke omgeving : o.a. farmasector & voedingssector zijn onderworpen aan strenge normen en vereisten.

Opportuniteiten :

• Danaher richt zich in toenemende mate op  de farmasector en milieusector, die nog aanzienlijke groeimogelijkheden hebben.
• Verdere interessante overnames die waardeverhogend zijn voor de aandeelhouders.
• Durft zich wagen aan grotere overnames (bv. Pall Corporation ((water-)zuiveringstechnologie) voor $ 13,6 miljard in 2015 en GE Biopharma voor $ 21,4 miljard in 2019).
• Het bedrijf deinst er niet voor terug om sommige onderdelen te herstructureren of te reorganiseren en af te splitsen (beursgang).
• Met de afsplitsing van (een belangrijk deel van) de industriële activiteiten (in Fortive) is Danaher wellicht nog een stuk defensiever geworden.
• Toenemende bezorgdheid voor het milieu & gezondheid is positief voor de “environmental” divisie.

Bedreigingen :

• Integratie- en andere risico's gerelateerd aan overnames.
• Aandelenmarkten zijn niet goedkoop, wat het overnameritme vertraagt en de toekomstige groei drukt.
• Besparingsdruk in de medische sector.
• Zwakte in Latijns Amerika en Midden-Oosten, en sommige andere regio's weegt  enigszins op de resultaten.

Lectuur in de financiële sector bevat zeer vaak zeer specifieke begrippen. Vanzelfsprekend gebruiken ook onze analisten gespecialiseerde financiële termen in de publicaties. Om u wegwijs te maken in het vakjargon vindt u hier een verklarende woordenlijst van deze financiële begrippen.

• Deze aandelenstudie is een publicatie van Dierickx Leys Private Bank. Ze is opgesteld op basis van zorgvuldig geselecteerde bronnen en eigen onderzoek en volgens degelijke hypotheses, zonder dat de juistheid en volledigheid ervan gegarandeerd kan worden. Ze bevat opinies die op datum van publicatie geldig zijn maar in de toekomst kunnen wijzigen. De bank is niet verantwoordelijk voor enige schade die uit deze adviezen zou voortvloeien.

• Materiële informatiebronnen zijn de publicaties (o.a. persmededelingen) en jaarrekeningen van de bedrijven in kwestie die geanalyseerd worden, analyses en studies van grootbanken en berichtgeving in gespecialiseerde financiële pers.

• De studie is gebaseerd op een eigen fundamentele analyse van de betreffende onderneming, rekening houdende met kasstromen, winstevolutie, groei, stabiliteit en kwaliteit van het management. Fundamentele analyse heeft tot doel een inschatting te maken van de huidige intrinsieke waarde van een onderneming en haar meest waarschijnlijke evolutie, binnen de activiteitssector en de geografische zone waarin ze bedrijvig is. Hierbij worden ook de relevante macro-economische factoren in beeld gebracht. De daaruit voortvloeiende aanbevelingen zijn gebaseerd op een langetermijnperspectief. De studie wordt aangepast na de publicatie van de resultaten (per kwartaal of halfjaarlijks) of tussentijds indien er zich belangrijke gebeurtenissen voordoen.

• Deze publicatie betreft geen gepersonaliseerde beleggingsaanbeveling. De beleggingsinstrumenten vermeld in deze publicatie zijn niet geschikt voor alle beleggers. Er dient rekening gehouden te worden met de doelstellingen, financiële draagkracht, kennis, ervaring en risicokenmerken van de belegger. Vraag raad aan uw beleggingsadviseur.

• Deze studie is uitgewerkt volgens interne en wettelijke richtlijnen i.v.m. onafhankelijk onderzoek, sperperiodes en functiescheidingen.
  De bank heeft geen belangen in de vermelde maatschappijen en onderhoudt er geen zakenrelatie mee, maar de bank of haar medewerkers kunnen mogelijk wel een positie aanhouden in vermelde effecten of afgeleide effecten.

• Deze aandelenstudie werd niet voorgelegd aan de emittent.

• De gegevens in vreemde valuta zijn onderhevig aan fluctuaties van de wisselkoers. Deze kunnen het rendement beïnvloeden.
  De vermelde historische resultaten en prognoses zijn geen betrouwbare indicator voor toekomstige resultaten.

• De bevoegde autoriteit is de FSMA.

• Overname uit deze publicatie is toegelaten mits bronvermelding.