Koninklijke DSM Analist: Jasper Thysens, CFA

Koninklijke DSM is een Nederlandse firma gespecialiseerd in de ontwikkeling, vervaardiging en verkoop van enerzijds voedingsingrediënten voor mens en dier (Nutrition) en anderzijds hoogwaardige materialen voor een veelvuldigheid van eindmarkten zoals o.a. de autosector, de elektronica-industrie en de bouwsector (Materials). Het bedrijf telt wereldwijd ongeveer 23.000 werknemers.

Redelijk stabiele halfjaarresultaten bij DSM dewelke in lijn lagen met de analistenconsensus. Onderliggend bleef de Nutritie-divisie een solide groeien vertonen, maar stonden de activiteiten van de Materials-divisie onder druk. Het bedrijf wees hiervoor ondermeer op de impact van COVID-19 en op de uitdagende marktomstandigheden in de auto- en telecomsector. Op de wat langere termijn verwachten we echter geen blijvende problematiek op de onderliggende operationele activiteiten van DSM. Aan de huidige beurskoers begint het bedrijf stilaan duur te ogen, zeker gegeven de onzekere situatie op de eindmarkten van de groep. Het advies blijft op HOUDEN.

30-09-2020: DSM kondigde deze ochtend aan dat het haar divisie 'Resins & Functional Materials' (RFM) heeft verkocht aan het Duitse Covestro voor een totale waarde van €1,6 miljard. Dit businesssegment genereerde in 2019 een omzet van €1 miljard met een EBITDA van €133 miljoen. Mogelijk signaleert het bedrijf hiermee een verschuiving van haar investeringsprioriteiten richting de meer winstgevende nutritie & gezondheidsdivisie van de groep. 

12-06-2020: DSM liet in een perspericht weten het merendeel van de activa van Erber Group te zullen overnemen voor een enterprise value van €980 miljoen. Hiermee wil het bedrijf zijn positie versterken wat betreft dierenvoeding en dierengezondheid. Het bedrijf heeft voor de acquisitie twee obligaties uitgegeven voor een totale waarde van € 1 miljard. De overname zal afgerond worden in Q4 van 2020.

21-02-2020: Koninklijke DSM bevestigt de overname van het Deense Glycom, wereldleider in de ontwikkeling en productie van Human Milk Oligosaccharides (kortweg HMO’s). Deze prebiotica komen natuurlijk voor in moedermelk en zorgen voor een gezond immuunsysteem. Glycom zal overgenomen worden aan een enterprise value van € 765 miljoen, wat een EV/EBITDA multiple geeft van 20,6x voor 2019 en 15x voor 2021E. In 2019 behaalde Glycom een omzet van € 74 miljoen en een EBITDA-marge van 50%. Nestlé is de voornaamste afnemer. DSM verwacht met deze transactie aanzienlijke synergieën te verwezenlijken. Zo zal het de producten kunnen aanbieden aan haar brede klantenbasis, zal het de ontwikkeling van HMO’s verder versnellen via haar R&D platform, en zal het de producten introduceren in nieuwe markten zoals dierenvoeding en voedingssupplementen voor volwassenen. De transactie zal naar verwachting worden afgerond in het tweede kwartaal van 2020.

Resultaten eerste jaarhelft 2020

• De groepsomzet daalde in de eerste jaarhelft met 1% jaar-over-jaar. 
• De aangepaste brutobedrijfswinst (adj. EBITDA) daalde jaar-over-jaar met 4%. 
• De aangepaste nettowinst daalde 4% tot €399 miljoen.

Positieve punten

• De omzet van de Nutrition-divisie steeg in de eerste jaarhelft organisch met 5% jaar-over-jaar. De aangepaste brutobedrijfswinst steeg eveneens met 5%. Ongeveer 1 à 2% van deze stijging was te danken aan COVID-19-gerelateerde effecten (bv. gezinnen die met de lockdowns grotere voedselvoorraden aanlegden). De aangepaste EBITDA-marge bleef stabiel op 20,9% (-20 bp). De omzet van de subdivisie Animal Nutrition steeg organisch met 10% terwijl die van Human Nutrition steeg met 2% (negatief prijseffect van 4%).
• Naast de omzet, wist DSM eveneens de EBITDA-marge min of meer stabiel te houden op 18,2% (-70 bp), voornamelijk vanwege besparingen wat betreft operationele kosten en capex. Het bedrijf mikt op een jaarlijkse besparing van €25-30 miljoen.
• DSM beschikt over €1,3 miljard aan cash & equivalenten en €1,5 miljard aan opneembare kredieten (zonder convenanten). Het bedrijf heeft hierdoor voldoende liquiditeiten om het gewoonlijke dividendbeleid aan te houden en zal een interimdividend uitbetalen van €0,80 per aandeel. Voorzichtigheidshalve heeft het wel het inkoopprogramma van eigen aandelen stopgezet (75% gerealiseerd).

Negatieve punten

• De omzet van de Materials-divisie daalde in de eerste jaarhelft met 16% jaar-over-jaar, gedreven door een scherpe daling van de vraag in de globale automotive eindmarkten met slechts een traag herstel sinds juni. Verder zag deze divisie een negatief effect vanwege de verdere afbouw van investeringen in 4G-netwerkinfrastructuur, terwijl investeringen in 5G vanwege COVID-19 werden uitgesteld. Het bedrijf verwacht in 2021 wel een boost van 5G. Weet dat het bedrijf een leidende positie heeft in optische vezel. De aangepaste brutobedrijfswinst daalde met 28% terwijl de EBITDA-marge daalde met 2,6 procentpunt tot 15,8%.
• De nettoschuld is sterk toegenomen van €1,14 miljard einde 2019 naar €2,1 miljard, voornamelijk vanwege de obligatie-uitgifte ten belope van €1 miljard voor de financiering van de overname van Erber Group (zie nieuws hierboven). Relatief ten opzichte van de brutobedrijfswinst is de schuldpositie echter nog steeds conservatief (1,3x).
• Outlook: Binnen de Nutritions-divisie verwacht DSM een stijging van de aangepaste EBITDA van rond de 5%. Gezien de aanhoudende onzekerheid rond de COVID-19-pandemie kwantificeert het bedrijf geen outlook aangaande de Materials-divisie.

Sterktes 

• Interessante productportefeuille die de komende jaren zou kunnen profiteren van een aantal megatrends (aandacht voor milieu & gezonde voeding)
• Management heeft de voorbije jaren goede beslissingen genomen en aangetoond dat ze hun beloftes kunnen waarmaken. 

Zwaktes 

• De vitamineprijzen ( +/- 15% van de omzet) zijn volatiel en staan de laatste jaren wat onder druk door de toetreding van nieuwe Chinese spelers. Het bedrijf heeft m.a.w. niet voldoende pricing power om hier geen effect van te ervaren.
• In een aantal producten is DSM maar een kleine speler, waardoor ze niet altijd even standvastig in hun schoenen staan.

Opportuniteiten 

• Het bedrijf hecht veel waarde aan gezondheid en milieu. Het verder ontplooien van deze megatrend kan voor verdere groeiopportuniteiten zorgen.
• Een verdere focus op operationele excellentie zal een verdere ondersteuning van de resultaten voorzien in uitdagende marktomstandigheden. Indien de economische motor in de afzetmarkten van voornamelijk de Materials-divisie terug begint te draaien zal DSM er des te meer van profiteren. 

Bedreigingen 

• De potentiële overnameprooien van DSM staan ook op de radar bij verschillende concurrenten, waardoor er een risico is dat DSM een hoge prijs zal moeten betalen voor interessante overnames.
• Efficiëntiewinsten boeken heeft ook zijn limieten. Zo zal het vermoedelijk in de toekomst steeds moeilijker worden om dezelfde output te bekomen met minder middelen.

Lectuur in de financiële sector bevat zeer vaak zeer specifieke begrippen. Vanzelfsprekend gebruiken ook onze analisten gespecialiseerde financiële termen in de publicaties. Om u wegwijs te maken in het vakjargon vindt u hier een verklarende woordenlijst van deze financiële begrippen.

• Deze aandelenstudie is een publicatie van Dierickx Leys Private Bank. Ze is opgesteld op basis van zorgvuldig geselecteerde bronnen en eigen onderzoek en volgens degelijke hypotheses, zonder dat de juistheid en volledigheid ervan gegarandeerd kan worden. Ze bevat opinies die op datum van publicatie geldig zijn maar in de toekomst kunnen wijzigen. De bank is niet verantwoordelijk voor enige schade die uit deze adviezen zou voortvloeien.

• Materiële informatiebronnen zijn de publicaties (o.a. persmededelingen) en jaarrekeningen van de bedrijven in kwestie die geanalyseerd worden, analyses en studies van grootbanken en berichtgeving in gespecialiseerde financiële pers.

• De studie is gebaseerd op een eigen fundamentele analyse van de betreffende onderneming, rekening houdende met kasstromen, winstevolutie, groei, stabiliteit en kwaliteit van het management. Fundamentele analyse heeft tot doel een inschatting te maken van de huidige intrinsieke waarde van een onderneming en haar meest waarschijnlijke evolutie, binnen de activiteitssector en de geografische zone waarin ze bedrijvig is. Hierbij worden ook de relevante macro-economische factoren in beeld gebracht. De daaruit voortvloeiende aanbevelingen zijn gebaseerd op een langetermijnperspectief. De studie wordt aangepast na de publicatie van de resultaten (per kwartaal of halfjaarlijks) of tussentijds indien er zich belangrijke gebeurtenissen voordoen.

• Deze publicatie betreft geen gepersonaliseerde beleggingsaanbeveling. De beleggingsinstrumenten vermeld in deze publicatie zijn niet geschikt voor alle beleggers. Er dient rekening gehouden te worden met de doelstellingen, financiële draagkracht, kennis, ervaring en risicokenmerken van de belegger. Vraag raad aan uw beleggingsadviseur.

• Deze studie is uitgewerkt volgens interne en wettelijke richtlijnen i.v.m. onafhankelijk onderzoek, sperperiodes en functiescheidingen, die opgevraagd kunnen worden bij de juridische dienst van de bank.
  De bank heeft geen belangen in de vermelde maatschappijen en onderhoudt er geen zakenrelatie mee, maar de bank of haar medewerkers kunnen mogelijk wel een positie aanhouden in vermelde effecten of afgeleide effecten.

• Deze aandelenstudie werd niet voorgelegd aan de emittent.

• De gegevens in vreemde valuta zijn onderhevig aan fluctuaties van de wisselkoers. Deze kunnen het rendement beïnvloeden.
  De vermelde historische resultaten en prognoses zijn geen betrouwbare indicator voor toekomstige resultaten.

• De bevoegde autoriteit is de FSMA.

• Overname uit deze publicatie is toegelaten mits bronvermelding.