Intrum Analist: Jasper Thysens, CFA

Intrum is Europees marktleider in het leveren van diensten met betrekking tot het opvolgen en innen van uitstaande schulden. Daarnaast heeft het bedrijf een eigen portefeuille aan opgekochte schulden waarvoor het de uitwinning doet. Het bedrijf is actief in 24 Europese landen en telt meer dan 8.000 werknemers.

De resultaten van Intrum over het vierde kwartaal waren opnieuw relatief positief waardoor het boekjaar met relatief (lees: in de huidige context rond COVID-19) solide resultaten kon worden afgesloten. Zo steeg de omzet in 2020 met 5%, daalde de aangepaste operationele winst met 8% en steeg de winst per aandeel tot SEK 15,18, komende van een verlies van SEK 2,76 een jaar eerder. Wat betreft de eigen schuldenportefeuille bleek het uiteindelijk niet nodig om de inningsdoelstellingen te corrigeren naar aanleiding van COVID-19. Het bedrijf wist namelijk 102% van de pre-corona doelstelling te behalen. De divisie van de inningsdiensten lag evenwel nog steeds onder druk, te wijten aan cliënten die tijdelijk betalingsuitstel verlenen aan hun klanten in het kader van COVID-19. Het management ziet dit echter niet als verloren omzet maar verwacht dat dit effect zich op korte termijn zal omkeren. Verder verwacht het management dat het aantal non-performante leningen bij banken in de nasleep van de coronacrisis zal stijgen, die het bedrijf vervolgens aan interessante prijzen zal kunnen overnemen. Het bedrijf kijkt dus met een positieve blik op de toekomst en met een versterkte liquiditeitspositie van SEK 17 miljard is het bedrijf goed uitgerust om op deze opportuniteiten te kunnen inspelen. Aan de huidige koers is het aandeel fair gewaardeerd waardoor het advies gehandhaafd blijft op HOUDEN.

18/10/2020: Intrum laat in een persbericht weten dat Anders Engdal, die de laatste jaren reeds verschillende leidinggevende functies uitvoerde binnen zowel Lindorff en Intrum, met onmiddellijke ingang de fakkel overneemt van CEO Mikael Ericson. De wissel van de macht komt er in het kader van een zogenaamd "next-phase transformation program".

Resultaten derde kwartaal 2020

• De omzet steeg in Q4 jaar-over-jaar met 10% tot SEK 5,1 miljard (+2% organisch, +13% herwaarderingen, -5% wisselkoerseffecten). Over het hele boekjaar steeg de omzet met 5% tot SEK 16,8 miljard.
• De operationele winst (EBIT) steeg tot SEK 1,2 miljard komende van een operationeel verlies van SEK 2,14 miljard. De aangepaste EBIT, die abstractie maakt van niet-recurrente kosten en/of opbrengsten (o.a. herwaarderingen van de portfolio, transactiekosten aangaande acquisities, en resultaten uit joint ventures) daalde met 12% tot SEK 1,6 miljard. Over het hele boekjaar steeg de operationele winst met 128% en daalde de aangepaste EBIT met 8%.
• De winst per aandeel steeg in Q4 tot SEK 3,40 komende van een verlies per aandeel van SEK -18,84 in Q4 van het vorige boekjaar. Over het hele boekjaar kwam de WPA uit op SEK 15,18 komende van SEK -2,76 in 2019.

Positieve punten 

• De omzet van het Strategic Markets segment (i.e. dezelfde diensten als CMS maar dan enkel voor Spanje, Italië en Griekenland) daalde in Q4 jaar-over-jaar met 9% tot SEK 1,46 miljard. Over het hele boekjaar steeg de omzet echter met 29% (organisch -7%), te danken aan overnames in Spanje en Griekenland. Daarnaast steeg de aangepaste operationele winstmarge in Q4 met 13 procentpunt tot 44% en over het hele boekjaar met 3 procentpunt tot 29%. De aangepaste nettowinst steeg in Q4 met 34% tot SEK 691 miljoen en over het hele boekjaar met 48% tot SEK 1,65 miljard. Deze resultaten werden gedreven door een strikte kostenbeheersing en de efficiëntieprogramma's die opgestart werden in 2019. De gerechtelijke procedures voor het uitwinnen van schulden met onderpand kwamen kwamen niet opnieuw tot stilstand vanwege de tweede besmettingsgolf, al kenden de procedures wel vertragingen.
• De omzet van de Portfolio Investments divisie (i.e. de eigen schuldenportefeuille) steeg in Q4 met 3% tot SEK 3 miljard. De divisie slaagde er tevens in om 112% van de pre-COVID-19 inningsdoelstelling te realiseren. Over het hele boekjaar steeg de omzet met 1,6% tot SEK 11,6 miljard en werd 102% van de de pre-COVID-19 inningsdoelstelling behaald, wat wijst op een zekere mate van stabiliteit van het inkomstenmodel. De aangepaste nettowinst daalde in Q4 evenwel met 12% tot SEK 1,06 miljard en over het hele boekjaar met 15% tot SEK 4,2 miljard, gedreven door de ondermaats presterende Italiaanse SPV-portefeuille (Intesa). Verder daalde de boekwaarde van de portefeuille in 2020 met 6% tot SEK 33,3 miljard, grotendeels vanwege negatieve wisselkoerseffecten.
• Intrum heeft haar uitbreidingssinvesteringen en M&A-activiteiten tijdelijk gepauzeerd om prioriteit te geven aan projecten rond kostenefficiëntie. Het bedrijf beoogt meer gestandaardiseerde en gecentraliseerde bedrijfsprocessen om zo ten volle te profiteren van de schaalvoordelen als grootste speler in Europa. Het management kadert dit in een strategisch plan genaamd "One Intrum".
• Ongeveer 85% van de inningen gebeurt via geautomatiseerde online betalingen en behoeven dus geen gerechtelijke procedures. Hierdoor blijven de kasstromen redelijk stabiel. Ook in een blijvende macro-economische downturn zou de impact van deze inningen enigszins moeten meevallen kijkende naar vorige crisisjaren. Belangrijk om te onthouden is dat de schulden die Intrum aankoopt reeds van noodlijdende aard zijn.
• Het management verwacht dat het aantal non-performante leningen bij banken in de nasleep van de coronacrisis zal stijgen, die het bedrijf vervolgens aan interessante prijzen zal kunnen overnemen. Het bedrijf kijkt dus met een positieve blik op de toekomst, al is het niet exact voorspelbaar wanneer deze opportuniteiten zich zullen manifesteren.
• De liquide middelen (cash en vrije kredietfaciliteiten) stegen met 6,25% tot SEK 17 miljard. Bovendien zijn er de komende drie jaar slechts beperkte schuldaflossingen, waardoor Intrum niet afhankelijk zal zijn van de kapitaalmarkten de komende jaren.

Negatieve punten 

• De CMS-divisie (Credit Management Services) zag in Q4 een omzetdaling van 7% tot SEK 1,1 miljard. Over het hele boekjaar daalde de omzet met 8% (organisch -5%). De aangepaste operationele winstmarge daalde in Q4 met 4 procentpunt tot 20% maar bleef over het hele boekjaar redelijk stabiel op 24% (-2 pp) dankzij diverse kostenbesparingen. De aangepaste nettowinst daalde in Q4 met 24% tot SEK 328 miljoen en over het hele boekjaar met 10% tot SEK 1,6 miljard. De divisie bleef zoals verwacht onder druk staan vanwege lagere volumes te wijten aan cliënten die tijdelijk betalingsuitstel verlenen aan hun klanten in het kader van COVID-19. Het management ziet dit niet als verloren omzet maar verwacht dat dit effect zich zal omkeren in de nasleep van de coronacrisis. Het management verwacht bovendien een verhoogde activiteit binnen deze divisie vanwege een groeiend volume aan betalingsachterstanden waardoor de vraag naar Intrum's diensten zoals factoring, kredietmonitoring en inningsdiensten zal stijgen.
• Ondanks de verhouding van de nettoschuld ten opzichte van de EBITDA daalde van 4,3 naar 4, blijft deze schuldgraad eerder hoog. Het bedrijf erkent al een tijdje dat haar schuldgraad te hoog ligt maar zal deze naar eigen zeggen pas kunnen terugbrengen tot de doelstelling van 2,5 à 3,5 in 2022.

Sterktes 

• Als marktleider voldoende schaalgrootte in de meeste markten waarin Intrum actief is.
• Door de aanwezigheid in de hele waardeketen kan men klanten gemakkelijker aan zich binden en zorgt dit ook voor synergieën. Meer en meer klanten gaan ook op zoek naar partners die een totaaloplossing kunnen leveren.
• Heel gediversifieerde klantenbasis, goed gespreid geografisch en naar sectoren.
• Goede winstmarges en sterke cashflows.

Zwaktes 

• Niet in alle landen even succesvol geweest de voorbije jaren, wat geleid heeft tot enkele herstructureringen. 
• Financiële doelstellingen werden in het verleden niet altijd gehaald: doel van 10% organische omzetgroei gemist in 2009-2012.
• Hogere winsten voorbije jaren deels te danken aan het aangaan van meer schulden om meer purchased debt aankopen te verrichten
• Op de balans staat veel goodwill van overnames uit het verleden, de tastbare boekwaarde is relatief laag. 
• Meeste diensten worden op basis van concurrerende biedingen toegewezen. Succesratio in het verleden is daarbij een belangrijke factor, maar prijs ook, wat maakt dat de pricing power beperkt is. 

Opportuniteiten 

• Mede vanwege strengere regulatie neemt de druk om de inning van facturen uit te besteden. Deze trend zou de groei van de markt de komende jaren moeten ondersteunen.
• Nog veel ruimte voor Intrum om verder te groeien in haar bestaande markten, en ook nog groeimogelijkheden in nieuwe landen.
• Door het aandeel purchased debt te verhogen de komende jaren kan Intrum de winstmarges nog verder doen stijgen.

Bedreigingen 

• Een daling van de vastgoedprijzen zou de uitwinning van schulden met onderpand minder rendabel maken.
• Concurrentie voor purchased debt kan toenemen in de toekomst gezien de huidige mooie marges hierop. Aangezien Intrum ook sterk wil groeien in purchased debt, bestaat ook het risico dat het bedrijf agressiever gaat bieden aan lagere prijzen om portefeuilles binnen te halen, wat zou wegen op de toekomstige rendementen.
• Wijzigingen in wetgeving die consument meer bescherming geven en het voor Intrum moeilijker maken om achterstallige bedragen te innen.
• Een achteruitgang van de economische toestand in Europa, die de financiële positie van consumenten verslechtert, waardoor de inkomsten en marges van Intrum's activiteiten onder druk komen.
• Indien de rentevoeten de komende jaren sterk zouden stijgen, kan dit ervoor zorgen dat het voor Intrum minder rendabel wordt om via extra schulden haar aandeel purchased debt te verhogen.

Lectuur in de financiële sector bevat zeer vaak zeer specifieke begrippen. Vanzelfsprekend gebruiken ook onze analisten gespecialiseerde financiële termen in de publicaties. Om u wegwijs te maken in het vakjargon vindt u hier een verklarende woordenlijst van deze financiële begrippen.

• Deze aandelenstudie is een publicatie van Dierickx Leys Private Bank. Ze is opgesteld op basis van zorgvuldig geselecteerde bronnen en eigen onderzoek en volgens degelijke hypotheses, zonder dat de juistheid en volledigheid ervan gegarandeerd kan worden. Ze bevat opinies die op datum van publicatie geldig zijn maar in de toekomst kunnen wijzigen. De bank is niet verantwoordelijk voor enige schade die uit deze adviezen zou voortvloeien.

• Materiële informatiebronnen zijn de publicaties (o.a. persmededelingen) en jaarrekeningen van de bedrijven in kwestie die geanalyseerd worden, analyses en studies van grootbanken en berichtgeving in gespecialiseerde financiële pers.

• De studie is gebaseerd op een eigen fundamentele analyse van de betreffende onderneming, rekening houdende met kasstromen, winstevolutie, groei, stabiliteit en kwaliteit van het management. Fundamentele analyse heeft tot doel een inschatting te maken van de huidige intrinsieke waarde van een onderneming en haar meest waarschijnlijke evolutie, binnen de activiteitssector en de geografische zone waarin ze bedrijvig is. Hierbij worden ook de relevante macro-economische factoren in beeld gebracht. De daaruit voortvloeiende aanbevelingen zijn gebaseerd op een langetermijnperspectief. De studie wordt aangepast na de publicatie van de resultaten (per kwartaal of halfjaarlijks) of tussentijds indien er zich belangrijke gebeurtenissen voordoen.

• Deze publicatie betreft geen gepersonaliseerde beleggingsaanbeveling. De beleggingsinstrumenten vermeld in deze publicatie zijn niet geschikt voor alle beleggers. Er dient rekening gehouden te worden met de doelstellingen, financiële draagkracht, kennis, ervaring en risicokenmerken van de belegger. Vraag raad aan uw beleggingsadviseur.

• Deze studie is uitgewerkt volgens interne en wettelijke richtlijnen i.v.m. onafhankelijk onderzoek, sperperiodes en functiescheidingen, die opgevraagd kunnen worden bij de juridische dienst van de bank.
  De bank heeft geen belangen in de vermelde maatschappijen en onderhoudt er geen zakenrelatie mee, maar de bank of haar medewerkers kunnen mogelijk wel een positie aanhouden in vermelde effecten of afgeleide effecten.

• Deze aandelenstudie werd niet voorgelegd aan de emittent.

• De gegevens in vreemde valuta zijn onderhevig aan fluctuaties van de wisselkoers. Deze kunnen het rendement beïnvloeden.
  De vermelde historische resultaten en prognoses zijn geen betrouwbare indicator voor toekomstige resultaten.

• De bevoegde autoriteit is de FSMA.

• De analist en/of nauw met hem/haar gelieerde personen hebben een belang in de vennootschap.

• Overname uit deze publicatie is toegelaten mits bronvermelding.