Immobel Analist: Jasper Thysens, CFA

Immobel is een Belgische vastgoedontwikkelaar actief in residentieel vastgoed, kantoren, retailvastgoed en verkavelingen in voornamelijk België, Frankrijk, Luxemburg en Duitsland. De portefeuille telt vandaag meer dan 1.200.000 m² in fase van ontwikkeling. In 2016 fuseerde het bedrijf met Allfin, eveneens een Belgische projectontwikkelaar.

Immobel kon goede resultaten voorleggen voor boekjaar 2021. Zo steeg de omzet met 4,6% tot € 393 miljoen, verdubbelde de brutobedrijfswinst tot € 104 miljoen (inclusief JV’s) en steeg de nettowinst per aandeel met 158,4% tot € 9,28 per aandeel. Het dividend werd conform het dividendbeleid opgetrokken met 10% tot € 3,05 per aandeel.

De pandemie heeft de vraag naar woningen in buitenwijken en tweede woningen de hoogte ingedreven, terwijl het aanbod van residentiële nieuwbouwprojecten een dieptepunt bereikte vanwege covid-gerelateerde projectvertragingen en strengere regelgeving inzake het verkrijgen van vergunningen. Volgens het management deed ook het kantorenvastgoed het goed dankzij een zogenaamde 'downsizing and upgrading'-trend waarbij kantoorruimten geoptimaliseerd worden inzake flexibiliteit (denk bv. aan telewerk) en energieperformantie.

De ontwikkelaar verwierf nieuwe projecten in o.a. Brussel, Parijs en Luxemburg voor een totaal van ongeveer € 560 miljoen aan bruto ontwikkelingswaarde (i.e. de verwachte verkoopwaarde van de projecten). De bruto ontwikkelingswaarde van de totale projectenportefeuille steeg zo met 8% tot 5,5 miljard euro. Daarnaast heeft het bedrijf een sterke pijplijn van projecten waarvoor vergunningsaanvragen lopen. Het gaat over ongeveer 4.200 residentiële units (appartementen en huizen) en 7 kantoren, samen goed voor € 2,1 miljard verkoopwaarde. Ondanks het vergunningsproces minder snel verliep dan gehoopt verkreeg Immobel dit jaar toch reeds 76% meer vergunningen dan in het vorige boekjaar.

Het belangrijkste aandachtspunt voor Immobel zit hem nu in de stijgende bouwkosten, gedreven door enerzijds de verstoorde toeleveringsketens naar aanleiding van de pandemie en anderzijds de oorlog in Oekraïne die de energieprijzen en andere inputkosten verder de hoogte in stuwt. Daarbij komt dan ook een stijgende rente vanwege het steeds strakkere monetaire beleid van de centrale banken. Het is afwachten in welke mate de toekomstige resultaten van Immobel hierdoor getroffen zullen worden. Aan de huidige koers geeft Immobel een bruto dividendrendement van ongeveer 4,26%. Vanwege de verhoogde risico’s werden de zones neerwaarts bijgesteld en blijft het advies HOUDEN.

-

Resultaten vierde kwartaal 2021

• De omzet steeg in het voorbije boekjaar j-o-j met ongeveer 4,6% tot € 393 miljoen.
• De brutobedrijfswinst (EBITDA) steeg in het voorbije boekjaar j-o-j met ongeveer 96,6% tot € 104 miljoen, wat zo een EBITDA-marge gaf van 26,4% (+12,36 pp).
• De nettowinst steeg j-o-j met ongeveer 176,9% tot € 92 miljoen, ofwel tot € 9,25 per (verwaterd) aandeel (+ 158,4%). Het rendement op het eigen vermogen kwam uit op 19% (doelstelling 15%).

Positieve punten 

• Residentieel: Immobel zag in het voorbije boekjaar solide verkoopsresultaten van residentieel vastgoed in alle markten gedreven door een onevenwicht tussen vraag en aanbod. De coronacrisis duwde immers de vraag naar woningen in buitenwijken en tweede woningen de hoogte in, terwijl het aanbod van residentiële nieuwbouwprojecten een dieptepunt bereikte vanwege covid-gerelateerde projectvertragingen en strengere regelgeving inzake het verkrijgen van vergunningen.
• Kantoren: Volgens het management deed ook het kantorenvastgoed het goed dankzij een zogenaamde 'downsizing and upgrading'-trend waarbij kantoorruimten geoptimaliseerd worden inzake flexibiliteit (denk bv. aan telewerk) en energieperformantie. Zo is bv. het kantorencomplex Multi, het eerste CO2-neutrale kantoorgebouw in Brussel waar TotalEnergie zijn Belgische hoofdzetel zal vestigen, volledig verhuurd (gem. verhuurtermijn 12 jaar). Ook werden met 'Commerce 46' en 'Möbius II' twee belangrijke kantorengebouwen verkocht.
• Nieuwe projecten: De ontwikkelaar verwierf in de eerste jaarhelft nieuwe projecten in o.a. Brussel, Parijs en Luxemburg voor een totaal van ongeveer € 560 miljoen aan bruto ontwikkelingswaarde (i.e. de verwachte verkoopwaarde van de projecten). De bruto ontwikkelingswaarde van de totale projectenportefeuille steeg zo met 8% tot 5,5 miljard euro.
• Vergunningen: Immobel verkreeg gedurende het boekjaar vergunningen voor vastgoedprojecten met een totale verkoopwaarde van € 892 miljoen (+76%), waarvan definitieve vergunningen voor € 580 miljoen (+84%). De vergunningsactiviteiten waren zo een stuk beter dan in 2020.
• Pipeline: Immobel heeft een sterke pijplijn van projecten waarvoor vergunningsaanvragen lopen. Het gaat over ongeveer 4.200 residentiële units (appartementen en huizen) en 7 kantoren, samen goed voor €2,1 miljard verkoopwaarde. Het management verwacht hierdoor vanaf 2022 een versnelling van de groei.
• Investment management: Begin 2022 liet Immobel in een persbericht weten dat het een nieuwe dochtervennootschap in het leven heeft geroepen, genaamd Immobel Investment Partners, waarmee het de investment management activiteiten verder zal uitbreiden in Europa. Samen met co-investeerders zal de dochter projecten aangaan die in het verlengde liggen van de huidige kernactiviteiten, met name vastgoedprojecten in de residentiële en kantorenmarkt. Eind 2020 werd ook reeds het Immobel Belux Office Development Fund opgericht, een investeringsfonds gericht op institutionele spelers en vermogende families (min. inleg €2,5 miljoen) dat de focus legt op duurzame kantoorprojecten in België en Luxemburg. Het fonds haalde in een eerste closing €80 miljoen kapitaal op en kan zo tot €230 miljoen investeren in vastgoedprojecten. Immobel investeert zelf ook €20 miljoen in het fonds.
• Index: Immobel werd in juni opgenomen in de MSCI Global Small Cap Index.
• Guidance: Voor 2022 mikt het management op een operationele winst tussen € 450 en € 750 miljoen, wat aan de midpoint een stijging van 9% impliceert. Dit is een daling van de guidance die het bedrijf een half jaar geleden meegaf voor 2022 (EBIT: € 600 - 800 miljoen), gedeeltelijk vanwege de vroegere verkoop van Möbius II. Verder verwacht het management het dividendbeleid te zullen handhaven en het dividend de komende jaren verder te verhogen met 4 tot 10% per jaar.
• Balans: Immobel beschikt over een balans met een solvabiliteit van 28,2% (+0,44 pp), een EBITDA die de interestlasten 9 keer dekt en een ratio nettoschuld over EBITDA van 10,04x. Het bedrijf beschikt (JV's meegerekend) over ongeveer € 370 miljoen aan liquiditeiten. 
• Het jaarlijks dividend werd opgetrokken met 10,1% tot € 3,05 per aandeel.Dit is de vijfde dividendverhoging op een rij.

Negatieve punten 

• Vertragingen: Het management stelde dat het nog steeds vertragingen zag bij de vergunningsprocedures van enkele residentiële projecten, maar dat deze vertragingen in 2022 terug zouden moeten dalen. Het management zei eerder reeds dat deze vertragingen gecompenseerd zouden worden door de sterke verkopen van woningen en kantoren.
• Kosteninflatie: Ook Immobel ziet de prijzen stijgen en stelt waakzaam te zijn voor de indirecte gevolgen die het conflict in Oekraïne zullen hebben op de stijgende rente en de steeds hogere bouwkosten. Het bedrijf heeft een beperkte blootstelling aan de conflict-regio, met enkel twee projecten in Polen.

Sterktes

• Geografisch gediversifieerde portefeuille
• Aanwezig in verschillende marktsegmenten: residentieel, kantoor, retail, verkavelingen
• Managementteam met goede track record
• Stabiel dividendbeleid

Zwaktes

• Beperkte track record in Polen
• Conjunctuurgevoelig
• Marnix Galle combineert nog steeds de positie van CEO met de positie van voorzitter van de raad van bestuur, wat veel macht concentreert bij één persoon.

Opportuniteiten

• Aanzienlijke pipeline van vastgoedprojecten
• Midden 2019 werd de resterende 85% van Nafilyan & Partners, een residentiële vastgoedontwikkelaar in Frankrijk, overgenomen door Immobel (transactieprijs 52 miljoen euro). Het management verwacht dat de activiteiten in Frankrijk binnen 5 jaar groter zullen zijn dan in België.

Bedreigingen

• Scherpe groeivertraging in Europa
• Stijgende rente
• Vertragingen bij projecten door problemen met het verkrijgen van vergunningen
• Door de lage rente blijft er veel geld circuleren in de vastgoedmarkt wat een opwaartste druk genereert op de prijzen. Bovendien willen andere spelers met cashoverschotten, zoals verzekeraars, meer beleggen in het relatief 'veilige' vastgoed.

Lectuur in de financiële sector bevat zeer vaak zeer specifieke begrippen. Vanzelfsprekend gebruiken ook onze analisten gespecialiseerde financiële termen in de publicaties. Om u wegwijs te maken in het vakjargon vindt u hier een verklarende woordenlijst van deze financiële begrippen.

• Deze aandelenstudie is een publicatie van Dierickx Leys Private Bank. Ze is opgesteld op basis van zorgvuldig geselecteerde bronnen en eigen onderzoek en volgens degelijke hypotheses, zonder dat de juistheid en volledigheid ervan gegarandeerd kan worden. Ze bevat opinies die op datum van publicatie geldig zijn maar in de toekomst kunnen wijzigen. De bank is niet verantwoordelijk voor enige schade die uit deze adviezen zou voortvloeien.

• Materiële informatiebronnen zijn de publicaties (o.a. persmededelingen) en jaarrekeningen van de bedrijven in kwestie die geanalyseerd worden, analyses en studies van grootbanken en berichtgeving in gespecialiseerde financiële pers.

• De studie is gebaseerd op een eigen fundamentele analyse van de betreffende onderneming, rekening houdende met kasstromen, winstevolutie, groei, stabiliteit en kwaliteit van het management. Fundamentele analyse heeft tot doel een inschatting te maken van de huidige intrinsieke waarde van een onderneming en haar meest waarschijnlijke evolutie, binnen de activiteitssector en de geografische zone waarin ze bedrijvig is. Hierbij worden ook de relevante macro-economische factoren in beeld gebracht. De daaruit voortvloeiende aanbevelingen zijn gebaseerd op een langetermijnperspectief. De studie wordt aangepast na de publicatie van de resultaten (per kwartaal of halfjaarlijks) of tussentijds indien er zich belangrijke gebeurtenissen voordoen.

• Deze publicatie betreft geen gepersonaliseerde beleggingsaanbeveling. De beleggingsinstrumenten vermeld in deze publicatie zijn niet geschikt voor alle beleggers. Er dient rekening gehouden te worden met de doelstellingen, financiële draagkracht, kennis, ervaring en risicokenmerken van de belegger. Vraag raad aan uw beleggingsadviseur.

• Deze studie is uitgewerkt volgens interne en wettelijke richtlijnen i.v.m. onafhankelijk onderzoek, sperperiodes en functiescheidingen, die opgevraagd kunnen worden bij de juridische dienst van de bank.
  De bank heeft geen belangen in de vermelde maatschappijen en onderhoudt er geen zakenrelatie mee, maar de bank of haar medewerkers kunnen mogelijk wel een positie aanhouden in vermelde effecten of afgeleide effecten.

• Deze aandelenstudie werd niet voorgelegd aan de emittent.

• De gegevens in vreemde valuta zijn onderhevig aan fluctuaties van de wisselkoers. Deze kunnen het rendement beïnvloeden.
  De vermelde historische resultaten en prognoses zijn geen betrouwbare indicator voor toekomstige resultaten.

• De bevoegde autoriteit is de FSMA.

• Overname uit deze publicatie is toegelaten mits bronvermelding.