Immobel Analist: Jasper Thysens, CFA

Immobel is een Belgische vastgoedontwikkelaar actief in residentieel vastgoed, kantoren, retailvastgoed en verkavelingen in voornamelijk België, Frankrijk, Luxemburg en Duitsland. De portefeuille telt vandaag meer dan 1.200.000 m² in fase van ontwikkeling. In 2016 fuseerde het bedrijf met Allfin, eveneens een Belgische projectontwikkelaar.

De halfjaarresultaten van Immobel waren minder slecht dan gevreesd. De EBITDA daalde evenwel met 48% tot €34,6 miljoen en de nettowinst per aandeel met 62% tot €2,43. De daling van de EBITDA en nettowinst zouden echter het gevolg zijn van enkele uitzonderlijke transacties in 2019 zoals de verkoop van twee kantoorgebouwen in Luxemburg voor 137 miljoen euro en de verkoop van 50% van Möbius II aan Fidentia. De verkopen, bouwwerken en vergunningsaanvragen liepen allen vertraging op vanwege de lockdowns, maar het bedrijf zag een sterk herstel van de residentiële verkopen in elke kernmarkt sinds juni. Verder heeft Immobel een sterke pijplijn met nieuwe projecten die naar verwachting tegen einde 2021 zullen worden opgestart. Het gaat over meer dan 4.000 appartementen en huizen en 3 kantoren, samen goed voor €1,5 miljard verkoopwaarde. Gezien het management enkel vertragingen ziet, verwacht het tevens het dividendbeleid te kunnen handhaven. Het bedrijf beschikt tevens over €233 miljoen aan cash & equivalenten plus €70 miljoen aan opneembare kredieten, hetwelk een voldoende buffer vormt om de coronacrisis mee te doorwinteren alsook om in te spelen op interessante opportuniteiten. Aan de huidige koers lijkt het aandeel fair gewaardeerd. Het advies blijft HOUDEN.

05/01/2020: Immobel verkocht via een private plaatsing 262.179 eigen aandelen (ongeveer 2,6% van het aandelenkapitaal) aan €66 per stuk, goed voor een totaalbedrag van €17,3 miljoen. De gelden zullen aangewend worden voor reeds geïdentificeerde projecten in België, Duitsland, Frankrijk en Luxemburg. Eind 2020 verkocht de projectontwikkelaar ook al 100.000 eigen aandelen aan Alychlo, de holding van Marc Coucke.

Resultaten eerste jaarhelft 2020

• De omzet steeg in de eerste jaarhelft met 52% tot 213,9 miljoen euro.
• De brutobedrijfswinst (EBITDA) daalde met 48% tot 34,6 miljoen euro.
• De nettowinst per aandeel daalde met ongeveer 62% tot 2,43 euro.

Positieve punten

• De impact van COVID-19 bleek minder erg dan het management verondersteld had aan de hand van enkele stress-testen die het uitvoerde in april. Verder heeft Immobel een sterke pijplijn met nieuwe projecten die naar verwachting tegen einde 2021 zullen worden opgestart. Het gaat over meer dan 4.000 appartementen en huizen en 3 kantoren, samen goed voor €1,5 miljard verkoopwaarde. Gezien het management enkel vertragingen ziet, verwacht het tevens het dividendbeleid te kunnen handhaven.
• De opbrengsten werden voornamelijk gedreven door de verkoop van residentieel vastgoed in België, Frankrijk, Luxemburg en Polen (100,3 miljoen euro). De daling van de EBITDA en nettowinst is het gevolg van enkele uitzonderlijke transacties in 2019 zoals de verkoop van twee kantoorgebouwen in Luxemburg voor 137 miljoen euro en de verkoop van 50% van Möbius II aan Fidentia.
• Het bedrijf verwierf in de eerste jaarhelft nieuwe projecten met meer dan 480 miljoen euro aan bruto ontwikkelingswaarde (i.e. de verwachte verkoopwaarde van de projecten). De bruto ontwikkelingswaarde van de totale projectenportefeuille steeg zo met 8% tot 4,8 miljard euro.
• De nettoschuld daalde in de eerste jaarhelft met 10% tot €498 miljoen, gedreven door de private plaatsing van 800.000 eigen aandelen waarmee Immobel in mei €52 miljoen extra eigen vermogen kon ophalen. In 2019 steeg de nettoschuld nog met 60% tot ongeveer 551 miljoen euro, gedreven door de overname van Nafilyan & Partners. De schulden stegen hierdoor met 191 miljoen euro.
• Het bedrijf beschikt over €233 miljoen aan cash & equivalenten plus €70 miljoen aan opneembare kredieten, hetwelk een voldoende buffer vormt om de coronacrisis mee te doorwinteren alsook om in te spelen op interessante opportuniteiten. Er zijn tevens geen schendigen van financiële convenanten.
• Voor 2020 mikt het management op contractuele verkopen van minstens 400 miljoen euro en nieuwe vergunningen voor eenzelfde 400 miljoen euro in bruto ontwikkelingswaarde. Het management verwacht het dividend de komende boekjaren verder te verhogen met 4 tot 10% per jaar.

Negatieve punten

• De verkopen, bouwwerken en vergunningsaanvragen liepen allen vertraging op vanwege de lockdowns, maar het bedrijf zag een sterk herstel van de residentiële verkopen in elke kernmarkt sinds juni.

Sterktes

• Geografisch gediversifieerde portefeuille
• Aanwezig in verschillende marktsegmenten: residentieel, kantoor, retail, verkavelingen
• Nieuw managementteam met goede track record
• Komende jaren stijgend dividend verwacht

Zwaktes

• Beperkte track record in Polen
• Conjunctuurgevoelig
• Marnix Galle combineert nog steeds de positie van CEO met de positie van voorzitter van de raad van bestuur, wat veel macht concentreert bij één persoon.

Opportuniteiten

• Brede pijplijn met een portefeuille van meer dan 1.200.000 m² in fase van ontwikkeling
• Hogere waardering op de beurs in de toekomst door minder volatiele resultaten
• Midden 2019 werd de resterende 85% van Nafilyan & Partners, een residentiële vastgoedontwikkelaar in Frankrijk, overgenomen door Immobel (transactieprijs 52 miljoen euro). Het management verwacht dat de activiteiten in Frankrijk binnen 5 jaar groter zullen zijn dan in België.

Bedreigingen

• Scherpe groeivertraging in Europa
• Stijgende rente
• Vertragingen bij projecten door problemen met het verkrijgen van vergunningen
• Door de lage rente blijft er veel geld circuleren in de vastgoedmarkt wat een opwaartste druk genereert op de prijzen. Bovendien willen andere spelers met cashoverschotten, zoals verzekeraars, meer beleggen in het relatief 'veilige' vastgoed.

Lectuur in de financiële sector bevat zeer vaak zeer specifieke begrippen. Vanzelfsprekend gebruiken ook onze analisten gespecialiseerde financiële termen in de publicaties. Om u wegwijs te maken in het vakjargon vindt u hier een verklarende woordenlijst van deze financiële begrippen.

• Deze aandelenstudie is een publicatie van Dierickx Leys Private Bank. Ze is opgesteld op basis van zorgvuldig geselecteerde bronnen en eigen onderzoek en volgens degelijke hypotheses, zonder dat de juistheid en volledigheid ervan gegarandeerd kan worden. Ze bevat opinies die op datum van publicatie geldig zijn maar in de toekomst kunnen wijzigen. De bank is niet verantwoordelijk voor enige schade die uit deze adviezen zou voortvloeien.

• Materiële informatiebronnen zijn de publicaties (o.a. persmededelingen) en jaarrekeningen van de bedrijven in kwestie die geanalyseerd worden, analyses en studies van grootbanken en berichtgeving in gespecialiseerde financiële pers.

• De studie is gebaseerd op een eigen fundamentele analyse van de betreffende onderneming, rekening houdende met kasstromen, winstevolutie, groei, stabiliteit en kwaliteit van het management. Fundamentele analyse heeft tot doel een inschatting te maken van de huidige intrinsieke waarde van een onderneming en haar meest waarschijnlijke evolutie, binnen de activiteitssector en de geografische zone waarin ze bedrijvig is. Hierbij worden ook de relevante macro-economische factoren in beeld gebracht. De daaruit voortvloeiende aanbevelingen zijn gebaseerd op een langetermijnperspectief. De studie wordt aangepast na de publicatie van de resultaten (per kwartaal of halfjaarlijks) of tussentijds indien er zich belangrijke gebeurtenissen voordoen.

• Deze publicatie betreft geen gepersonaliseerde beleggingsaanbeveling. De beleggingsinstrumenten vermeld in deze publicatie zijn niet geschikt voor alle beleggers. Er dient rekening gehouden te worden met de doelstellingen, financiële draagkracht, kennis, ervaring en risicokenmerken van de belegger. Vraag raad aan uw beleggingsadviseur.

• Deze studie is uitgewerkt volgens interne en wettelijke richtlijnen i.v.m. onafhankelijk onderzoek, sperperiodes en functiescheidingen, die opgevraagd kunnen worden bij de juridische dienst van de bank.
  De bank heeft geen belangen in de vermelde maatschappijen en onderhoudt er geen zakenrelatie mee, maar de bank of haar medewerkers kunnen mogelijk wel een positie aanhouden in vermelde effecten of afgeleide effecten.

• Deze aandelenstudie werd niet voorgelegd aan de emittent.

• De gegevens in vreemde valuta zijn onderhevig aan fluctuaties van de wisselkoers. Deze kunnen het rendement beïnvloeden.
  De vermelde historische resultaten en prognoses zijn geen betrouwbare indicator voor toekomstige resultaten.

• De bevoegde autoriteit is de FSMA.

• Overname uit deze publicatie is toegelaten mits bronvermelding.