Immobel Analist: Jasper Thysens, CFA

Immobel is een Belgische vastgoedontwikkelaar actief in residentieel vastgoed, kantoren, retailvastgoed en verkavelingen in voornamelijk België, Frankrijk, Luxemburg en Duitsland. De portefeuille telt vandaag meer dan 1.200.000 m² in fase van ontwikkeling. In 2016 fuseerde het bedrijf met Allfin, eveneens een Belgische projectontwikkelaar.

Immobel kon overwegend goede resultaten voorleggen voor de eerste jaarhelft van 2021. Ondanks de omzet daalde met 14% tot €183,8 miljoen, steeg de brutobedrijfswinst met 6% tot €36,7 miljoen en de nettowinst per aandeel met 23% tot €3. De pandemie heeft de vraag naar woningen in buitenwijken en tweede woningen de hoogte ingedreven, terwijl het aanbod van residentiële nieuwbouwprojecten een dieptepunt bereikte vanwege covid-gerelateerde projectvertragingen en strengere regelgeving inzake het verkrijgen van vergunningen. Volgens het management doet ook het kantorenvastgoed het goed dankzij een zogenaamde 'downsizing and upgrading'-trend waarbij kantoorruimten geoptimaliseerd worden voor telewerken. In de komende 15 maanden verwacht CEO Marnix Galle een hogere bijdragen aan het resultaat van kantoren vanwege de nakende verkoop van enkele gebouwen in Brussel, Parijs en Warschau.

De ontwikkelaar verwierf in de eerste jaarhelft nieuwe projecten in o.a. Brussel, Parijs en Luxemburg voor een totaal van ongeveer € 575 miljoen aan bruto ontwikkelingswaarde (i.e. de verwachte verkoopwaarde van de projecten). De bruto ontwikkelingswaarde van de totale projectenportefeuille steeg zo met 5,9% tot 5,4 miljard euro. Daarnaast heeft het bedrijf een sterke pijplijn van projecten waarvoor vergunningsaanvragen lopen. Het gaat over ongeveer 4.600 residentiële units (appartementen en huizen) en 8 kantoren, samen goed voor €1,8 miljard verkoopwaarde. De winstvertragingen van 2020 en 2021 zullen hiermee naar verwachting in 2022 ingehaald worden, al lopen de vergunningsprocessen toch minder snel dan gehoopt. Een deel van de vergunningen waarvan verwacht werd dat ze in de tweede jaarhelft verkregen zouden worden zullen toch pas verkregen kunnen worden in 2022. De guidance werd evenwel herbevestigd. Aan de huidige koers geeft Immobel een bruto dividendrendement van ongeveer 3,9% en lijkt het aandeel fair gewaardeerd. Het advies blijft HOUDEN, al grenst het aandeel aan de koopzone.

05/01/2020: Immobel verkocht via een private plaatsing 262.179 eigen aandelen (ongeveer 2,6% van het aandelenkapitaal) aan €66 per stuk, goed voor een totaalbedrag van €17,3 miljoen. De gelden zullen aangewend worden voor reeds geïdentificeerde projecten in België, Duitsland, Frankrijk en Luxemburg. Eind 2020 verkocht de projectontwikkelaar ook al 100.000 eigen aandelen aan Alychlo, de holding van Marc Coucke.

Resultaten eerste jaarhelft 2021

• De omzet daalde met 14% tot € 183,8 miljoen.
• De brutobedrijfswinst (EBITDA) steeg met 6% tot € 36,7 miljoen.
• De nettowinst per aandeel steeg met 23% tot € 3.
• Dividend: Het bedrijf heeft de intentie het dividend op te trekken met 4 tot 10 procent, in overeenstemming met het gewoonlijke dividendbeleid.

Positieve punten

• Residentieel: Immobel zag in de eerste jaarhelft solide verkoopsresultaten van residentieel vastgoed in alle markten. De coronacrisis heeft de vraag naar woningen in buitenwijken en tweede woningen de hoogte ingedreven, terwijl het aanbod van residentiële nieuwbouwprojecten een dieptepunt bereikte vanwege covid-gerelateerde projectvertragingen en strengere regelgeving inzake het verkrijgen van vergunningen. Immobel Home, de divisie die zich toespitst op de ontwikkeling van woningen in buitenwijken, verwacht hierdoor de doelstellingen van het lopende boekjaar te overtreffen met 20%.
• Kantoren: Volgens het management doet ook het kantorenvastgoed het goed dankzij een zogenaamde 'downsizing and upgrading'-trend waarbij kantoorruimten geoptimaliseerd worden voor telewerken. In de komende 15 maanden verwacht CEO Marnix Galle een hogere bijdragen aan het resultaat van kantoren vanwege de nakende verkoop van enkele gebouwen in Brussel, Parijs en Warschau. Zo is bv. het kantorencomplex Multi, het eerste CO2-neutrale kantoorgebouw in Brussel waar Total zijn Belgische hoofdzetel zal vestigen, volledig verhuurd en klaar voor verkoop volgend jaar.
• Nieuwe projecten: De ontwikkelaar verwierf in de eerste jaarhelft nieuwe projecten in o.a. Brussel, Parijs en Luxemburg voor een totaal van ongeveer € 575 miljoen aan bruto ontwikkelingswaarde (i.e. de verwachte verkoopwaarde van de projecten). De bruto ontwikkelingswaarde van de totale projectenportefeuille steeg zo met 5,9% tot 5,4 miljard euro.
• Vergunningen: Immobel verkreeg gedurende de eerste jaarhelft vergunningen voor vastgoedprojecten met een totale  verkoopwaarde van € 490 miljoen, waarvan definitieve vergunningen voor € 300 miljoen. De vergunningen liggen zo op ongeveer hetzelfde niveau als in heel 2020.
• Pipeline: Immobel heeft een sterke pijplijn van projecten waarvoor vergunningsaanvragen lopen. Het gaat over ongeveer 4.600 residentiële units (appartementen en huizen) en 8 kantoren, samen goed voor €1,8 miljard verkoopwaarde. Het management verwacht hierdoor vanaf 2022 een versnelling van de groei.
• Immobel Belux Office Development Fund, het investeringsfonds gericht op institutionele spelers en vermogende families (min. inleg €2,5 miljoen) dat in 2020 in het leven werd geroepen en de focus legt op duurzame kantoorprojecten in België en Luxemburg, haalde in een eerste closing €80 miljoen kapitaal op en kan zo tot €230 miljoen investeren in vastgoedprojecten. Het fonds diende in de eerste jaarhelft een bouwaanvraag in voor de renovatie van het Isala-gebouw te Brussel. Volgens het management zou dit één van de meest duurzame gebouwen worden van Europa. Weet dat Immobel zelf ook €20 miljoen in het fonds investeerde.
• Balans: Het bedrijf beschikt over een solide balans met een solvabiliteitsgraad van ongeveer 34,3% en €174 miljoen aan liquiditeiten. Er zijn geen schendingen van financiële convenanten.
• Index: Immobel werd in juni opgenomen in de MSCI Global Small Cap Index.
• Guidance: Voor 2021 mikt het management op een operationele winst tussen €450 en €620 miljoen, wat in het slechtste geval 4,4% hoger is dan 2020 en 7,4% lager dan 2019. De winstvertragingen van 2020 en 2021 zullen naar verwachting in 2022 ingehaald worden. Het management voorziet dan een operationele winst tussen €600 en €800 miljoen. Verder verwacht het management het dividendbeleid te zullen handhaven en het dividend de komende jaren verder te verhogen met 4 tot 10% per jaar.

Negatieve punten

• Vertragingen: In de eerste jaarhelft herstelden de vergunningsactiviteiten opnieuw dankzij de heropstart van de verkoop- en vergunningsprocessen, doch minder snel dan het management hoopte. Een deel van de vergunningen waarvan verwacht werd dat ze in de tweede jaarhelft verkregen zouden worden, zouden nu toch pas verkregen kunnen worden in 2022. Het management meent dat deze vertragingen gecompenseerd zullen worden door de sterke verkopen van woningen en kantoren.
• De nettoschuld steeg sinds het jaarbegin met 4,2% tot €836 miljoen. De schuldgraad (nettoschuld/nettoschuld + eigen vermogen) bleef sinds het jaarbegin stabiel op 64%. Ter herinnering: In 2019 steeg de nettoschuld nog met 60% tot ongeveer 551 miljoen euro, gedreven door de overname van Nafilyan & Partners. De schulden stegen hierdoor met 191 miljoen euro.

Sterktes

• Geografisch gediversifieerde portefeuille
• Aanwezig in verschillende marktsegmenten: residentieel, kantoor, retail, verkavelingen
• Managementteam met goede track record
• Stabiel dividendbeleid

Zwaktes

• Beperkte track record in Polen
• Conjunctuurgevoelig
• Marnix Galle combineert nog steeds de positie van CEO met de positie van voorzitter van de raad van bestuur, wat veel macht concentreert bij één persoon.

Opportuniteiten

• Aanzienlijke pipeline van vastgoedprojecten
• Midden 2019 werd de resterende 85% van Nafilyan & Partners, een residentiële vastgoedontwikkelaar in Frankrijk, overgenomen door Immobel (transactieprijs 52 miljoen euro). Het management verwacht dat de activiteiten in Frankrijk binnen 5 jaar groter zullen zijn dan in België.

Bedreigingen

• Scherpe groeivertraging in Europa
• Stijgende rente
• Vertragingen bij projecten door problemen met het verkrijgen van vergunningen
• Door de lage rente blijft er veel geld circuleren in de vastgoedmarkt wat een opwaartste druk genereert op de prijzen. Bovendien willen andere spelers met cashoverschotten, zoals verzekeraars, meer beleggen in het relatief 'veilige' vastgoed.

Lectuur in de financiële sector bevat zeer vaak zeer specifieke begrippen. Vanzelfsprekend gebruiken ook onze analisten gespecialiseerde financiële termen in de publicaties. Om u wegwijs te maken in het vakjargon vindt u hier een verklarende woordenlijst van deze financiële begrippen.

• Deze aandelenstudie is een publicatie van Dierickx Leys Private Bank. Ze is opgesteld op basis van zorgvuldig geselecteerde bronnen en eigen onderzoek en volgens degelijke hypotheses, zonder dat de juistheid en volledigheid ervan gegarandeerd kan worden. Ze bevat opinies die op datum van publicatie geldig zijn maar in de toekomst kunnen wijzigen. De bank is niet verantwoordelijk voor enige schade die uit deze adviezen zou voortvloeien.

• Materiële informatiebronnen zijn de publicaties (o.a. persmededelingen) en jaarrekeningen van de bedrijven in kwestie die geanalyseerd worden, analyses en studies van grootbanken en berichtgeving in gespecialiseerde financiële pers.

• De studie is gebaseerd op een eigen fundamentele analyse van de betreffende onderneming, rekening houdende met kasstromen, winstevolutie, groei, stabiliteit en kwaliteit van het management. Fundamentele analyse heeft tot doel een inschatting te maken van de huidige intrinsieke waarde van een onderneming en haar meest waarschijnlijke evolutie, binnen de activiteitssector en de geografische zone waarin ze bedrijvig is. Hierbij worden ook de relevante macro-economische factoren in beeld gebracht. De daaruit voortvloeiende aanbevelingen zijn gebaseerd op een langetermijnperspectief. De studie wordt aangepast na de publicatie van de resultaten (per kwartaal of halfjaarlijks) of tussentijds indien er zich belangrijke gebeurtenissen voordoen.

• Deze publicatie betreft geen gepersonaliseerde beleggingsaanbeveling. De beleggingsinstrumenten vermeld in deze publicatie zijn niet geschikt voor alle beleggers. Er dient rekening gehouden te worden met de doelstellingen, financiële draagkracht, kennis, ervaring en risicokenmerken van de belegger. Vraag raad aan uw beleggingsadviseur.

• Deze studie is uitgewerkt volgens interne en wettelijke richtlijnen i.v.m. onafhankelijk onderzoek, sperperiodes en functiescheidingen, die opgevraagd kunnen worden bij de juridische dienst van de bank.
  De bank heeft geen belangen in de vermelde maatschappijen en onderhoudt er geen zakenrelatie mee, maar de bank of haar medewerkers kunnen mogelijk wel een positie aanhouden in vermelde effecten of afgeleide effecten.

• Deze aandelenstudie werd niet voorgelegd aan de emittent.

• De gegevens in vreemde valuta zijn onderhevig aan fluctuaties van de wisselkoers. Deze kunnen het rendement beïnvloeden.
  De vermelde historische resultaten en prognoses zijn geen betrouwbare indicator voor toekomstige resultaten.

• De bevoegde autoriteit is de FSMA.

• Overname uit deze publicatie is toegelaten mits bronvermelding.