Eurofins Scientific Analist: Jasper Thysens, CFA

Eurofins Scientific, opgericht in 1987, is één van de grootste spelers in bio-analytische testen voornamelijk gespecialiseerd in milieuanalyse (bodem-, water- en luchtonderzoek), voedingsanalyse en analyses voor de farmaceutische en medische sector (bv. bloed- en DNA-analyse). De groep heeft via een lange reeks overnames een netwerk kunnen opbouwen van meer dan 900 laboratoria verspreid over Europa, Noord- en Zuid-Amerika, en Azië. Eurofins stelt meer dan 47.000 mensen tewerk en beschikt over een portfolio van meer dan 200.000 analytische methodes.

Eurofins Scientific wist in 2021 een mooi jaarresultaat neer te zetten dat zoals verwacht boven de eerder conservatieve guidance van het management uitkwam. Zo steeg de omzet in 2021 jaar-over-jaar met 24% tot € 6,7 miljard (guidance: € 6,35 miljard), de aangepaste EBITDA-marge met 2,3 procentpunt tot 28,3% (guidance: 26,8%) en de winst per aandeel met 45% tot € 3,73. Ook cashflowmatig zag het verhaal er goed uit met een stijging van de vrije kasstroom met 16% tot ongeveer € 1 miljard (guidance: € 700 miljoen). Het dividend werd daarop opgetrokken met 47% tot € 1 per aandeel.

Maar liefst 21,2% van de omzet was afkomstig van COVID-gerelateerde activiteiten en bleef zo een belangrijke rugwind voor het bedrijf. Ook de inkomsten vanuit de kernactiviteiten (exclusief COVID-inkomsten) bleken veerkrachtig en stegen in 2021 organisch met 12,3%. Over de laatste 10 jaar lag de jaarlijkse gemiddelde omzetgroei van de kernactiviteiten (CAGR) op 6,5%. Eurofins verwacht dit groeiniveau te kunnen behouden in de komende jaren en verhoogde daarom de LT-guidance van de kernactiviteiten van een gemiddelde groei van 5% naar een jaarlijkse groei van 6,5%. Bovendien verwacht het via overnames, die het zuiver met vrije kasstromen zou financieren, uit te komen op een jaarlijkse groei van 10%.

Het management blijft in haar outlook de aandacht afwenden van de lucratieve COVID-gerelateerde activiteiten, erop doelend de Eurofins-aandeelhouder voornamelijk te overtuigen van het post-corona bedrijfsprofiel. Zo rekende het eind februari voor 2022 op nog slechts € 300 miljoen aan corona-inkomsten (-78%) waarna deze vanaf 2023 volledig zouden wegvallen. Ondertussen publiceerde Eurofins evenwel een trading update over het eerste kwartaal van 2022 waarin gesteld werd dat deze guidance reeds behaald werd in Q1 en deze daarom verder opgetrokken werd tot € 400 miljoen. Het management wijst erop dat de COVID-inkomsten sinds maart significant achteruit gaan vanwege de sterk versoepelde coronamaatregelen, maar dat een eventuele nieuwe golf/variant wellicht zal leiden tot een verdere optrekking van de guidance. 

Het aandeel noteert vandaag aan een verwachte EV/EBITDA van 12,7x en een verwacht vrijekasstroomrendement van 4,99%. Bekijken we de waarderingsmultiples voor de vooropgestelde outlook van 2023 (zonder COVID-effecten dus) dan noteert het aandeel aan een verwachte EV/EBITDA van 12,4x en een FCF-yield van 5,2%. De waardering bevindt zich zo aan de faire kant waardoor het aandeel aan de huidige koers behouden mag blijven. Het advies is HOUDEN.

*** TRADING UPDATE Q1 2022 ***

• De omzet steeg in Q1 j-o-j met 9,1% tot € 1,76 miljard (organisch +1,1%).
• De kernactiviteiten, die los staan van de COVID-19 gerelateerde activiteiten, stegen organisch met 6,5%. Dit is in lijn met de verhoogde LT-guidance die het bedrijf bij het vorige kwartaalrapport meegaf. 
• De COVID-19-gerelateerde activiteiten waren nog erg sterk in de eerste twee maanden van het jaar, maar kenden sinds maart een significante daling vanwege de sterk versoepelde maatregelen in verschillende landen. In Q1 waren er zo voor meer dan € 300 miljoen aan COVID-gerelateerde inkomsten t.o.v. € 400 miljoen in hetzelfde kwartaal van het vorige boekjaar. De guidance inzake de COVID-inkomsten voor heel 2022 werd zo evenwel reeds in Q1 overtroffen. 
• Guidance: Het management blijft uitermate voorzichtig inzake de COVID-gerelateerde inkomsten en verhoogde de guidance voor 2022 daarom van € 300 miljoen tot € 400 miljoen. Het zegt daarbij wel dat indien er dit jaar toch nog een nieuwe golf komt en/of een nieuwe variant opduikt, deze guidance wellicht terug zal worden opgetrokken. Voor 2022 verwacht Eurofins zo een omzet van € 6,325 miljard, een brutobedrijfswinst van € 1,525 miljard en een vrije kasstroom van € 865 miljoen. 
• M&A: In het eerste kwartaal werden reeds 16 overnames vervolledigd. Het management zegt zeer selectief te zijn vanwege erg hoge waarderingen en streeft steeds op een rendement op het ingezette kapitaal van minstens 12%. 
• Rusland/Oekraïne: De directe blootstelling aan beide landen is minimaal (€ 3 miljoen omzet in 2021).

1-03-2021: Eurofins verkreeg van de Amerikaanse Food & Drug Administration (FDA) een zogenaamde Emergency Use Authorization (een soort versnelde goedkeuring tijdens noodsituaties) voor een COVID-19 PCR-testkit die online gekocht kunnen worden (99 USD) zonder voorschrift. Het bedrijf zegt ook met de Europese autoriteiten in overleg te zijn voor dergelijke goedkeuring. Let wel, dergelijke EUA-goedkeuringen blijven enkel geldig voor zolang de autoriteiten dit nodig achten gegeven de noodsituatie.

*** ZIE TRADING UPDATE Q1 2022 BIJ 'NIEUWS' ***

Resultaten boekjaar 2021

• De omzet steeg in het afgelopen boekjaar j-o-j met 24% tot 6,7 miljard euro, boven de verwachtingen van het management (€ 6,35 miljard).
• De aangepaste brutobedrijfswinst (adj. EBITDA) steeg met 35% tot € 1,9 miljard (guidance: € 1,7 miljard). Dit geeft een aangepaste EBITDA-marge van 28,3%, een stijging van 2,3 procentpunt.
• De nettowinst steeg met 45% tot € 783 miljoen, ofwel € 3,73 per aandeel (+45%). 
• De vrije cash flow steeg met ongeveer 16% tot € 1 miljard (guidance € 700 miljoen).

Positieve punten

• De kernactiviteiten, die los staan van de COVID-19 gerelateerde activiteiten, kenden in het vierde kwartaal een sterke organische omzetgroei van 7,5% t.o.v. een solide vergelijkingsbasis in het vorige boekjaar. Over het hele boekjaar stegen de verkopen organisch met 12,3% (+11,9% t.o.v. 2019). Beide cijfers liggen ruim boven de LT-targets van de groep van 5% organische groei. Over de laatste 10 jaar lag de jaarlijkse gemiddelde omzetgroei (CAGR) op 6,5%.
• De COVID-19-gerelateerde inkomsten bedroegen iets meer dan € 1,42 miljard in het afgelopen boekjaar en maakten zo ongeveer 21,2% van de totale omzet uit. Het management stelt dat het toekomstige verloop van de COVID-gerelateerde inkomsten uiterst onvoorspelbaar is, maar verhoogde wel de raming voor 2022 tot € 300 miljoen aan corona-opbrengsten (voorheen € 0). Ter herinnering: Eurofins ontwikkelde tijdens de pandemie op korte tijd een hele suite aan producten gerelateerd aan COVID-19. Denk bijvoorbeeld aan testen op besmetting met het virus (PCR), testen op de aanwezigheid van antilichamen, testen in het kader van vaccins en farmaceutische producten,... De verhoogde COVID-19-gerelateerde activiteiten konden de negatieve impact op sommige niet-essentiële laboratoria vanwege de lockdowns meer dan compenseren. De laboratoria van Eurofins verwerkten gedurende de pandemie al meer dan 40 miljoen PCR-testen.
• Acquisities: Het bedrijf deed in het afgelopen boekjaar 38 overnames, goed voor een totaal bedrag van € 533 miljoen en voor ongeveer € 252 miljoen aan bijkomende omzet (guidance: € 200 miljoen). De overnames werden volledig gefinancierd via de vrije kasstromen. Het management stelt dat het over een robuuste M&A-pipeline beschikt die voornamelijk toegespitst is op genetica, direct-to-consumer markten en geografische expansie in Azië. Het management verwacht de komende 3 jaar opnieuw telkens € 250 miljoen extra omzet uit acquisities te verwerven (voorheen: € 200 miljoen).
• De nettoschuld bleef stabiel t.o.v. het vorige boekjaar op € 2,24 miljard. De verhouding tussen de nettoschuld en de aangepaste EBITDA daalde evenwel van 1,6x tot 1,2x. Door de vele overnames van de afgelopen jaren lag de schuldgraad eerder aan de hoge kant. Het bedrijf doelde oorspronkelijk om deze terug te brengen tot max. 2,5x tegen het einde van dit boekjaar, maar slaagde hier dus veel sneller in dan verwacht, mede dankzij de hogere brutobedrijfswinst vanwege de COVID-19-gerelateerde activiteiten.
• Dividend: Het dividend zal worden opgetrokken met 47% tot € 1 per aandeel (pay-out ratio van ongeveer 26%). 
• Rating: Eurofins verkreeg in de eerste jaarhelft een investment grade rating van Fitch nadat het reeds in 2020 een Baa3 rating kreeg met stabiele outlook van Moody's. Met deze ratings hoopt het bedrijf betere voorwaarden te bekomen op de schuldmarkten. 
• Opname in CAC-40: Eurofins Scienitifc werd in september opgenomen in de CAC-40 Index.
• Outlook: Zoals verwacht trok Eurofins de guidance voor 2022 opnieuw op. Het management rekent nu op een omzet van € 6,22 miljard (voorheen € 5,7 miljard), een aangepaste brutobedrijfswinst van € 1,5 miljard (marge 24,1%) en een vrije kasstroom van € 850 miljoen. Wat betreft de organische groei op lange termijn mikt het bedrijf nu op een CAGR van 6,5% i.p.v. 5%. Inclusief groei uit M&A gefinancierd vanuit de vrije kasstroom, mikt het bedrijf op een jaarlijkse groei van 10%. Ter herinnering: Gegeven de onzekerheid rond de pandemie wou het management voorheen nog niet sleutelen aan de guidance vanaf 2022, die tot nu geen rekening hield met enige COVID-gerelateerde inkomsten. Deze verwachting werd nu bijgesteld naar € 300 miljoen voor 2022 (-78% j-o-j), terwijl er voor de periode vanaf 2023 opnieuw € 0 omzet geraamd wordt gelieerd aan de pandemie. 

Negatieve punten

• Verschillende kernactiviteiten kregen in 2020 te maken met onregelmatigheden te wijten aan het coronavirus. Denk hierbij aan test-segmenten gerelateerd aan voeding, restaurants, hospitality en reizen. Deze activiteiten zullen pas kunnen normaliseren als de COVID-19-crisis geheel voorbij is. Desondanks liggen de omzetcijfers van de kernactiviteiten alweer 12% boven het pre-corona niveau. De misgelopen inkomsten van 2020 werden eveneens fors overtroffen door de bijkomende inkomsten vanwege de pandemie. 

Sterktes :

• Eurofins kan zich positioneren als one-stop-shop voor bioanalytische testen vanwege haar uitgebreid labo-netwerk en portfolio van meer dan 200.000 verschillende testen. Hierdoor heeft het bedrijf ook aanzienlijke cross-sell mogelijkheden.
• Goede track record opgebouwd voorbije decennia met een reeks strategische overnames
• Wereldleider in verschillende van haar activiteiten.
• De meeste eindmarkten zijn non-cyclisch van aard.
• De groep geniet van aanzienlijke schaalvoordelen wat de toetredingsbarrière tot de markt verhoogt.
• Klanten stappen niet snel over naar een concurrent vanwege hoge overstapkosten.

Zwaktes :

• Overnames worden meestal met bijkomende schulden gefinancierd.
• De overnames van de voorbije jaren hebben niet tot hogere marges geleid, wat lijkt aan te geven dat ze niet goedkoop betaald werden.
• Aangezien het bedrijf de afgelopen jaren zeer actief is geweest op vlak van acquisities kent het bedrijf een zeer groot aantal dochterondernemingen.

Opportuniteiten :

• Betreft een sterk gefragmenteerde markt met nog veel overnamepotentieel.
• Een stijgende mate van regulatie ondersteunt de vraag naar de diensten van Eurofins.
• Testing-activiteiten worden meer en meer geoutsourced.

Bedreigingen :

• Focus op omzetgroei kan in de toekomst leiden tot te dure of minder gepaste overnames
• Als de integratie van de vele recente overnames niet vlot zou verlopen en de verwachte synergieën niet gerealiseerd worden kan de schuldgraad oncomfortabel hoog worden.
• Risico op technologische disruptie indien meer kleinere, handige toestellen van spelers zoals b.v. Biocartis op de markt komen, waardoor klanten hun testen in de toekomst zelf kunnen uitvoeren.
• Reputatieschade indien ooit zou blijken dat Eurofins geknoeid heeft met haar testresultaten.

Lectuur in de financiële sector bevat zeer vaak zeer specifieke begrippen. Vanzelfsprekend gebruiken ook onze analisten gespecialiseerde financiële termen in de publicaties. Om u wegwijs te maken in het vakjargon vindt u hier een verklarende woordenlijst van deze financiële begrippen.

• Deze aandelenstudie is een publicatie van Dierickx Leys Private Bank. Ze is opgesteld op basis van zorgvuldig geselecteerde bronnen en eigen onderzoek en volgens degelijke hypotheses, zonder dat de juistheid en volledigheid ervan gegarandeerd kan worden. Ze bevat opinies die op datum van publicatie geldig zijn maar in de toekomst kunnen wijzigen. De bank is niet verantwoordelijk voor enige schade die uit deze adviezen zou voortvloeien.

• Materiële informatiebronnen zijn de publicaties (o.a. persmededelingen) en jaarrekeningen van de bedrijven in kwestie die geanalyseerd worden, analyses en studies van grootbanken en berichtgeving in gespecialiseerde financiële pers.

• De studie is gebaseerd op een eigen fundamentele analyse van de betreffende onderneming, rekening houdende met kasstromen, winstevolutie, groei, stabiliteit en kwaliteit van het management. Fundamentele analyse heeft tot doel een inschatting te maken van de huidige intrinsieke waarde van een onderneming en haar meest waarschijnlijke evolutie, binnen de activiteitssector en de geografische zone waarin ze bedrijvig is. Hierbij worden ook de relevante macro-economische factoren in beeld gebracht. De daaruit voortvloeiende aanbevelingen zijn gebaseerd op een langetermijnperspectief. De studie wordt aangepast na de publicatie van de resultaten (per kwartaal of halfjaarlijks) of tussentijds indien er zich belangrijke gebeurtenissen voordoen.

• Deze publicatie betreft geen gepersonaliseerde beleggingsaanbeveling. De beleggingsinstrumenten vermeld in deze publicatie zijn niet geschikt voor alle beleggers. Er dient rekening gehouden te worden met de doelstellingen, financiële draagkracht, kennis, ervaring en risicokenmerken van de belegger. Vraag raad aan uw beleggingsadviseur.

• Deze studie is uitgewerkt volgens interne en wettelijke richtlijnen i.v.m. onafhankelijk onderzoek, sperperiodes en functiescheidingen, die opgevraagd kunnen worden bij de juridische dienst van de bank.
  De bank heeft geen belangen in de vermelde maatschappijen en onderhoudt er geen zakenrelatie mee, maar de bank of haar medewerkers kunnen mogelijk wel een positie aanhouden in vermelde effecten of afgeleide effecten.

• Deze aandelenstudie werd niet voorgelegd aan de emittent.

• De gegevens in vreemde valuta zijn onderhevig aan fluctuaties van de wisselkoers. Deze kunnen het rendement beïnvloeden.
  De vermelde historische resultaten en prognoses zijn geen betrouwbare indicator voor toekomstige resultaten.

• De bevoegde autoriteit is de FSMA.

• Overname uit deze publicatie is toegelaten mits bronvermelding.