CVS Health Analist: Willem De Meulenaer

CVS Health is een Amerikaanse retailketen van ca 10.000 apotheken. Het bedrijf heeft samen met concurrent Walgreens naar schatting tot zowat 40% van de markt in handen, de rest zit bij kleinere spelers. CVS Health heeft eveneens een 1.100-tal "Minute Clinics", een soort "eenvoudige" kliniek voor weinig gecompliceerde gevallen. Onder andere keel- oor-, oog-, sinus- en longinfecties en kleinere wonden worden behandeld. 
CVS Health verkoopt geneesmiddelen op twee manieren: 
1. Pharmacy & Consumer Wellness (voordien : Retail/LTC) : "gewone" verkopen van zowel geneesmiddelen op voorschrift als voorschriftvrije geneesmiddelen, cosmetica, schoonheidsproducten enz...
2. Health Services (voordien Pharmacy Services) : verkopen via PBM (Pharmacy Benefit Management): verkopen met tussenkomst van een derde-betaler (werkgever, overheid, verzekeraar, ...) 

Daarnaast is CVS, na de overname van Aetna in 2017, ook ziekteverzekeraar (Health Care Benefits). Dit is de 3de significante divisie van het bedrijf.

De onzekerheid in de sector waarin CVS opereert is aanzienlijk. Enerzijds is er toenemende druk van klanten, bedrijven en van de overheid, terwijl anderzijds de concurrentiedruk steeds verder toeneemt. Ook is er een kosteninflatie die de marges uitholt. Het gunstige effect van hogere marges op covid-19 tests en vaccins is verdwenen. Intussen moeten twee grotere overnames verteerd worden. De resultaten over het derde kwartaal en de verlaging van de jaarprognose voeden de vrees voor een aanhoudende kosteninflatie. Aan de huidige koersen mag het aandeel behouden blijven.

-

*Aangepaste winst (zie verder)

Resultaten derde kwartaal 2023

• CVS Health zag de omzet met 10,6% toenemen tot $ 89,8 miljard. 
• Er werd een operationele winst van $ 3,7 miljard geboekt (t.o.v. een operationeel verlies van $ 3,9 miljard vorig jaar).
• De nettowinst klokte af op $ 2,26 miljard (t.o.v. een verlies van $ 3,4 miljard vorig jaar).

Positieve punten 

• CVS boekte andermaal resultaten die boven de verwachtingen uitkwamen. 
• Op recurrente basis (exclusief o.a. herstructureringskosten en waardeverminderingsverliezen op immateriële vaste activa) steeg het operationele resultaat met 2,5% tot $ 4,46 miljard.
• In de verzekeringsdivisie (Health Care Benefits) steeg de omzet met 16,9% tot $ 26,3 miljard. De omzetstijging was alweer breed gedragen. De aangepaste operationele winst daalde 6,4 % tot $ 1,5 miljard door hogere (medische) kosten.
• In het PBM segment (Health Services - voordien Pharmacy Services) steeg de omzet met 8,4% tot $ 46,9 miljard. De aangepaste operationele winst steeg 10,8% tot $ 1,9 miljard. Zowel Oak Street Health als Signify Health werden sinds het tweede kwartaal van 2023 in deze divisie geconsolideerd (zie verder).
• In het retailsegment (Pharmacy & Consumer Wellness) steeg de omzet met 6,0% tot $ 28,9 miljard. De aangepaste operationele winst daalde met 0,9% tot $ 1,4 miljard. Deze afdeling had in de eerste twee kwartalen van het jaar vooral te lijden onder de lagere verkopen van covid-19-testen en vaccins. Merk op dat de totale omzet en de totale aangepaste operationele winst lager ligt dan de som van de delen, enerzijds door dubbeltellingen tussen de divisies (die dienen te worden geëlimineerd), en anderzijds door algemene kosten op het topniveau (die niet rechtstreeks aan één van de divisies kunnen worden toegewezen).
• CVS snoeit in de kosten (oa personeel).
• CVS "profiteerde" deels van de coronacrisis omdat het onder andere 4.800 testcentra had opgezet in de VS en miljoenen covid-19 test heeft uitgevoerd. Ook werden ettelijke miljoen vaccins toegediend. Dit effect begon vanaf 2022 weg te ebben.
• CVS verhoogde eerder het kwartaaldividend met 10% en zal voor $ 10 miljard eigen aandelen inkopen (ca 7% van de huidige marktkapitalisatie).
• Vanaf 2025, post corona, na een reorganisatie (met sluitingen) van de winkels en eens de recente overnames volledig verteerd zijn, zou CVS moeten aanknopen met een dubbelcijferige winstgroei.
• CVS lanceerde een (cash) bod op Oak Street Health voor $ 10,6 miljard. Het bod werd gefinancierd met cash en bestaande kredietlijnen en werd in het eerste kwartaal van 2023 afgerond (veel vroeger dan verwacht). Oak Street Health is een (eerstelijns-/basis-) ziekenzorg-verstrekker voor oudere mensen met een lager inkomen die in Medicare zitten. Het viseert deze mensen omdat dit een groep is die dikwijls over het hoofd wordt gezien door andere verstrekkers van ziekenzorg. Aan de groei van Oak Street te beoordelen over de afgelopen jaren, was dit een gat in de markt, wat de interesse van CVS verklaart.
• In 2022 lanceerde CVS een bod op Signify Health, dat kan beschouwd worden als een vrijwel identieke speler als CVS, maar dan op een veel kleinere schaal. Deze deal werd eveneens in het eerste kwartaal van 2023 afgerond.

Negatieve punten 

• CVS ondervindt (als verzekeraar) hinder van hogere kosten : de prijs van geneesmiddelen, ziekenhuisopnames en behandelingskosten blijft verder stijgen. Ook in het algemeen heeft CVS last van kosteninflatie.
• De druk op de (te hoge prijzen in de) farmasector sijpelen ook door naar spelers zoals CVS. De druk op de sector (zowel vanuit klanten, bedrijven als overheid) en dus ook de prijzen blijft hoog. Sommige grote klanten spannen rechtszaken in om een financiële compensatie te krijgen voor te duur betaalde medicijnen. De totale impact kan onmogelijk worden ingeschat. 
• De jaarprognose voor de aangepaste winst per aandeel, die geen rekening houdt met waardeverminderingsverliezen op immateriële vaste activa, overname- en integratiekosten, en andere uitzonderlijke kosten, werd eerder verlaagd van $ 8,70 - $ 8,90 naar $ 8,50 - $ 8,70, maar bleef nu gehandhaafd. De prognose voor de niet-aangepaste winst per aandeel werd nogmaals neerwaarts bijgesteld, deze keer van $ 6,53 tot $ 6,75 naar $ 6,37 tot $ 6,61 (hoger dan verwachte overname- en integratiekosten).
• De vele verschillende bewegende (en soms uitzonderlijke) onderdelen (uitzonderlijke afschrijvingen, vervroegde terugbetaling leningen, pandemie-impact, impact overnames) in de resultatenrekening maken het niet eenvoudig om een klaar beeld te krijgen. 
• De concurrentiële druk (al dan niet online) blijft aanzienlijk.
• Sommige klanten hebben de PBM-regeling met CVS stopgezet en hopen dit goedkoper te kunnen doen door met verschillende partijen in zee te gaan die de administratie van de ziekenzorg (hopelijk goedkoper) zouden kunnen regelen. Het valt af te wachten of dit lukt, want de complexiteit is erg groot en voorgaande pogingen in deze richtingen zijn mislukt. Als deze (ex-)klanten er deze keer wél in zouden slagen om de administratie buiten CVS om goedkoper te regelen, zouden andere klanten kunnen volgen.
• Sommige overnamedeals hebben geen toegevoegde waarde gecreëerd, zoals de Omnicare-deal. Ook bestaat het gevaar dat eventuele lopende overnamedeals niet worden goedgekeurd door de overheid.
• De resultaten van CVS stonden in 2022 flink onder druk door twee factoren. Enerzijds werd een schikking getroffen in de rechtszaak van de opioïdencrisis, waar CVS deels verantwoordelijk voor werd geacht. De schikking kostte CVS 5,8 miljard dollar maar daarmee kan het bedrijf deze zaak (en de onzekerheid) stilaan achter zich laten. Anderzijds werden er waardeverminderingsverliezen geboekt op een deel van de retailactiviteiten (Omnicare - toeleverancier medicatie aan rusthuizen), voor een bedrag van 2,5 miljard dollar.

Sterktes :

• CVS heeft een degelijke financiële trackrecord
• De markt is niet versnipperd, wat goed is voor de prijszetting
• De sector lijkt iets minder riskant dan de farmasector 

Zwaktes :

• Het concept van een retailketen voor apotheken is typisch Amerikaans (gezien de structuur van de gezondheidszorg daar) kan niet zomaar in alle landen worden gekopieerd.
• PBM is conjunctuurgevoelig
• PBM is aan sterke concurrentie onderhevig
• Onderhevig aan de “grillen” van de politieke beslissingen (“healthcare reforms”).
• Weersomstandigheden kunnen wegen op de verkopen (vooral OTC), evenals een “zwak” griepseizoen.

Opportuniteiten :

• Het bedrijf profiteert normaliter van een economische heropleving
• Een uitbreiding van overheidsprogramma's kan gunstig zijn voor CVS.
• Speelt in op het toenemend belang van ziekteverzekeringen in de VS
• Speelt in op het vergrijzingsthema

Bedreigingen :

• Hernieuwing contracten PBM is niet altijd even vanzelfsprekend en vormt dus een risico
• Elke eventuele beperking van overheidsprogramma's kan nadelig zijn voor CVS; overheidsbudgetten in het algemeen onder druk.
• Economische zwakte vertaalt zich vrij snel in een daling van de PBM's (dikwijls betaald door werkgevers die het plan stopzetten na ontslag)
• Eventuele opkomst van andere partijen/bedrijven die de PBM goedkoper kunnen regelen. Er zijn in het verleden al pogingen geweest in die zin, maar die waren niet succesvol. Er lopen evenwel nieuwe pogingen.

Lectuur in de financiële sector bevat zeer vaak zeer specifieke begrippen. Vanzelfsprekend gebruiken ook onze analisten gespecialiseerde financiële termen in de publicaties. Om u wegwijs te maken in het vakjargon vindt u hier een verklarende woordenlijst van deze financiële begrippen.

• Deze aandelenstudie is een publicatie van Dierickx Leys Private Bank. Ze is opgesteld op basis van zorgvuldig geselecteerde bronnen en eigen onderzoek en volgens degelijke hypotheses, zonder dat de juistheid en volledigheid ervan gegarandeerd kan worden. Ze bevat opinies die op datum van publicatie geldig zijn maar in de toekomst kunnen wijzigen. De bank is niet verantwoordelijk voor enige schade die uit deze adviezen zou voortvloeien.

• Materiële informatiebronnen zijn de publicaties (o.a. persmededelingen) en jaarrekeningen van de bedrijven in kwestie die geanalyseerd worden, analyses en studies van grootbanken en berichtgeving in gespecialiseerde financiële pers.

• De studie is gebaseerd op een eigen fundamentele analyse van de betreffende onderneming, rekening houdende met kasstromen, winstevolutie, groei, stabiliteit en kwaliteit van het management. Fundamentele analyse heeft tot doel een inschatting te maken van de huidige intrinsieke waarde van een onderneming en haar meest waarschijnlijke evolutie, binnen de activiteitssector en de geografische zone waarin ze bedrijvig is. Hierbij worden ook de relevante macro-economische factoren in beeld gebracht. De daaruit voortvloeiende aanbevelingen zijn gebaseerd op een langetermijnperspectief. De studie wordt aangepast na de publicatie van de resultaten (per kwartaal of halfjaarlijks) of tussentijds indien er zich belangrijke gebeurtenissen voordoen.

• Deze publicatie betreft geen gepersonaliseerde beleggingsaanbeveling. De beleggingsinstrumenten vermeld in deze publicatie zijn niet geschikt voor alle beleggers. Er dient rekening gehouden te worden met de doelstellingen, financiële draagkracht, kennis, ervaring en risicokenmerken van de belegger. Vraag raad aan uw beleggingsadviseur.

• Deze studie is uitgewerkt volgens interne en wettelijke richtlijnen i.v.m. onafhankelijk onderzoek, sperperiodes en functiescheidingen.
  De bank heeft geen belangen in de vermelde maatschappijen en onderhoudt er geen zakenrelatie mee, maar de bank of haar medewerkers kunnen mogelijk wel een positie aanhouden in vermelde effecten of afgeleide effecten.

• Deze aandelenstudie werd niet voorgelegd aan de emittent.

• De gegevens in vreemde valuta zijn onderhevig aan fluctuaties van de wisselkoers. Deze kunnen het rendement beïnvloeden.
  De vermelde historische resultaten en prognoses zijn geen betrouwbare indicator voor toekomstige resultaten.

• De bevoegde autoriteit is de FSMA.

• Overname uit deze publicatie is toegelaten mits bronvermelding.