Allianz Analist: Jasper Thysens, CFA

Allianz is een Duitse financiële dienstverlener wereldwijd actief in voornamelijk het verzekeringswezen (Allianz en Euler Hermes) en vermogensbeheer (Pimco). Het bedrijf heeft meer dan 100 miljoen retail- en zakelijke klanten die het bedient met meer dan 147.000 werknemers in meer dan 70 landen. In 2019 behaalde de groep een omzet van meer dan 140 miljard euro.

Allianz kon solide resultaten voorleggen voor boekjaar 2021 met een omzetstijging van 5,7% tot € 148,5 miljard en een stijging van de operationele winst (EBIT) van 24,6% tot € 13,4 miljard, wat boven de guidance was die het management eerder meegaf (€ 11-13 miljard). Het laatste lijntje van de resultatenrekening werd evenwel getroffen door een provisie van € 3,7 miljard die geboekt werd in het kader van het Structured Alpha Funds debacle, waardoor de jaarwinst met 3% daalde tot € 6,6 miljard. Het management benadrukte dat het nog steeds niet in staat is de precieze financiële impact te ramen en dat het zich nog verwacht aan bijkomende kosten. Immers, ondanks er met heel wat grote partijen schikkingen werden getroffen lopen er nog steeds onderzoeken vanwege de Amerikaanse DoJ en SEC. De onzekere uitkomst hiervan blijft Allianz dus vooralsnog boven het hoofd hangen. Exclusief deze (niet-recurrente) waardevermindering steeg de nettowinst in 2021 met ongeveer 38%. Verder bleef ook de Solvency II-kapitalisatieratio stabiel op 207% (+2 pp).

Onderliggend zag het bedrijf goede prestaties in alle segmenten, evenwel mede gedreven door een lagere vergelijkingsbasis vanwege het door COVID-19 geteisterde boekjaar 2020. Zo zag het segment van de schadeverzekeringen de omzet stijgen met 4,9% tot € 62,3 miljard en de operationele winstmarge aantrekken met 1,8 procentpunt tot 9,2%. De hogere claims vanwege natuurrampen (overstromingen Europa & orkaan Ida in de VS) werden gecompenseerd door lagere reguliere claims, waardoor de gecombineerde ratio daalde tot 93,8% (-2,3 pp). Ook de tak van de levensverzekeringen zag de omzet verder aantrekken met 5,8% tot € 78,3 miljard en de operationele marge stijgen met 0,5 procentpunt tot 6,4%. De divisie profiteerde o.a. van een volumeherstel in de VS, hogere fee’s inzake unit-linked verzekeringen (tak-23) en betere beleggingsmarges. Ook het vermogensbeheer (PIMCO en AGI) deed het goed en zag het vermogen onder beheer van derde partijen aangroeien met 14,8% tot € 1966 miljard en de operationele winstmarge stijgen met 2,7 procentpunt tot 41,5%.

Op basis van deze solide resultaten trok het management het dividend op tot € 10,80 per aandeel (+12,5%) en lanceerde het ook een nieuw inkoopprogramma van eigen aandelen voor een totaalbedrag van € 1 miljard. Voor 2022 rekent het management op een operationele winst tussen € 12,4 - 14,4 miljard, wat aan de midpoint een gelijk niveau zou zijn t.o.v. 2021. Allianz noteert aan een verwachte koers/winst verhouding van 8,5x en aan 0,96x de boekwaarde en geeft een bruto dividendrendement van ongeveer 5,74%. De waardering lijkt hiermee aan de faire kant, al blijft een afwachtende houding op zijn plaats vanwege de lopende onderzoeken. Gegeven de risico’s en aan de huidige waardering blijft Allianz in de HOUDEN-zone.

-

Resultaten vierde kwartaal 2021

• De omzet steeg in Q4 jaar-over-jaar met ongeveer 7,9% tot € 38,4 miljard (organisch + 5,9%). Het afgelopen boekjaar steeg de omzet met ongeveer 5,7% tot € 148,5 miljard.
• De operationele winst steeg in Q4 jaar-over-jaar met ongeveer 17,9% tot € 3,5 miljard. Deze stijging werd voornamelijk gedreven door een beter resultaat in het segment van de schadeverzekeringen. Het afgelopen boekjaar steeg de operationele winst met ongeveer 24,6% tot € 13,4 miljard. Dit is boven de guidance die het management eerder vooropstelde (€ 11-13 miljard). Het bedrijf wijst op een hogere winstgevendheid in alle segmenten, wat evenwel mee gedreven werd door een lagere vergelijkingsbasis vanwege het door COVID-19 geteisterde boekjaar 2020. De EBIT-marge steeg het voorbije boekjaar met ongeveer 1,4 procentpunt tot 9%. 
• In het afgelopen kwartaal werd een nettoverlies opgetekend van € 292 miljoen, ofwel € 0,74 per (verwaterd) aandeel, komende van een nettowinst van € 1,8 miljard in het vorige boekjaar. Dit verlies is volledig toe te schrijven aan een provisie van € 3,7 miljard die werd geboekt in het kader van het Structured Alpha debacle (zie 'negatieve punten'). Laten we deze niet-recurrente waardevermindering buiten beschouwing dan steeg de nettowinst in Q4 met 38,2% tot € 2,5 miljard. In het afgelopen boekjaar daalde de nettowinst jaar-over-jaar met ongeveer 2,9% tot € 6,6 miljard, ofwel tot € 15,83 per (verwaterd) aandeel (-3%).
• Het jaarlijks dividend werd opgetrokken met 12,5% tot € 10,80 per aandeel.

Positieve punten 

• Schadeverzekeringen:
  • ​​​​​​​De omzet steeg in Q4 jaar-over-jaar met 14,7% tot ongeveer € 14,6 miljard (organisch +10,7%) en in het voorbije boekjaar met 4,9% tot € 62,3 miljard (organisch +4,1%). De kwartaalgroei werd voornamelijk gedreven door hogere volumes (+7,4%) met name bij Allianz Partners (reisverzekeringen) en AGCS (bedrijfsverzekeringen).
  • De operationele winst steeg in Q4 jaar-over-jaar met 76% tot ongeveer € 1,6 miljard en in het voorbije boekjaar met 30,6% tot € 5,7 miljard. De verzekeraar zag hogere claims vanwege natuurrampen, maar zag deze grotendeels gecompenseerd door lagere reguliere claims. De groei lag deels ook hoger vanwege een lagere vergelijkingsbasis met COVID-jaar 2020.
  • De operationele winstmarge steeg in Q4 met 3,7 procentpunt tot ongeveer 10,6% en in het voorbije boekjaar met 1,8 procentpunt tot ongeveer 9,2%.
  • De combined ratio , die de verhouding weergeeft tussen de schadeclaims en operationele kosten tegenover de verzekeringspremies voor de niet-levensverzekeringen, daalde in het vierde kwartaal jaar-over-jaar met 3,9 procentpunt tot 93,5%. Het afgelopen boekjaar daalde de combined ratio met 2,5 procentpunt tot 93,8%.
• Levensverzekeringen:
  • De omzet van de levensverzekeringen steeg in Q4 jaar-over-jaar met 2,9% tot ongeveer € 21,5 miljard en in het voorbije boekjaar met 5,8% tot € 78,3 miljard.
  • De operationele winst daalde in Q4 jaar-over-jaar met 11,5% tot ongeveer € 1,3 miljard en steeg in het voorbije boekjaar met 15% tot € 5 miljard. De daling in het laatste kwartaal werd voornamelijk gedreven door een lagere beleggingsmarge bij de Duitse levensverzekeringstak, hogere claims in Indonesië en een eenmalige afschrijving van een administratief systeem in de Benelux. De hogere fee's gekoppeld aan unit-linked producten in Italië kon deze effecten niet volledig compenseren.
  • De operationele winstmarge daalde in Q4 met 1 procentpunt tot ongeveer 5,9% en steeg in het voorbije boekjaar met 0,5 procentpunt tot ongeveer 6,4%.
  • De huidige waarde van nieuwe levensverzekeringscontracten (PVNBP), zijnde de som van de enkelmalige premies en de verdisconteerde toekomstige premies, kwam uit op € 19,8 miljard, een stijging van 4,2% t.o.v. hetzelfde kwartaal een jaar eerder. In het afgelopen boekjaar steeg de PVNBP met 28% tot € 78,7 miljard. Deze stijging werd voornamelijk gedreven door een volumeherstel in de VS en aanhoudend hoge volumes van unit-linked verzekeringen in Italië.
  • De marge op nieuwe verzekeringscontracten steeg in Q4 met 0,7 procentpunt tot ongeveer 3,4% en in het voorbije boekjaar met 0,4 procentpunt tot ongeveer 3,2%.
• Asset management:
  • De omzet van de divisie vermogensbeheer steeg in Q4 jaar-over-jaar met 19% tot ongeveer € 2,5 miljard en in het voorbije boekjaar met 14,3% tot € 8,4 miljard.
  • De operationele winst steeg in Q4 jaar-over-jaar met 20,8% tot ongeveer € 1 miljard en in het voorbije boekjaar met 22,3% tot € 3,5 miljard.
  • De operationele winstmarge steeg in Q4 met 0,6 procentpunt tot ongeveer 41,4% en in het voorbije boekjaar met 2,7 procentpunt tot ongeveer 41,5%.
  • AuM: Deze resultaten werden gedreven door een sequentiële stijging van het vermogen onder beheer van derde partijen van 14,8% tot € 1966 miljard, toe te schrijven aan positieve wisselkoerseffecten (€ + 25,2 miljard), gevolgd door netto cash-instromen (€ + 20,6 miljard) en positieve markteffecten (€ + 11,5 miljard). Daarnaast was er nog een eenmalig consolidatie-effect van € 25,2 miljard.
• Ten opzicht van het jaarbegin steeg de Solvency II-kapitalisatieratio met 2 procentpunt tot 209%.
• Outlook: Het management rekent voor 2022 op een operationele winst tussen € 12,4 - 14,4 miljard, wat aan de midpoint een gelijk niveau zou zijn t.o.v. 2021.
• Naast een dividendverhoging van 12,5% tot € 10,80 per aandeel kondigde Allianz eveneens een nieuw inkoopprogramma van eigen aandelen aan voor een totaalbedrag van € 1 miljard.

Negatieve punten 

• De vergoeding van het eigen vermogen: Het afgelopen boekjaar daalde de return on equity met 0,8 procentpunt tot 10,6%.
• Het management stelt nog steeds dat het geen precieze inschatting kan maken van de financiële impact van het Structured Alpha Funds debacle. Desondanks werd er aan het einde van het boekjaar wel een provisie aangelegd van € 3,7 miljard, wat leidde tot een nettoverlies van € 292 miljoen in Q4. De verzekeraar verwacht nog bijkomende kosten voordat de kwestie is afgerond. Ondertussen werden er wel reeds verschillende schikkingen getroffen met enkele grote partijen. Ter herinnering: Allianz waarschuwde eerder dat het wellicht een stevige financiële tik uitgedeeld zou krijgen nadat verschillende grote investeerders in de VS gerechtelijke stappen ondernamen in reactie op de zware verliezen die enkele hedgefondsen onder beheer van Allianz Global Investors (AGI) leden bij de crash aan de start van de pandemie. Zo zouden deze fondsen gebruik hebben gemaakt van complexe optiestrategieën die bij de hevige marktschommelingen begin 2020 uitmondden in sterke verliezen. Ook het Amerikaanse Department of Justice en de SEC voeren een onderzoek om na te gaan of er sprake is van systematisch wanbeheer.

Sterktes 

• Gestage groei in de twee verzekeringspoten de voorbije jaren, wat compenseert voor de wat volatiele resultaten bij vermogensbeheer.
• Sterke balans en relatief hoge free cashflowgeneratie
• Schadeverzekeringsactiviteiten consistent winstgevend de voorbije jaren met combined ratio telkens < 100%.
• De divisie vermogensbeheer genereert de laatste jaren een record aan 'third party assets under management'. Hierdoor namen de inkomsten uit vermogensbeheer verder toe.

Zwaktes 

• Kostenratio ondanks de schaalvoordelen maar middelmatig.
• Prestaties van de verschillende regionale divisies nogal wisselvallig, Allianz is niet overal even succesvol.

Opportuniteiten 

• Verdere overnames mogelijk gezien stevige balans.
• Een stijging van de rente zou over de lange termijn de resultaten van de verzekeraar ten goede moeten komen. 

Bedreigingen 

• COVID-19: De gediversifieerde verzekeringsportefeuille stelt de verzekeraar bloot aan bepaalde risico's die op heden niet erg aantrekkelijk zijn vanwege COVID-19. Denk bijvoorbeeld aan verzekeringen gerelateerd aan reizen (via Allianz Partners), evenementen (via AGCS) en handelskredieten (via Euler Hermes). Het bedrijf is dan ook afhankelijk van de overheidssteun die aan de onderliggende risico's (lees: getroffen sectoren/bedrijven) wordt toebedeeld. Een afbouw van steunmaatregelen die niet gepaard zou gaan met een evenredige opbouw van de onderliggende economische activiteiten zou Allianz verdere schade kunnen toebedelen.
• Lage rente: De nooit geziene kwantitatieve versoepeling vanwege de centrale banken drukt de rendementen op bedrijfsobligaties sterk. Allianz moet m.a.w. vandaag meer cash aanwenden voor het aankopen van obligaties met een lage yield indien het de inkomsten uit deze beleggingen wil 'matchen' met de verwachte toekomstige uitgaven aan verzekeringsclaims. De recente stijging van de rente op lange termijn vanwege de hogere inflatieverwachtingen levert dan weer enige compensatie op dit vlak.
• Sterke stijging van de rente zou op KT voor verliezen op de investeringsportefeuille kunnen zorgen.
• Toename in aantal natuurrampen de komende jaren kan winstgevendheid van schadeverzekeraar sterk aantasten.  
• Toename van websites die gestandaardiseerde verzekeringsproducten vergelijken op prijs, wat voor neerwaartse druk op verzekeringspremies zou kunnen zorgen op termijn.   

Lectuur in de financiële sector bevat zeer vaak zeer specifieke begrippen. Vanzelfsprekend gebruiken ook onze analisten gespecialiseerde financiële termen in de publicaties. Om u wegwijs te maken in het vakjargon vindt u hier een verklarende woordenlijst van deze financiële begrippen.

• Deze aandelenstudie is een publicatie van Dierickx Leys Private Bank. Ze is opgesteld op basis van zorgvuldig geselecteerde bronnen en eigen onderzoek en volgens degelijke hypotheses, zonder dat de juistheid en volledigheid ervan gegarandeerd kan worden. Ze bevat opinies die op datum van publicatie geldig zijn maar in de toekomst kunnen wijzigen. De bank is niet verantwoordelijk voor enige schade die uit deze adviezen zou voortvloeien.

• Materiële informatiebronnen zijn de publicaties (o.a. persmededelingen) en jaarrekeningen van de bedrijven in kwestie die geanalyseerd worden, analyses en studies van grootbanken en berichtgeving in gespecialiseerde financiële pers.

• De studie is gebaseerd op een eigen fundamentele analyse van de betreffende onderneming, rekening houdende met kasstromen, winstevolutie, groei, stabiliteit en kwaliteit van het management. Fundamentele analyse heeft tot doel een inschatting te maken van de huidige intrinsieke waarde van een onderneming en haar meest waarschijnlijke evolutie, binnen de activiteitssector en de geografische zone waarin ze bedrijvig is. Hierbij worden ook de relevante macro-economische factoren in beeld gebracht. De daaruit voortvloeiende aanbevelingen zijn gebaseerd op een langetermijnperspectief. De studie wordt aangepast na de publicatie van de resultaten (per kwartaal of halfjaarlijks) of tussentijds indien er zich belangrijke gebeurtenissen voordoen.

• Deze publicatie betreft geen gepersonaliseerde beleggingsaanbeveling. De beleggingsinstrumenten vermeld in deze publicatie zijn niet geschikt voor alle beleggers. Er dient rekening gehouden te worden met de doelstellingen, financiële draagkracht, kennis, ervaring en risicokenmerken van de belegger. Vraag raad aan uw beleggingsadviseur.

• Deze studie is uitgewerkt volgens interne en wettelijke richtlijnen i.v.m. onafhankelijk onderzoek, sperperiodes en functiescheidingen, die opgevraagd kunnen worden bij de juridische dienst van de bank.
  De bank heeft geen belangen in de vermelde maatschappijen en onderhoudt er geen zakenrelatie mee, maar de bank of haar medewerkers kunnen mogelijk wel een positie aanhouden in vermelde effecten of afgeleide effecten.

• Deze aandelenstudie werd niet voorgelegd aan de emittent.

• De gegevens in vreemde valuta zijn onderhevig aan fluctuaties van de wisselkoers. Deze kunnen het rendement beïnvloeden.
  De vermelde historische resultaten en prognoses zijn geen betrouwbare indicator voor toekomstige resultaten.

• De bevoegde autoriteit is de FSMA.

• Overname uit deze publicatie is toegelaten mits bronvermelding.