Allianz Analist: Jasper Thysens, CFA

Allianz is een Duitse financiële dienstverlener wereldwijd actief in voornamelijk het verzekeringswezen (Allianz en Euler Hermes) en vermogensbeheer (Pimco). Het bedrijf heeft meer dan 100 miljoen retail- en zakelijke klanten die het bedient met meer dan 147.000 werknemers in meer dan 70 landen. In 2019 behaalde de groep een omzet van meer dan 140 miljard euro.

Gemengde gevoelens bij Allianz. In het eerste kwartaal steeg de omzet met 6,3% tot € 44 miljard en daalde de operationele winstmarge met 0,7 procentpunt tot 7,4%, voornamelijk vanwege uitzonderlijk hoge claims voor stormschade. Daarnaast daalde de nettowinst per aandeel met 78,1% tot € 1,36 per aandeel, te wijten aan een verhoging van de provisie tot € 5,6 miljard in het kader van het Structured Alpha Funds debacle. Enkele dagen na de publicatie van het kwartaalrapport maakte het bedrijf ook kenbaar dat een schikking werd getroffen met het Amerikaanse Departement van Justitie en de SEC. De Amerikaanse dochter van Allianz Global Investors pleitte hierin schuldig aan fraude en mag bijgevolg de komende 10 jaar geen advies verlenen aan Amerikaanse beleggingsfondsen. Allianz ging tevens akkoord met een totaal van ongeveer € 5,6 miljard aan strafrechtelijke boetes en terugbetalingen aan gedupeerden. Het beheer van de Amerikaanse activa-onder-beheer zal worden overgebracht naar VOYA financial, waarin Allianz in ruil een participatie krijgt van 24%. Ondanks de schikking stelt dat de criminele wandaden zich beperkten tot enkele personen, is het duidelijk dat de procedures inzake risk management binnen Allianz te wensen overlaat. Het enige positieve is dat deze schikking de onzekerheid wegneemt die Allianz boven het hoofd hing. Exclusief de provisieverhoging daalde de nettowinst in Q1 met ongeveer 16%.

Onderliggend zag het bedrijf relatief solide prestaties. Zo zag het segment van de schadeverzekeringen de omzet stijgen met 9,1% tot € 21,5 miljard, te danken aan een stijging van de prijzen (+4,1%) en hogere volumes (+2%), met name bij Allianz Partners (reisverzekeringen) en Allianz Trade (garanties, fraude- en kredietverzekering). De gecombineerde ratio steeg evenwel met 1,7 procentpunt tot 94,7%, voornamelijk vanwege hogere claims voor stormschade. De tak van de levensverzekeringen zag de omzet verder aantrekken met 3,5% tot € 20,7 miljard terwijl de operationele marge stabiel bleef op 5,9% (+0,2 pp). De marge op nieuwe contracten steeg met 0,6 procentpunt tot 3,5%, te danken aan het huidige renteklimaat en een betere business mix. De divisie vermogensbeheer (PIMCO en AGI) zag de omzet stijgen met 12,5% tot € 2,1 miljard en de operationele marge lichtjes dalen met 0,5 procentpunt tot 40,2%. Het vermogen onder beheer van derde partijen kreeg wel een knauw van 4,5%, voornamelijk vanwege de marktimpact van de stijgende rente, alsook door de uittredingen bij PIMCO hierdoor .

De outlook werd herbevestigd. Voor 2022 rekent het management op een operationele winst tussen € 12,4 - 14,4 miljard, wat aan de midpoint een gelijk niveau zou zijn t.o.v. 2021. Allianz noteert aan een verwachte koers/winst verhouding van 8,5x en aan 1,1x de boekwaarde en geeft een bruto dividendrendement van ongeveer 5,93%. De waardering lijkt hiermee aan de faire kant. Het advies blijft HOUDEN.

-

Resultaten eerste kwartaal 2022

• De omzet steeg in Q1 jaar-over-jaar met ongeveer 6,3% tot € 44 miljard (organisch + 3,8%).
• De operationele winst daalde in Q1 jaar-over-jaar met ongeveer 2,9% tot € 3,2 miljard. Deze daling werd voornamelijk gedreven door hogere claims voor stormschade. De EBIT-marge daalde in het eerste kwartaal met ongeveer -0,7 procentpunt tot 7,4%
• De nettowinst daalde in het afgelopen kwartaal j-o-j met ongeveer 75,1% tot € 669 miljoen, ofwel tot € 1,36 per (verwaterd) aandeel (-78,1%). Deze daling werd voornamelijk gedreven door een bijkomende provisie van € 1,9 miljard die werd geboekt in het kader van het Structured Alpha debacle (zie details hieronder). Laten we deze niet-recurrente waardevermindering buiten beschouwing dan daalde de nettowinst in Q1 met 16% tot € 2,2 miljard.

Positieve punten 

• Schadeverzekeringen:
  • De omzet binnen het schadeverzekeringssegment steeg in Q1 jaar-over-jaar met 9,1% tot ongeveer € 21,5 miljard (organisch +6,6%). De kwartaalgroei werd voornamelijk gedreven door een prijseffect van 4,1% en een volume-effect van 2%. Met name Allianz Partners (reisverzekeringen) en Allianz Trade (garanties, fraude- en kredietverzekering) deden het goed.
  • De operationele winst daalde in Q1 jaar-over-jaar met 9% tot ongeveer € 1,4 miljard. De verzekeraar zag een uitzonderlijk hoog niveau van claims vanwege natuurrampen.
  • De operationele winstmarge daalde in Q1 met 1,3 procentpunt tot ongeveer 6,4% .
  • De combined ratio, die de verhouding weergeeft tussen de schadeclaims en operationele kosten tegenover de verzekeringspremies voor de niet-levensverzekeringen, steeg in het eerste kwartaal jaar-over-jaar met 1,7 procentpunt tot 94,7%. De stijging is te verklaren door een normalisatie van het aantal schadeclaims van autoverzekeringen, alsook de hogere claims inzake natuurrampen. Het management wijst er op dat het aantal claims komende van grote bedrijven significant aan het verbeteren is.
  • Het operationele investeringsresultaat steeg met 4,6% tot € 695 miljoen. De gemiddelde activabasis steeg met een kleine 3% tot € 123 miljard. Het lopend rendement steeg met 5 basispunten tot 0,55%, terwijl het herinvesteringsrendement toenam met 1 procentpunt tot 2,2%. 
• Levensverzekeringen:
  • De omzet van de levensverzekeringen steeg in Q1 jaar-over-jaar met 3,5% tot ongeveer € 20,7 miljard (organisch +1%).
  • De operationele winst bleef in Q1 jaar-over-jaar nagenoeg stabiel op ongeveer € 1,2 miljard (+0,1%). De zwakkere resultaten in de VS werden gecompenseerd door solide prestaties in Duitsland, Taiwan en Spanje, alsook door de consolidatie van Aviva.
  • De operationele winstmarge daalde in Q1 met 0,2 procentpunt tot ongeveer 5,9%.
  • De huidige waarde van nieuwe levensverzekeringscontracten (PVNBP), zijnde de som van de enkelmalige premies en de verdisconteerde toekomstige premies, kwam uit op € 19,4 miljard, een daling van 0,5% t.o.v. hetzelfde kwartaal een jaar eerder.
  • De marge op nieuwe verzekeringscontracten steeg in Q1 met 0,6 procentpunt tot ongeveer 3,5%. Deze stijging was te danken aan het huidige renteklimaat en een betere business mix.
• Asset Management:
  • De omzet van de divisie vermogensbeheer steeg in Q1 jaar-over-jaar met 12,5% tot ongeveer € 2,1 miljard (organisch +6,3%).
  • De operationele winst steeg in Q1 jaar-over-jaar met 11,2% tot ongeveer € 0,8 miljard.
  • De operationele winstmarge daalde zo met 0,5 procentpunt tot ongeveer 40,2%.
  • Het vermogen onder beheer van derde partijen daalde met 4,5% tot € 1,9 biljoen, toe te schrijven aan negatieve markteffecten (€ -110 miljard), gevolgd door netto cash-uitstromen (€ -9 miljard), maar gedeeltelijk tegengehouden door positieve wisselkoerseffecten (€ + 30,1 miljard). PIMCO zag netto uittredingen voor € 13,6 miljard, terwijl AGI netto-intredingen had van € 4,6 miljard.
• De Solvency II-kapitalisatieratio daalde in Q1 sequentieel met 10 procentpunt tot 199%. Ondanks de daling, die voornamelijk gedreven werd door de nieuwe provisie alsook door de stijgende rente, blijft de ratio nog ruim boven de eigen target van 180% en blijft de balans solide. Ter info: Een Solvency II-ratio van 100% betekent dat een verzekeraar haar verplichtingen ten opzichte van de verzekerden voor de komende 12 maanden kan nakomen met een waarschijnlijkheid van 99,5%.
• Outlook: De outlook voor 2022 werd herbevestigd. Het management rekent voor 2022 dus nog steeds op een gelijkblijvende operationele winst tussen € 12,4 - 14,4 miljard, wat aan de midpoint een gelijk niveau zou zijn t.o.v. 2021.
• Dividend: Naast een dividendverhoging van 12,5% tot € 10,80 per aandeel kondigde Allianz in het begin van dit jaar eveneens een nieuw inkoopprogramma van eigen aandelen aan voor een totaalbedrag van € 1 miljard. Er werden ondertussen reeds voor € 500 miljoen aandelen ingekocht.

Negatieve punten 

• Structured Alpha: De provisie voor het Structured Alpha Funds debacle werd opgetrokken met € 1,9 miljard tot € 5,6 miljard. Enkele dagen later maakte Allianz bekend dat het een schikking trof met het Amerikaanse Departement van Justitie en de SEC waarin de verzekeraar akkoord ging met een totaal van ongeveer € 5,6 miljard aan strafrechtelijke boetes en terugbetalingen aan gedupeerden. De Amerikaanse dochter van AGI mag tevens gedurende 10 jaar geen advies meer verlenen aan Amerikaanse beleggingsfondsen. Vermogensbeheerder VOYA FInancial zal daarom $ 120 miljard aan AuM overnemen in ruil voor 24% van de aandelen. De schikking stelt verder dat de criminele wandaden zich beperken tot enkele personen en dat deze ondertussen niet meer actief zijn binnen het bedrijf. Ter herinnering: Allianz waarschuwde eerder dat het wellicht een stevige financiële tik uitgedeeld zou krijgen nadat verschillende grote investeerders in de VS gerechtelijke stappen ondernamen vanwege de zware verliezen die enkele hedgefondsen onder beheer van Allianz Global Investors (AGI) leden bij de crash aan de start van de COVID-19 pandemie. Zo zouden de beheerders van deze fondsen gebruik hebben gemaakt van complexe optiestrategieën die bij de hevige marktschommelingen begin 2020 uitmondden in sterke verliezen. De risicorapporten die aan de klanten van deze fondsen werden overgemaakt werden door de beheerders tevens aangepast om het risico lager te doen lijken dan het in werkelijkheid was. Ook het Amerikaanse Department of Justice en de SEC voerden een onderzoek om na te gaan of er sprake was van systematisch wanbeheer.
• De vergoeding van het eigen vermogen (return on equity) lag t.o.v. het vorige boekjaar 7,1 procentpunt lager op 3,5%.
• Verkoop Russische activiteiten: Allianz liet in een persbericht weten dat het een meerderheidsaandeel in haar Russische activiteiten verkoopt aan Interholding, de eigenaar van Zetta Insurance. Allianz behoudt evenwel een minderheidsaandeel van 49,9%, wat opvallend is gezien het bedrijf eerder liet weten dat het erg waarschijnlijk was dat ALlianz de Russische markt volledig zou verlaten. De transactie zou een eenmalige impact hebben van € 0,4 miljard op de winst, voornamelijk boekhoudkundig van aard.

Sterktes 

• Gestage groei in de twee verzekeringspoten de voorbije jaren, wat compenseert voor de wat volatiele resultaten bij vermogensbeheer.
• Sterke balans en relatief hoge free cashflowgeneratie
• Schadeverzekeringsactiviteiten consistent winstgevend de voorbije jaren met combined ratio telkens < 100%.
• De divisie vermogensbeheer genereert de laatste jaren een record aan 'third party assets under management'. Hierdoor namen de inkomsten uit vermogensbeheer verder toe.

Zwaktes 

• Kostenratio ondanks de schaalvoordelen maar middelmatig.
• Prestaties van de verschillende regionale divisies nogal wisselvallig, Allianz is niet overal even succesvol.

Opportuniteiten 

• Verdere overnames mogelijk gezien stevige balans.
• Een stijging van de rente zou over de lange termijn de resultaten van de verzekeraar ten goede moeten komen. 

Bedreigingen 

• COVID-19: De gediversifieerde verzekeringsportefeuille stelt de verzekeraar bloot aan bepaalde risico's die op heden niet erg aantrekkelijk zijn vanwege COVID-19. Denk bijvoorbeeld aan verzekeringen gerelateerd aan reizen (via Allianz Partners), evenementen (via AGCS) en handelskredieten (via Euler Hermes). Het bedrijf is dan ook afhankelijk van de overheidssteun die aan de onderliggende risico's (lees: getroffen sectoren/bedrijven) wordt toebedeeld. Een afbouw van steunmaatregelen die niet gepaard zou gaan met een evenredige opbouw van de onderliggende economische activiteiten zou Allianz verdere schade kunnen toebedelen.
• Lage rente: De nooit geziene kwantitatieve versoepeling vanwege de centrale banken drukt de rendementen op bedrijfsobligaties sterk. Allianz moet m.a.w. vandaag meer cash aanwenden voor het aankopen van obligaties met een lage yield indien het de inkomsten uit deze beleggingen wil 'matchen' met de verwachte toekomstige uitgaven aan verzekeringsclaims. De recente stijging van de rente op lange termijn vanwege de hogere inflatieverwachtingen levert dan weer enige compensatie op dit vlak.
• Sterke stijging van de rente zou op KT voor verliezen op de investeringsportefeuille kunnen zorgen.
• Toename in aantal natuurrampen de komende jaren kan winstgevendheid van schadeverzekeraar sterk aantasten.  
• Toename van websites die gestandaardiseerde verzekeringsproducten vergelijken op prijs, wat voor neerwaartse druk op verzekeringspremies zou kunnen zorgen op termijn.   

Lectuur in de financiële sector bevat zeer vaak zeer specifieke begrippen. Vanzelfsprekend gebruiken ook onze analisten gespecialiseerde financiële termen in de publicaties. Om u wegwijs te maken in het vakjargon vindt u hier een verklarende woordenlijst van deze financiële begrippen.

• Deze aandelenstudie is een publicatie van Dierickx Leys Private Bank. Ze is opgesteld op basis van zorgvuldig geselecteerde bronnen en eigen onderzoek en volgens degelijke hypotheses, zonder dat de juistheid en volledigheid ervan gegarandeerd kan worden. Ze bevat opinies die op datum van publicatie geldig zijn maar in de toekomst kunnen wijzigen. De bank is niet verantwoordelijk voor enige schade die uit deze adviezen zou voortvloeien.

• Materiële informatiebronnen zijn de publicaties (o.a. persmededelingen) en jaarrekeningen van de bedrijven in kwestie die geanalyseerd worden, analyses en studies van grootbanken en berichtgeving in gespecialiseerde financiële pers.

• De studie is gebaseerd op een eigen fundamentele analyse van de betreffende onderneming, rekening houdende met kasstromen, winstevolutie, groei, stabiliteit en kwaliteit van het management. Fundamentele analyse heeft tot doel een inschatting te maken van de huidige intrinsieke waarde van een onderneming en haar meest waarschijnlijke evolutie, binnen de activiteitssector en de geografische zone waarin ze bedrijvig is. Hierbij worden ook de relevante macro-economische factoren in beeld gebracht. De daaruit voortvloeiende aanbevelingen zijn gebaseerd op een langetermijnperspectief. De studie wordt aangepast na de publicatie van de resultaten (per kwartaal of halfjaarlijks) of tussentijds indien er zich belangrijke gebeurtenissen voordoen.

• Deze publicatie betreft geen gepersonaliseerde beleggingsaanbeveling. De beleggingsinstrumenten vermeld in deze publicatie zijn niet geschikt voor alle beleggers. Er dient rekening gehouden te worden met de doelstellingen, financiële draagkracht, kennis, ervaring en risicokenmerken van de belegger. Vraag raad aan uw beleggingsadviseur.

• Deze studie is uitgewerkt volgens interne en wettelijke richtlijnen i.v.m. onafhankelijk onderzoek, sperperiodes en functiescheidingen, die opgevraagd kunnen worden bij de juridische dienst van de bank.
  De bank heeft geen belangen in de vermelde maatschappijen en onderhoudt er geen zakenrelatie mee, maar de bank of haar medewerkers kunnen mogelijk wel een positie aanhouden in vermelde effecten of afgeleide effecten.

• Deze aandelenstudie werd niet voorgelegd aan de emittent.

• De gegevens in vreemde valuta zijn onderhevig aan fluctuaties van de wisselkoers. Deze kunnen het rendement beïnvloeden.
  De vermelde historische resultaten en prognoses zijn geen betrouwbare indicator voor toekomstige resultaten.

• De bevoegde autoriteit is de FSMA.

• Overname uit deze publicatie is toegelaten mits bronvermelding.