Allianz Analist: Jasper Thysens, CFA

Allianz is een Duitse financiële dienstverlener wereldwijd actief in voornamelijk het verzekeringswezen (Allianz en Euler Hermes) en vermogensbeheer (Pimco). Het bedrijf heeft meer dan 100 miljoen retail- en zakelijke klanten die het bedient met meer dan 147.000 werknemers in meer dan 70 landen. In 2019 behaalde de groep een omzet van meer dan 140 miljard euro.

Allianz wist coronajaar 2020 nog relatief goed af te sluiten met resultaten die iets beter waren dan verwacht. Zo daalde de omzet het afgelopen boekjaar met 1,3%, de operationele winst met 9,3% en de nettowinst (toekenbaar aan de aandeelhouders) met 14%. De negatieve invloed van COVID-19 bleef in de tweede jaarhelft relatief onder controle t.o.v. de eerste jaarhelft. Het management schat de impact op de operationele winst van 2020 op ongeveer €1,3 miljard, waarvan €1,1 miljard toewijsbaar aan de tak schadeverzekeringen en €200 miljoen aan de tak levensverzekeringen. Verder bleef de balans sterk met een Solvency II-kapitalisatieratio van 207% (-5 pp) wat de verzekeraar toelaat het dividend stabiel te houden op €9,60 per aandeel. In de tweede helft van het jaar hoopt het bedrijf eveneens het inkoopprogramma van eigen aandelen (€ 750 miljoen resterend) opnieuw op te starten, al wacht het hiervoor op fiat van de regulator.

De gediversifieerde verzekeringsportefeuille stelt de verzekeraar bloot aan bepaalde risico's die op heden niet erg aantrekkelijk zijn vanwege COVID-19. Denk bijvoorbeeld aan verzekeringen gerelateerd aan reizen (via Allianz Partners), evenementen (via AGCS) en handelskredieten (via Euler Hermes). Het bedrijf is dan ook afhankelijk van de overheidssteun die aan de onderliggende risico's (lees: getroffen sectoren/bedrijven) wordt toebedeeld. Een afbouw van steunmaatregelen die niet gepaard zou gaan met een evenredige opbouw van de onderliggende economische activiteiten zou Allianz verdere schade kunnen toebedelen. Het management geeft dan ook een naar eigen zeggen conservatieve outlook voor 2021 waarbij het hoopt op een operationele winst van ongeveer €12 miljard. Deze inschatting neemt verschillende risico’s in rekening, zoals het verdere verloop van COVID-19, de zwakkere dollar, de lage rentevoeten en de naar hun mening fel overgewaardeerde aandelenmarkten. Verder mogen we niet vergeten dat de nooit geziene kwantitatieve versoepeling vanwege de centrale banken de rendementen op bedrijfsobligaties sterk drukken. Allianz moet m.a.w. vandaag meer cash aanwenden voor het aankopen van obligaties met een lage yield indien het de inkomsten uit deze beleggingen wil 'matchen' met de verwachte toekomstige uitgaven aan schadeclaims. De recente stijging van de rente op lange termijn vanwege de hogere inflatieverwachtingen levert dan weer enige compensatie op dit vlak.

Koersgewijs heeft Allianz de coronacrisis ondertussen zo goed als verteerd en noteert het aan een verwachte koers/winst verhouding van 11,5 en aan 1,08 keer de boekwaarde. Dit geeft een bruto dividendrendement van ongeveer 4,5%. Gegeven de risico’s is de huidige waardering aan de faire kant, het advies blijft daarom op HOUDEN.

-

Resultaten boekjaar 2020 

• De omzet stabiliseerde in het vierde kwartaal (+0,3%) op € 35,6 miljard. Over heel 2020 daalde de omzet met een beperkte 1,3% tot € 140,5 miljard.
• De operationele winst steeg in het vierde kwartaal jaar-over-jaar met 8,2% tot € 2,97 miljard. Over heel 2020 daalde de operationele winst met 9,3% tot € 10,75 miljard.
• De nettowinst toekenbaar aan de aandeelhouders daalde in het vierde kwartaal jaar-over-jaar met 2,2% tot € 1,82 miljard. Over heel 2020 daalde de nettowinst met 14% tot € 6,8 miljard.
• Er wordt een bruto dividend voorgesteld van €9,60 per aandeel (pay-outratio van 58%).

Positieve punten 

• De omzet binnen het schadeverzekeringssegment daalde in het vierde kwartaal met een bescheiden 2,8% tot €12,7 miljard en bleef over het hele boekjaar stabiel op €59,4 miljard (+0,4%). De operationele winst steeg in Q4 met 2,4% maar daalde over heel 2020 met 13,4%. Deze daling werd voornamelijk gedreven door de mindere prestaties bij Euler Hermes (handelskredieten) en Allianz Partners (reisverzekeringen) vanwege COVID-19.
• De combined ratio, die de verhouding weergeeft tussen de schadeclaims en operationele kosten tegenover de verzekeringspremies voor de non-life verzekeringen, daalde in het vierde kwartaal met 2,2 procentpunt tot 97,4%. Voor heel het boekjaar steeg de combined ratio lichtjes met 0,8 procentpunt tot 96,3%. Het management stelt dat zonder de negatieve invloed van COVID-19 de schadeverzekeringen conform de verwachtingen presteerden en dat het voor 2021 een gecombineerde ratio verwacht richting de 93%.
• De divisie vermogensbeheer (PIMCO & AGI) zag het vermogen onder beheer van derde partijen in 2020 aangroeien met 1,5% tot € 1.712 miljard, te danken aan positieve markteffecten (+96,5 miljard EUR) en netto-cashinflows (+32,8 miljard EUR), maar negatief geimpacteerd door wisselkoerseffecten (-104,3 miljard EUR). De operationele winst steeg met 5,5% tot €2,9 miljard waardoor de kosten-inkomsten-ratio daalde met 1,1 procentpunt tot 61,2%.
• De Solvency II-kapitalisatieratio daalde in 2020 met amper 5 procentpunt tot 207%. Ter info: Een Solvency II-ratio van 100% betekent dat een verzekeraar haar verplichtingen ten opzichte van de verzekerden voor de komende 12 maanden kan nakomen met een waarschijnlijkheid van 99,5%.
• Outlook: Voor 2021 verwacht het management een operationele winst van ongeveer €12 miljard. Het management ziet dit als een conservatieve inschatting die alle risico's in acht neemt, zoals het verdere verloop van COVID-19, de zwakkere dollar en de lage rentevoeten. Daarnaast is het management van mening dat de aandelenmarkten momenteel stevig overgewaardeerd zijn.

Negatieve punten 

• De omzet van het segment levensverzekeringen steeg in het vierde kwartaal met 2% en daalde over heel 2020 met een bescheiden 3,1% tot €74 miljard, voornamelijk gedreven door lagere volumes als gevolg van COVID-19 en het lage-renteklimaat. De operationele winst steeg in Q4 met 10,1% en daalde over heel 2020 met 7,4%, gedreven door de verkoop van Allianz Popular (Spanje) en een uitzonderlijk goede prestatie in de VS in 2019.
• Het management schat de impact van COVID-19 op de operationele winst van 2020 op ongeveer € 1,3 miljard, waarvan €1,1 miljard bij de schadeverzekeringen en €200 miljoen bij de levensverzekeringen. Allianz heeft een erg gediversifieerde portefeuille wat betreft type verzekeringen, wat betekent dat het bedrijf is blootgesteld aan risico's die vandaag minder aantrekkelijk zijn vanwege COVID-19. Denk bijvoorbeeld aan verzekeringen gerelateerd aan reizen (via Allianz Partners), evenementen (via AGCS) en handelskredieten (via Euler Hermes). De segmenten die deze risico's omvatten maken ongeveer een derde uit van de groepsomzet (maar uiteraard bestaan deze segmenten ook uit minder getroffen risico's). De resultaten van deze segmenten zijn dan ook erg afhankelijk van de overheidssteun die aan de onderliggende risico's wordt toebedeeld. Een afbouw van steunmaatregelen die niet gepaard zou gaan met een evenredige opbouw van de economische activiteiten zou niet bevorderlijk zijn voor de prestaties van Allianz.
• De vergoeding van het eigen vermogen (return on equity) daalde met 2,2 procentpunt tot 11,4%.
• Allianz heeft haar inkoopprogramma van eigen aandelen opgeschort (€ 750 miljoen resterend) en hoopt in de tweede jaarhelft opnieuw fiat te krijgen van de regulator om dit terug op te starten.

Sterktes 

• Gestage groei in de twee verzekeringspoten de voorbije jaren, wat compenseert voor de wat volatiele resultaten bij vermogensbeheer.
• Sterke balans en relatief hoge free cashflowgeneratie voor de verzekeringssector.
• Schadeverzekeringsactiviteiten op zich consistent winstgevend de voorbije jaren met combined ratio telkens < 100%.
• De divisie vermogensbeheer genereert de laatste jaren een record aan 'third party assets under management'. Hierdoor namen de inkomsten uit vermogensbeheer consistent toe.

Zwaktes 

• Kostenratio ondanks de schaalvoordelen maar middelmatig.
• Prestaties van de verschillende regionale divisies nogal wisselvallig, Allianz is niet overal even succesvol.

Opportuniteiten 

• Verdere overnames mogelijk gezien stevige balans.

Bedreigingen 

• Allianz is sterk blootgesteld aan allerhande risico's met betrekking tot een verdere escalatie van het coronavirus en de economische impact diet het virus met zich mee kan brengen.
• Sterke stijging van de rente zou voor verliezen op de investeringsportefeuille zorgen.
• Toename in aantal natuurrampen de komende jaren kan winstgevendheid van schadeverzekeraar sterk aantasten.  
• Toename van websites die gestandaardiseerde verzekeringsproducten vergelijken op prijs, wat voor neerwaartse druk op verzekeringspremies zou kunnen zorgen op termijn.   

Lectuur in de financiële sector bevat zeer vaak zeer specifieke begrippen. Vanzelfsprekend gebruiken ook onze analisten gespecialiseerde financiële termen in de publicaties. Om u wegwijs te maken in het vakjargon vindt u hier een verklarende woordenlijst van deze financiële begrippen.

• Deze aandelenstudie is een publicatie van Dierickx Leys Private Bank. Ze is opgesteld op basis van zorgvuldig geselecteerde bronnen en eigen onderzoek en volgens degelijke hypotheses, zonder dat de juistheid en volledigheid ervan gegarandeerd kan worden. Ze bevat opinies die op datum van publicatie geldig zijn maar in de toekomst kunnen wijzigen. De bank is niet verantwoordelijk voor enige schade die uit deze adviezen zou voortvloeien.

• Materiële informatiebronnen zijn de publicaties (o.a. persmededelingen) en jaarrekeningen van de bedrijven in kwestie die geanalyseerd worden, analyses en studies van grootbanken en berichtgeving in gespecialiseerde financiële pers.

• De studie is gebaseerd op een eigen fundamentele analyse van de betreffende onderneming, rekening houdende met kasstromen, winstevolutie, groei, stabiliteit en kwaliteit van het management. Fundamentele analyse heeft tot doel een inschatting te maken van de huidige intrinsieke waarde van een onderneming en haar meest waarschijnlijke evolutie, binnen de activiteitssector en de geografische zone waarin ze bedrijvig is. Hierbij worden ook de relevante macro-economische factoren in beeld gebracht. De daaruit voortvloeiende aanbevelingen zijn gebaseerd op een langetermijnperspectief. De studie wordt aangepast na de publicatie van de resultaten (per kwartaal of halfjaarlijks) of tussentijds indien er zich belangrijke gebeurtenissen voordoen.

• Deze publicatie betreft geen gepersonaliseerde beleggingsaanbeveling. De beleggingsinstrumenten vermeld in deze publicatie zijn niet geschikt voor alle beleggers. Er dient rekening gehouden te worden met de doelstellingen, financiële draagkracht, kennis, ervaring en risicokenmerken van de belegger. Vraag raad aan uw beleggingsadviseur.

• Deze studie is uitgewerkt volgens interne en wettelijke richtlijnen i.v.m. onafhankelijk onderzoek, sperperiodes en functiescheidingen, die opgevraagd kunnen worden bij de juridische dienst van de bank.
  De bank heeft geen belangen in de vermelde maatschappijen en onderhoudt er geen zakenrelatie mee, maar de bank of haar medewerkers kunnen mogelijk wel een positie aanhouden in vermelde effecten of afgeleide effecten.

• Deze aandelenstudie werd niet voorgelegd aan de emittent.

• De gegevens in vreemde valuta zijn onderhevig aan fluctuaties van de wisselkoers. Deze kunnen het rendement beïnvloeden.
  De vermelde historische resultaten en prognoses zijn geen betrouwbare indicator voor toekomstige resultaten.

• De bevoegde autoriteit is de FSMA.

• Overname uit deze publicatie is toegelaten mits bronvermelding.