Activision Blizzard Analist: Jonathan Mertens

Activision Blizzard is één van de grootste gamesproducenten wereldwijd, met een marktkapitalisatie van om en bij de $ 63 miljard. Het bedrijf telt meer dan 10.000 werknemers en is in de VS gevestigd. Activision Blizzard produceert onder andere de  populaire reeksen “Call of Duty” – een oorlogsspel waarvan jaarlijks een nieuwe episode wordt uitgebracht - en “World of Warcraft” – een fantasy-reeks. Activision-Blizzard is tevens een van de meest rendabele gamesproducenten. Daarnaast is Activision Blizzard actief in het 'mobile' segment met dochter King, ondermeer bekend van het populaire 'Candy Crush' spel.

De tweedekwartaalsresultaten bij Activision Blizzard waren, ondanks een daling van de 'net bookings', toch duidelijk beter dan verwacht. 'Call of Duty: Modern Warfare' was de best verkopende versie van de franchise ooit en het bedrijf lanceerde afgelopen november 'Call of Duty: Cold War'. Ook 'Call of Duty: Warzone', de gratis variant van de franchise dewelke in Q2 2020 werd gelanceerd, is enorm populair.
Daarnaast slaagt het bedrijf er consistent in om de mobiele games van dochter King (Candy crush, Farm Heroes, ..) beter te rentabiliseren door het invoegen van advertenties van derde partijen. Bij Blizzard zouden de resultaten ook opnieuw moeten aantrekken door de lancering van de nieuwe 'Diablo' game in het volgende kwartaal, alsook enkele DLC pakketten bij andere franchises van het bedrijf.

We denken dat Activision Blizzard één van de beste bedrijven in de gamingsector is. De onderneming heeft een zeer sterke portefeuille van gamefranchises waardoor vervolgspellen een redelijk loyaal gamepubliek aanspreken. Daarnaast heeft het bedrijf gewerkt aan verdere crossplatforming van haar kernfranchises. Hierdoor kan het bedrijf een breder publiek aanspreken door haar spellen ook beschikbaar te maken in PC of mobile- variant. Tot slot is het businessmodel van gamingbedrijven aan het veranderen waarbij er meer nadruk wordt gelegd in het aanbieden van extra content en microtransacties na de initiële lancering van het spel. Hierdoor is de duurtijd van de monetizatie van de topfranchises gevoelig toegenomen. Bovenstaande elementen leidden er volgens ons toe dat de operationele cijfers van het bedrijf veel consistenter zullen worden in de toekomst 

Boekjaren 2021 en 2022 zouden mogelijk een zekere normalisatie van de winsten kunnen inhouden, gegeven de disruptie het afgelopen boekjaar door de covid-19 pandemie. We verwachten echter dat de huidige hernieuwing van de consolecyclus met de lancering van de Xbox X en playstation 5 ook in het vervolg van 2021 en in 2022 tot goede resultaten bij Activision Blizzard zou moeten kunnen leiden.

Op vlak van waardering noteert het bedrijf aan ongeveer 24,5 keer de verwachte winst voor 2021 of een peg ratio van 2.72, wat volgens ons een redelijk faire waardering is voor het aandeel. Volgens ons DCF-model is het bedrijf, gegeven de verwachte groeivoet, meer dan 20% ondergewaardeerd.
Hierdoor trekken we ons advies voor Activision Blizzard op naar 'kopen' aan de huidige beurskoers.

-

Resultaten Q2 2021

• De Omzet (Gaap) nam toe met 18.8% tot $ 2.3 miljard.
• De 'net bookings' (omzet voor aanpassingen IFRS 15 - wat voor gamingbedrijven doorgaans een iets correcter beeld geeft) daalden met 7.7% tot $ 1.9 miljard.
• De 'in game net bookings' (omzet die men haalt uit verkoop van downloadbare content of de verkoop van 'in-game opties' zoals microtransacties) daalden met 3.6% tot $ 1,3 miljard.
• Het operationeel inkomen klom 28% hoger tot $ 959 miljoen.
• De winst per aandeel (Gaap) steeg met 49,3% en kwam uit op $ 1,12

Positieve punten

• Call of duty mobile, de mobiele versie van de populaire franchise, kon haar net-booking y-o-y met dubbele cijfers verhogen omwille van extra content in de Westerse markt en de lancering van de applicatie in China. Daarnaast slaagt het bedrijf er ook steeds beter in om de applicaties van het bedrijf te rentabiliseren door het inserteren van advertenties. Activision verwacht dat de COD mobile app dit jaar meer dan $ 1 miljard aan inkomsten genereert. 
• Activision blizzard heeft nog verschillende nieuwe spellen en DLC's in de pijplijn zitten die later dit jaar en volgend jaar worden uitgebracht. Zo is de lanceringsdatum van 'Diablo II: Resurrected' vastgelegd op 23 september. Andere populaire spellen zoals 'Heartstone' kwamen uit met een expansiepack (DLC) het afgelopen kwartaal. 'Overwatch 2' zit volgens Blizzard ook in een laatste ontwikkelingsfase.
  Volgens geruchten op gamersfora zou het nieuwste call of duty spel opnieuw terugkeren naar de vertrouwde WOII setting en aldus een vervolg vormen op een eerdere spelvariant van de franchise uit 2017. Deze game zal wel pas ten vroegste in Q4 van dit jaar worden gelanceerd en Activision heeft hier nog geen verdere details over gegeven. 
• Ongeveer 88% van de totale omzet werd het afgelopen kwartaal digitaal gegenereerd (Q2 2020: 82%). Dit kwam de operationele marges ten goede die op Gaap basis stegen naar 41%.
• Door de goede operationele prestaties heeft het bedrijf nu een nettokaspositie van $ 6 miljard. Activision heeft reeds bij de bekendmaking van de jaarresultaten enkele maanden geleden aangekondigd dat het haar dividend verhoogt met 15% tot $ 0,47 per aandeel en dat het voor $ 4 miljard eigen aandelen inkoopt de komende 2 boekjaren. Het dividend werd betaalt aan de aandeelhouders op 6 mei en kwam uit op een totale cashoutflow van $ 365 miljoen.
• Outlook 2021: Activision gaat uit van 'net bookings' van $ 8,65 miljard met een winst per aandeel (Gaap) van $ 3,08. Een lichte verhoging van de guidance ten opzichte van dewelke werd gegeven tijdens de voorstelling van de voorgaande kwartaalsresultaten.  

Negatieve punten

• Activision Blizzard kende eind juni een totaal aantal MAU’s van ongeveer 408 miljoen. Uitgesplitst: Activision (127 miljoen), Blizzard (26 miljoen), King (255 miljoen). Dit vertegenwoordigt een daling van 6.2% op totaalvlak. Zorgwekkend is de daling van 15.3% bij Activision wat mogelijk impliceert dat de populariteit van de laatste call of duty - versie wat over haar hoogtepunt heen is. 
• De daling van de net bookings zijn volgens het bedrijf in grote mate te wijten aan de sterke vergelijkingsbasis in Q2 2020, met onder andere de lancering van de F2P variant 'COD Warzone'. De onderliggende trafiek blijft volgens het bedrijf op peil.
• In het najaar komen verschillende grote concurrenten van zoals 'Electronic Arts' en 'Ubisoft' met nieuwe games van hun populairste franchises, wat mogelijk een (tijdelijk) verlies aan spelers impliceert indien deze spellen kwalitatief goed zijn en tractie vinden bij het gamerspubliek.
• Er is onlangs een rechtszaak gestart tegen het bedrijf omwille van beschuldigingen van discriminatie, (seksuele) intimidatie en ongewenste intimiteiten. Het bedrijf reageerde hier in eerste instantie totaal verkeerd op, waarna er een grote 'walk out' plaatsvond bij kantoren van het bedrijf. Het management heeft ingrijpende veranderingen aangekondigd en er werden reeds enkele hooggeplaatste mensen ontslagen. We rekenen erop dat het bedrijf de nodige stappen zet om de cultuur van het bedrijf grondig aan te pakken. 
• Gegeven de goede operationele cijfers oogt het brutodividend van $ 0,47 per aandeel of omgerekend een brutodividendrendement van 0,5% redelijk mager. Dit is wel een toename van 15% ten opzichte van vorig jaar.
• De Chinese overheid lijkt haar vizier nu gericht te hebben op de gamingsector in het land wat betreft het opleggen van verdere restricties. Dit had stevige beursreacties tot gevolg, in eerste instantie bij het Chinese Tencent, maar in een latere fase bij de sector in het algemeen. Bovendien is Tencent een aandeelhouder van onder andere Activision Blizzard en Electronic Arts. 

Sterktes :

• Activision Blizzard beschikt over een uitgebreide portefeuille topgames.
• Activision Blizzard is met King Digital ook sterk aanwezig in mobiele games. Ongeveer een derde van het operationeel inkomen van het bedrijf is te danken aan de divisie 'mobiel' (vooral met het erg populaire spel: “Candy Crush”)
• Gaming is enorm populair geworden in de afgelopen jaren.
• Activision probeert met haar populaire game “Overwatch” door te breken in het e-sports segment. Sterker nog, Activision probeert een ver doorgedreven e-sports concept te ontwikkelen. Dat omvat niet alleen wedstrijden, maar ook ontwikkelen van ploegen (kostprijs : 20 miljoen dollar of meer per ploeg), sponsorships, evenementen (in grote sporthallen), online streaming, advertenties enz. Bedoeling is om de e-sports in grote lijnen te modelleren naar de klassieke populaire sporten (zoals voetbal, rugby of basketbal). Met 100 miljoen kijkers voor Overwatch gaat het hier niet langer om een “randfenomeen”.

Zwaktes :

• Zeer hoge ontwikkelingskosten per game, waardoor een financiële strop dreigt als de games geen succes zijn.
• Het succes van een nieuwe topgame kan onvoorspelbaar zijn. Een gebrek aan succes kan een aanzienlijke financiële impact hebben.
• Het is niet eenvoudig om een game te produceren binnen de vooropgestelde planning. Indien er nog serieuze fouten in de game zitten, dient de lancering te worden uitgesteld, met uiteraard een negatieve financiële impact.
• Het uitstel van een belangrijke game naar een volgend jaar wordt meestal negatief ontvangen op de beurs.
• Het is niet gemakkelijk om het "creatieve talent" aan boord te houden; deze moeten flink vergoed worden (oa met de uitgifte van nieuwe aandelen).

Opportuniteiten :

• Gaming is en blijft tot nader order een groeimarkt.
• Terugkeer naar de “roots” (= vooral investeren in de topreeksen) zou de rendabiliteit moeten verhogen en de kans op missers moeten verkleinen : meer toespitsen op core content : minder games maken maar meer kwalitatief.
• Activision Blizzard is een producent van (gaming-)"content". Zowat alle big tech bedrijven, genre Alphabet (Google), Amazon, Apple en nog vele meer, willen de komende jaren een online (cloud-)gamingdienst op poten zetten. Dat zal de verkopen van Activision wellicht verder stuwen. Het valt bovendien niet uit te sluiten dat de big techbedrijven op overnamejacht gaan in de gamingsector, al is Activision wel een zeer grote brok om te verteren.
• Eventuele grote doorbraak in e-sports zou heel wat extra inkomsten kunnen genereren.

Bedreigingen :

• Commerciële flop bij nieuwe games
• Uitstroom creatief talent
• Er is steeds een risico dat een game (of meerdere) moet worden uitgesteld naar het volgende fiscale boekjaar, wat een aanzienlijke impact op de jaarcijfers kan hebben.
• Het is mogelijk dat de big techbedrijven hun eigen gamingstudio's oprichten, waardoor de concurrentie in de sector verhoogt.

Lectuur in de financiële sector bevat zeer vaak zeer specifieke begrippen. Vanzelfsprekend gebruiken ook onze analisten gespecialiseerde financiële termen in de publicaties. Om u wegwijs te maken in het vakjargon vindt u hier een verklarende woordenlijst van deze financiële begrippen.

• Deze aandelenstudie is een publicatie van Dierickx Leys Private Bank. Ze is opgesteld op basis van zorgvuldig geselecteerde bronnen en eigen onderzoek en volgens degelijke hypotheses, zonder dat de juistheid en volledigheid ervan gegarandeerd kan worden. Ze bevat opinies die op datum van publicatie geldig zijn maar in de toekomst kunnen wijzigen. De bank is niet verantwoordelijk voor enige schade die uit deze adviezen zou voortvloeien.

• Materiële informatiebronnen zijn de publicaties (o.a. persmededelingen) en jaarrekeningen van de bedrijven in kwestie die geanalyseerd worden, analyses en studies van grootbanken en berichtgeving in gespecialiseerde financiële pers.

• De studie is gebaseerd op een eigen fundamentele analyse van de betreffende onderneming, rekening houdende met kasstromen, winstevolutie, groei, stabiliteit en kwaliteit van het management. Fundamentele analyse heeft tot doel een inschatting te maken van de huidige intrinsieke waarde van een onderneming en haar meest waarschijnlijke evolutie, binnen de activiteitssector en de geografische zone waarin ze bedrijvig is. Hierbij worden ook de relevante macro-economische factoren in beeld gebracht. De daaruit voortvloeiende aanbevelingen zijn gebaseerd op een langetermijnperspectief. De studie wordt aangepast na de publicatie van de resultaten (per kwartaal of halfjaarlijks) of tussentijds indien er zich belangrijke gebeurtenissen voordoen.

• Deze publicatie betreft geen gepersonaliseerde beleggingsaanbeveling. De beleggingsinstrumenten vermeld in deze publicatie zijn niet geschikt voor alle beleggers. Er dient rekening gehouden te worden met de doelstellingen, financiële draagkracht, kennis, ervaring en risicokenmerken van de belegger. Vraag raad aan uw beleggingsadviseur.

• Deze studie is uitgewerkt volgens interne en wettelijke richtlijnen i.v.m. onafhankelijk onderzoek, sperperiodes en functiescheidingen, die opgevraagd kunnen worden bij de juridische dienst van de bank.
  De bank heeft geen belangen in de vermelde maatschappijen en onderhoudt er geen zakenrelatie mee, maar de bank of haar medewerkers kunnen mogelijk wel een positie aanhouden in vermelde effecten of afgeleide effecten.

• Deze aandelenstudie werd niet voorgelegd aan de emittent.

• De gegevens in vreemde valuta zijn onderhevig aan fluctuaties van de wisselkoers. Deze kunnen het rendement beïnvloeden.
  De vermelde historische resultaten en prognoses zijn geen betrouwbare indicator voor toekomstige resultaten.

• De bevoegde autoriteit is de FSMA.

• Overname uit deze publicatie is toegelaten mits bronvermelding.