SS&C Technologies Analist: Jonathan Mertens

SS&C Technologies is een Amerikaanse softwareleverancier die specifiek gericht is naar de financiële industrie. Het bedrijf ontwikkelt en verkoopt software (voornamelijk SAAS) die gebruikt wordt voor zaken zoals financiële administratie, vermogensbeheerboekhouding en bij de middle en back office activiteiten van hedge-, private equity-, verzekerings- en pensioenfondsen. 
SS&C Technologies werd opgericht in 1986 door Willam Stone en is een echt buy en buildverhaal. Ondertussen heeft het bedrijf sinds haar oprichting al meer dan 50 overnames achter de kiezen. De laatste acquisitie van DST systems voor een overnameprijs van $ 5,4 miljard gaf het bedrijf tevens toegang tot de markt voor het outsourcen van bedrijfsprocessen in de gezondheidszorg.  

Degelijke resultaten bij SS&C technologies dat voorlopig voorzichtig blijft in haar outlook omwille van de huidige covid-19 crisis. Het bedrijf is een echt buy-en-build verhaal en heeft voor zichzelf een niche gecreërd als softwareleverancier aan de financiële industrie. We denken dan ook dat de 'switching costs' die deze activiteiten hebben zullen zorgen voor een redelijk voorspelbaar kasstroomprofiel in de toekomst.
Op vlak van waardering noteert het aandeel aan ongeveer 15,9 keer de verwachte (aangepaste) winst of een 14 keer de verwachte vrije kasstroom. Gegeven het hogere bedrijfsrisico lijkt ons deze waardering redelijk fair. Hierdoor geven we aan de huidige beurskoers een 'houden' advies. 

- 

​​​​​​​

Resultaten na 9 maanden 2020

• De omzet steeg met 1% tot $ 3,46 miljard.
• Het operationeel inkomen steeg met 9.8% tot $ 717 miljoen.
• De nettowinst steeg met 44.2 % tot $ 428 miljoen.

Positieve punten​​​​​​​

• Het bedrijf kocht de afgelopen 9 maanden voor ongeveer $ 220 miljoen aan eigen aandelen in. Daarnaast gaf het bedrijf ongeveer $ 100 miljoen uit aan dividendbetalingen voor aandeelhouders.
• De omzet retentie blijft met 95,3% einde september in lijn liggen met het historische gemiddelde. Dit zorgt voor een groot aandeel recurrente inkomsten met als gevolg redelijk stabiel cashflowprofiel. Minder dan 3% van de omzet in 2019 werd gegenereerd via eeuwigdurende licenties en professionele diensten. 
• De operationele cashflow bleef na 9 maanden quasi constant op $ 755 miljoen ten opzichte van dezelfde periode in het voorgaande jaar. Bovendien werden de nettoschulden licht afgebouwd van $ 7 miljard naar $ 6,7 miljard. Bovendien zijn de schuldafbetaling goed verspreid en volgt de eerste grote schuldaflossing pas in 2025. 
• Outlook: volgens het basisscenario gaat het bedrijf uit van een omzet die dit boekjaar zou uitkomen rond de $ 4,6 miljard met een operationele cashflow van ongeveer $ 1,1 miljard. Capex als percentage van de omzet wordt geschat op 2,4%. Daarnaast zullen de operationele kosten voor het bedrijf lager liggen dit jaar door gereduceerde marketinguitgaven, gedaalde reiskosten en een vermindering van het aantal aanwervingen.

Negatieve punten

• Het bedrijf moet constant blijven investeren in R&D om de meest performante cloudoplossingen te kunnen blijven aanbieden aan haar klanten. R&D uitgaven als % van de omzet komt op ongeveer 8,6%.
• Door de vele overnames de afgelopen jaren zijn de schulden de afgelopen jaren behoorlijk toegenomen. Bovendien bedraagt de 'leverage' ratio (net debt/ebitda) een behoorlijk hoge 3,84. We zouden dan ook opteren dat het bedrijf prioriteit geeft aan het 'deleveragen' van de balans ten opzichte van het huidige inkoopprogramma eigen aandelen. 
• Er is een relatief grote mismatch tussen de Gaap en de non-Gaap (of adjusted) cijfers bij het bedrijf. De non-Gaap cijfers omvatten bijvoorbeeld correcties voor de amortizatie van de intangible assets van het bedrijf en ‘stock based compensation’ wat in essentie niet-cash uitgaven zijn. We baseren ons voor onze analyse echter op de conservatievere GAAP-cijfers. 
• Het hoge bedrag aan goodwill op de balans ($ 8 miljard) blijft ons wat zorgen baren. Hoewel dit niet totaal waardeloos is, (denk bijvoorbeeld aan een portefeuille van klantencontacten die wordt overgenomen bij de overname van een bedrijf) blijft het toch iets om in het oog te houden.

Sterktes

• De producten van SS&C technologies zoals 'CAMRA' (Complete asset management, reporting & accounting) of 'GlobeOp' ; digitaliseren en automatiseren een groot gedeelte van de achterliggende administratie bij fonsen en in het vermogensbeheer. Gegeven de sensitiviteit van deze data zijn de klanten van SS&C dan ook niet geneigd om regelmatig van software te veranderen. 
• Degelijke trackrecord met heel sterke operationele marges en een recurrent inkomstenmodel. 
• De Omzetretentie bij SS&C ligt continu rond de 95 à 96%, wat volgens ons wijst op een sterke klantenloyaliteit ten opzichte van het bedrijf. 
• Oprichter William Stone heeft nog steeds ongeveer 13.3% van het bedrijf in handen.

Zwaktes

• De laatste overnames van de groep hebben de leverage ratio van de groep opnieuw op een hoog punt gebracht. De komende periode zal de focus dan ook moeten liggen op integratie en afbouw van de schuldpositie. 
• Door de overnames staat er een groot bedrag aan goodwill op de balans. Ongeveer 51.6% van de totale activa bestaat uit de noemer 'goodwill'.
• De grotere mate aan inkoop eigen aandelen zijn ook in zekere mate te wijten aan een gebrek aan interessante overnameprooien aan een degelijke waardering. Hoewel SS&C een seriële overnemer betreft, heeft het bedrijf in het verleden ook al weggewandeld van deals als de overnameprijs niet interessant genoeg was.

Opportuniteiten

• Uitbrengen van nieuwe of aanvullende producten en de focus op nieuwe technologieën kunnen de organische groei terug aanzwengelen.
• De recente overname van DST systems gaf het bedrijf toegang tot de medische afzetmarkt. De software van DST werd ook gebruikt voor de verwerking van administratieve data in ziekenhuizen. Hoewel het oorspronkelijk werd verwacht dat SS&C deze activiteiten zou verkopen lijkt het nu toch eerder dat het bedrijf dit potentieel als een interessante afzetmarkt ziet.
• Het bedrijf richt zich specifiek op acquisitie die een grote mate van recurrente omzet genereren. Vervolgens tracht SS&C door integratie van de software, de operationele marges van deze dochterondernemingen te verhogen. 

Bedreigingen

• Het bedrijf is onrechtstreeks ook blootgesteld aan het risico van de globale (aandelen)markten aangezien een groot gedeelte van haar klanten (hedge-)fondsen zijn. Een grote financiële crisis met bijhorende shake out in de fondsenindustrie is daarom een risico. 
• Concurrenten die eventueel diensten of producten uitvinden die technologisch beter zijn.
• SS&C Technologies doet regelmatig overnames, die telkens een integratierisico vormen. 
• Het bedrijf werkt met een relatief hoge 'leverage ratio' waarbij de nettoschuld/ebitda op 3.6 uitkomt. Bij softwarebedrijven zien we dit bij voorkeur iets lager om maximale flexibiliteit te handhaven om te kunnen inspelen bij eventuele marktopportuniteiten.

Lectuur in de financiële sector bevat zeer vaak zeer specifieke begrippen. Vanzelfsprekend gebruiken ook onze analisten gespecialiseerde financiële termen in de publicaties. Om u wegwijs te maken in het vakjargon vindt u hier een verklarende woordenlijst van deze financiële begrippen.

• Deze aandelenstudie is een publicatie van Dierickx Leys Private Bank. Ze is opgesteld op basis van zorgvuldig geselecteerde bronnen en eigen onderzoek en volgens degelijke hypotheses, zonder dat de juistheid en volledigheid ervan gegarandeerd kan worden. Ze bevat opinies die op datum van publicatie geldig zijn maar in de toekomst kunnen wijzigen. De bank is niet verantwoordelijk voor enige schade die uit deze adviezen zou voortvloeien.

• Materiële informatiebronnen zijn de publicaties (o.a. persmededelingen) en jaarrekeningen van de bedrijven in kwestie die geanalyseerd worden, analyses en studies van grootbanken en berichtgeving in gespecialiseerde financiële pers.

• De studie is gebaseerd op een eigen fundamentele analyse van de betreffende onderneming, rekening houdende met kasstromen, winstevolutie, groei, stabiliteit en kwaliteit van het management. Fundamentele analyse heeft tot doel een inschatting te maken van de huidige intrinsieke waarde van een onderneming en haar meest waarschijnlijke evolutie, binnen de activiteitssector en de geografische zone waarin ze bedrijvig is. Hierbij worden ook de relevante macro-economische factoren in beeld gebracht. De daaruit voortvloeiende aanbevelingen zijn gebaseerd op een langetermijnperspectief. De studie wordt aangepast na de publicatie van de resultaten (per kwartaal of halfjaarlijks) of tussentijds indien er zich belangrijke gebeurtenissen voordoen.

• Deze publicatie betreft geen gepersonaliseerde beleggingsaanbeveling. De beleggingsinstrumenten vermeld in deze publicatie zijn niet geschikt voor alle beleggers. Er dient rekening gehouden te worden met de doelstellingen, financiële draagkracht, kennis, ervaring en risicokenmerken van de belegger. Vraag raad aan uw beleggingsadviseur.

• Deze studie is uitgewerkt volgens interne en wettelijke richtlijnen i.v.m. onafhankelijk onderzoek, sperperiodes en functiescheidingen, die opgevraagd kunnen worden bij de juridische dienst van de bank.
  De bank heeft geen belangen in de vermelde maatschappijen en onderhoudt er geen zakenrelatie mee, maar de bank of haar medewerkers kunnen mogelijk wel een positie aanhouden in vermelde effecten of afgeleide effecten.

• Deze aandelenstudie werd niet voorgelegd aan de emittent.

• De gegevens in vreemde valuta zijn onderhevig aan fluctuaties van de wisselkoers. Deze kunnen het rendement beïnvloeden.
  De vermelde historische resultaten en prognoses zijn geen betrouwbare indicator voor toekomstige resultaten.

• De bevoegde autoriteit is de FSMA.

• Overname uit deze publicatie is toegelaten mits bronvermelding.