Assa Abloy Analist: Jonathan Mertens

In 1994 werd het bedrijf Assa afgesplitst van het Zweedse veiligheidsbedrijf Securitas. Kort daarna fusioneerde Assa met de Finse slotenproducent Abloy, een dochtervenootschap van Wärtsilä. Het bedrijf ging datzelfde jaar nog naar de beurs. Het bedrijf groeide, mede door acquisities, uit tot 's werelds grootste leverancier van deur- en toegangsoplossingen, met een brede portfolio aan producten en een wereldwijde aanwezigheid. Allegion en Stanley Black & Decker behoren tot de concurrenten.

Vandaag de dag is Assa Abloy gespecialiseerd in het leveren van producten en diensten die te maken hebben met beveiliging, toegangscontrole en automatisering van deuren. Het bedrijf is wereldwijd actief en bedient diverse markten, waaronder commerciële, industriële, residentiële, educatieve, gezondheidszorg- en overheidssectoren. De belangrijkste activiteiten van het bedrijf zijn :

1. Deursloten en -systemen: Assa Abloy produceert een breed scala aan deursloten en -systemen voor verschillende toepassingen, waaronder residentiële, commerciële en industriële gebouwen. Dit omvat mechanische sloten, elektronische sloten, slimme sloten en geïntegreerde beveiligingsoplossingen.

2. Toegangscontrole: Het bedrijf biedt geavanceerde toegangscontrole-oplossingen die organisaties in staat stellen om de toegang tot hun gebouwen en ruimtes te beheren. Dit omvat elektronische sleutels, kaartlezers, biometrische identificatie en geavanceerde software voor beveiligingsbeheer.

3. Automatische deursystemen: Assa Abloy ontwikkelt en produceert automatische deursystemen die geschikt zijn voor diverse omgevingen, zoals winkelcentra, ziekenhuizen, luchthavens en kantoorgebouwen. Deze systemen verbeteren de toegankelijkheid en efficiëntie van gebouwen.

4. Deur- en raamhardware: Het bedrijf levert een breed scala aan deur- en raamhardware, waaronder scharnieren, deurdrangers, deurkrukken, paniekbeslag en andere accessoires die bijdragen aan de functionaliteit en beveiliging van deuren en ramen.

5. Veiligheidsoplossingen: Assa Abloy biedt geïntegreerde veiligheidsoplossingen die organisaties helpen om te voldoen aan strenge beveiligingsnormen en regelgeving. Deze oplossingen omvatten onder andere brandwerende deuren, inbraakbestendige sloten en beveiligingsproducten voor gevoelige ruimtes.

6. Slimme technologie: Het bedrijf heeft geïnvesteerd in slimme technologieën, waaronder IoT-gebaseerde producten die via mobiele apps kunnen worden bediend. Slimme sloten en toegangscontrole-oplossingen stellen gebruikers in staat om op afstand deuren te vergrendelen of ontgrendelen en toegang te verlenen aan geautoriseerde personen.

Assa Abloy is actief in een interessante nichemarkt en is met voorsprong de belangrijkste speler in de sector. Toch vielen de resultaten over het vierde kwartaal wat tegen, met een organische nulgroei van de omzet. De macro-economische groeivertraging en de recessie in de bouw- en vastgoedsector blijft het bedrijf voorlopig wat parten te spelen, vooral in Europese en Aziatische markt.

Op vlak van waardering is het aandeel aan ongeveer 21 keer de verwachte winst of een (aangepast) verwacht vrije kasstroomrendement van rond de 5% volgens ons redelijk correct gewaardeerd. Hierdoor komen we voorlopig niet verder dan een 'houden' - advies.

-

Resultaten FY 2023

• Assa Abloy zag de omzet na twaalf maanden stijgen met 16% tot SEK 140,7 miljard.
• Het operationeel inkomen nam met 20% toe tot SEK 22,2 miljard.
• De nettowinst steeg met 13% tot SEK 15 miljard.

Positieve punten

• De organische groei na twaalf maanden kwam uit op 3%. 5% van de gerapporteerde omzetgroei was te wijten aan wisselkoersschommelingen (zwakkere SEK). Acquisities voegden nog eens 8% extra toe aan de gerapporteerde omzet. De organische groei is te danken aan de groei in de VS (in de niet-residentiële sector) en in de divisie 'global technologies'. Op langere termijn, en door de cyclus heen mikt het management op ca. 5% organische groei, aangevuld met nog eens 5% groei door acquisities. Noteer ook dat 2/3 van de omzet gegenereerd wordt door producten en diensten uit naverkoop, dewelke hogere marges genereren. 
• De operationele winstmarge nam het afgelopen boekjaar met 50 basispunten toe tot 15.8%, een redelijk sterk resultaat in een moeilijkere macro-economische omgeving. 
• Het bedrijf probeert de productie efficiënter te maken, terwijl er kostenbesparingsprogramma's lopen (personeels-, marketing-, reis- en andere kosten). Hoewel dit in eerste instantie kosten met zich meebrengt (ongeveer SEK 1,25 miljard voor het afgelopen boekjaar) zou dit het bedrijf op langere termijn competitiever moeten maken.
• Volgens Assa Abloy kan het de komende decennia profiteren van 2 onderliggende langetermijntrends, namelijk duurzaamheid en digitalisatie. Zo stelt het bedrijf dat de aanhoudende verduurzaming van gebouwen de vraag naar elektromechanische oplossingen blijvend zal ondersteunen. 
• De balans en liquiditeitspositie van het bedrijf zijn onder controle. Assa Abloy heeft ongeveer SEK 64,1 miljard aan nettoschulden op de balans staan, wat grosso modo een verdubbeling impliceert ten opzichte van dezelfde periode in het voorgaande jaar. Zetten we dit af ten opzichte van de Ebitda of de vrije kasstroom dan krijgen we een ratio van respectievelijk 2,4 en 3,4. Dit lijkt ons voorlopig dan ook niet problematisch, al ligt deze parameter wel wat boven het historische gemiddelde. Bovendien bestaat een groot gedeelte van de activa van het bedrijf (+/- 65%) uit niet-tastbare activa zoals merknamen en goodwill, wat een aandachtspunt is.  
• De raad van bestuur stelt voor om, gegeven de goede resultaten van het afgelopen boekjaar, een dividend uit te keren van in totaal SEK 5,40. Dit dividend vertegenwoordigt een stijging van 12,5% en zal worden uitbetaald via twee gelijke uitkeringen. De eerste betaling zal op 2 mei zijn.
• De operationele cashflow nam na twaalf maanden met 48% toe tot SEK 21,3 miljard. Hoewel dit in eerste instantie goed nieuws lijkt, moeten we ook het werkkapitaaleffect in rekening brengen (SEK 3,8 miljard positief ten opzichte van SEK 2,8 miljard negatief in het voorgaande jaar). Normaliseren we de gegenereerde cashflow voor dit effect dan komen we op een stijging van 1.6% tot SEK 17,5 miljard. Desalniettemin blijft dit operationeel een sterk resultaat.

Negatieve punten

• In zowel Azië als Europa was er een organische omzetdaling van -2%. In Azië was er volgens het bedrijf omzetdaling in de Chinese en de Zuid-Koreaanse markt. In Europa situeerde de omzetdaling zich voornamelijk in het Verenigd Koninkrijk/Ierland en in Scandinavië. De algemene economische vertraging en meerbepaald de recessie in de bouwsector (voornamelijk residentiële sector) speelt het bedrijf duidelijk parten. Dit woog voornamelijk op de verkochte volumes van het bedrijf.  
• In het vierde kwartaal was er een verdere verzwakking van de organische groei tot 0,4%. De omzetgroei van 12% in het vierde kwartaal was dan ook voornamelijk het gevolg van overnames (+11%) en wisselkoerseffecten (+1%). De 6 overnames in het vierde kwartaal (24 overnames in het volledige boekjaar) zorgen voor SEK 20 miljard extra omzet. De totale kostprijs van deze acquisities kwam neer op SEK 54,8 miljard. Deze acquisities verhogen de goodwill op de balans met ongeveer SEK 25,5 miljard.
• De overnamepolitiek bij Assa Abloy creëert ook verschillende risico's voor de aandeelhouder. Zo kan het bedrijf te veel betalen voor een overgenomen entiteit, kunnen de vooropgestelde synergiedoelen niet behaald worden of moet het bedrijf onvoorziene kosten in rekening brengen. Zo moest Assa Abloy bijvoorbeeld een afboeking doorvoeren op goodwill (SEK 2,3 miljard) en onvoorziene kosten boeken bij de overname van HHI van SEK 466 miljoen. Een positief element was wel dat het bedrijf een meerwaarde kon boeken op de verkoop van een voormalige dochteronderneming. Dit bracht na belastingen ongeveer SEK 2 miljard op. 
• Omwille van verschillende acquisities gedurende het afgelopen boekjaar is de schuldpositie significant toegenomen. Hoewel we geen probleem zien op vlak van solvabiliteit, heeft dit wel tot gevolg dat de interestlasten stevig zijn toegenomen. In absolute termen betreft het een stijging van SEK 1 miljard in boekjaar 2022 naar SEK 2,5 miljard in 2023. 

Sterktes

• Leidende positie: Assa Abloy is wereldwijd de grootste leverancier van deur- en toegangsoplossingen, met een sterke aanwezigheid in verschillende marktsegmenten.
• Diversiteit in productportfolio: Het bedrijf biedt een breed scala aan producten, waaronder mechanische sloten, elektronische sloten, toegangscontroleoplossingen en automatische deursystemen, waardoor het kan voldoen aan diverse klantbehoeften.
• Sterke merken: Assa Abloy heeft een portfolio van bekende merken die synoniem zijn geworden met kwaliteit en beveiliging in de industrie (vb Yale, Litto, Keso).
• Innovatie: Het bedrijf heeft geïnvesteerd in slimme technologieën en innovatieve oplossingen, zoals elektronische sleutels en IoT-gebaseerde producten.
• Wereldwijde aanwezigheid: Assa Abloy opereert wereldwijd met een uitgebreid netwerk van dochterondernemingen en distributiekanalen. Grotere bedrijven zijn daarom wellicht meer geneigd om met Assa Abloy in zee te gaan i.p.v. met verschillende lokale leveranciers.
• Free cash flow rendement gestaag stijgend en rond de 4,5%.
• Tweederde van de omzet bestaat uit naverkopen : upgrades, herstellingen (na slijtage of vb inbraak), software (upgrades) en nieuwe keycards. Deze verkopen zijn doorgaans stabieler, winstgevender en meer voorspelbaar.
• Nog slechts éénderde van de omzet bestaat uit de verkoop van klassieke (mechanische sloten).  Deze sloten zijn eenvoudiger en de concurrentie is dus hoger in dit segment. De andere toepassingen zijn complexer en daarom is de concurrentie ook minder hevig in dit segment. De complexe toepassingen zijn ook iets minder duurzaam, wat aanleiding geeft tot meer herstel- en/of vervangingsaankopen.

Zwaktes

• Afhankelijkheid van economische omstandigheden: De verkoop van bouwgerelateerde producten, zoals deur- en toegangsoplossingen, kan worden beïnvloed door economische schommelingen, al houdt het bedrijf desondanks meestal toch nog relatief goed stand als het economisch minder goed gaat. 
• Integratierisico's: Naast organische groei heeft Assa Abloy verschillende acquisities gedaan, wat kan leiden tot uitdagingen bij het integreren van verschillende bedrijfsculturen en systemen. Ook bestaat telkens het risico dat er te veel betaald wordt voor een overname.
• Na recente overnames zijn de balansverhoudingen wat verzwakt. ongeveer 65% van de activa bestaat uit immateriële activa
• Grote blootstelling aan commercieel vastgoed (conjunctuurgevoeliger).

Opportuniteiten

• Toenemende vraag naar beveiliging: Als reactie op toenemende veiligheidszorgen wereldwijd, kan Assa Abloy profiteren van de groeiende vraag naar geavanceerde beveiligingsoplossingen. Vooral in Azië is er op dat vlak nog ruimte voor groei van meer gesofisticeerde oplossingen.
• Slimme technologieën: De trend naar slimme woningen en gebouwen creëert mogelijkheden voor het bedrijf om zich verder te ontwikkelen in de markt voor IoT-gebaseerde toegangscontrole en automatisering.
• Technische en technologische ontwikkelingen resulteren in een snellere cyclus voor sloten (en de vervanging ervan).
• Duurzaamheid: De focus op duurzaamheid en energie-efficiëntie biedt kansen om milieuvriendelijke producten en groene oplossingen te ontwikkelen. Klanten vragen specifiek naar duurzame oplossingen (en er zijn ook normen). Zowel voor wat betreft de productie zelf als bij de werking van de producten is er aandacht voor duurzaamheid.

Bedreigingen

• Concurrentie: De markt voor deur- en toegangsoplossingen is competitief, met andere spelers die vergelijkbare producten en diensten aanbieden (zoals Allegion en Stanley Black & Decker).
• Technologische veranderingen: Snelle technologische veranderingen kunnen de behoefte aan aanpassing en investeringen met zich meebrengen om bij te blijven.
• Regelgeving en normen: Veranderende regelgeving en veiligheidsnormen kunnen van invloed zijn op de productontwikkeling en bedrijfsvoering.
• Marktconcentratie : naarmate Assa Abloy haar leiderschap uitbouwt (en verder overnames verricht), zal de weerstand van overheden groeien, wat op termijn een bedreiging kan betekenen voor de externe groei van het bedrijf.
• Omvang : Door de historische groei (en dus de intussen aanzienlijke omvang van het bedrijf) wordt het steeds moeilijker om nog een significant deel van de groei uit overnames te halen.
• Eventuele economische recessie : deze kan de bouw- en vastgoedmarkt negatief beïnvloeden, wat op zijn beurt de vraag naar Assa Abloy-producten kan verminderen. (Vooral in China, maar ook in zekere mate in de VS en Europa).
• Waardeverminderingsverliezen op overnames (indien een te hoge prijs werd betaald bij de overname).

Lectuur in de financiële sector bevat zeer vaak zeer specifieke begrippen. Vanzelfsprekend gebruiken ook onze analisten gespecialiseerde financiële termen in de publicaties. Om u wegwijs te maken in het vakjargon vindt u hier een verklarende woordenlijst van deze financiële begrippen.

• Deze aandelenstudie is een publicatie van Dierickx Leys Private Bank. Ze is opgesteld op basis van zorgvuldig geselecteerde bronnen en eigen onderzoek en volgens degelijke hypotheses, zonder dat de juistheid en volledigheid ervan gegarandeerd kan worden. Ze bevat opinies die op datum van publicatie geldig zijn maar in de toekomst kunnen wijzigen. De bank is niet verantwoordelijk voor enige schade die uit deze adviezen zou voortvloeien.

• Materiële informatiebronnen zijn de publicaties (o.a. persmededelingen) en jaarrekeningen van de bedrijven in kwestie die geanalyseerd worden, analyses en studies van grootbanken en berichtgeving in gespecialiseerde financiële pers.

• De studie is gebaseerd op een eigen fundamentele analyse van de betreffende onderneming, rekening houdende met kasstromen, winstevolutie, groei, stabiliteit en kwaliteit van het management. Fundamentele analyse heeft tot doel een inschatting te maken van de huidige intrinsieke waarde van een onderneming en haar meest waarschijnlijke evolutie, binnen de activiteitssector en de geografische zone waarin ze bedrijvig is. Hierbij worden ook de relevante macro-economische factoren in beeld gebracht. De daaruit voortvloeiende aanbevelingen zijn gebaseerd op een langetermijnperspectief. De studie wordt aangepast na de publicatie van de resultaten (per kwartaal of halfjaarlijks) of tussentijds indien er zich belangrijke gebeurtenissen voordoen.

• Deze publicatie betreft geen gepersonaliseerde beleggingsaanbeveling. De beleggingsinstrumenten vermeld in deze publicatie zijn niet geschikt voor alle beleggers. Er dient rekening gehouden te worden met de doelstellingen, financiële draagkracht, kennis, ervaring en risicokenmerken van de belegger. Vraag raad aan uw beleggingsadviseur.

• Deze studie is uitgewerkt volgens interne en wettelijke richtlijnen i.v.m. onafhankelijk onderzoek, sperperiodes en functiescheidingen.
  De bank heeft geen belangen in de vermelde maatschappijen en onderhoudt er geen zakenrelatie mee, maar de bank of haar medewerkers kunnen mogelijk wel een positie aanhouden in vermelde effecten of afgeleide effecten.

• Deze aandelenstudie werd niet voorgelegd aan de emittent.

• De gegevens in vreemde valuta zijn onderhevig aan fluctuaties van de wisselkoers. Deze kunnen het rendement beïnvloeden.
  De vermelde historische resultaten en prognoses zijn geen betrouwbare indicator voor toekomstige resultaten.

• De bevoegde autoriteit is de FSMA.

• Overname uit deze publicatie is toegelaten mits bronvermelding.